[삼성리서치] 테크는 역시 삼성증권

[삼성 이영진] 알파벳(GOOGL) 4Q24 실적 요약

■ 4Q24 실적
: 매출 964.7억 달러(+12%)
vs 컨센 968.8억 달러
: EPS $2.15
vs 컨센 $2.13

: 광고 매출 724.6억 달러(+10.6%)
vs 컨센 716.6억 달러
(성장률 11.0→13.0→11.1→10.4→10.6%)

: 검색 광고 매출 540.3억 달러(+12.5%)
vs 컨센 533억 달러
(성장률 12.7→14.4→13.8→12.2→12.5%)

: 유튜브 광고 매출 104.7억 달러(+13.8%)
vs 컨센 102.3억 달러
(성장률 15.5→20.9→13.0→12.2→13.8%)

: 클라우드 매출 119.6억 달러(+30%)
vs 컨센 121.9억 달러
(성장률 25.7→28.4→28.8→34.9→30%)

: 클라우드 영업이익 20.9억 달러
vs 컨센 20억 달러

: CAPEX 142.8억 달러
vs 컨센 132.6억 달러
(80.6→110.2→120.1→131.9→130.6→142.8억 달러)

: 2025년 CAPEX 가이던스 750억 달러

https://abc.xyz/assets/a3/91/6d1950c148fa84c7d699abe05284/2024q4-alphabet-earnings-release.pdf

감사합니다.

투자는 계속 상향되고 있습니다

시장보다 기술이 중요한 국면
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

삼성전자 4분기 영업이익은 잠정 나온 것과 크게 달라진 것 없이 6.5조원으로 나왔고, 큰 이슈는 없었습니다.

상반기 이익이 부진하고, 하반기 회복한다는 큰 내러티브에는 변화가 없다고 생각합니다. 단기적으로의 골짜기의 깊이가 깊어졌을 뿐입니다. 저희는 1Q 영업이익을 4.6조원으로 전망합니다.

앞으로의 투자포인트는 무엇일까요?
1) HBM과 파운드리의 기술 업그레이드입니다.
2) 3분기 범용 디램 업황 반등입니다.
3) 시장이 아주 강할 때, 또는 시장이 아주 약할 때입니다.

투자자들은 시장보다는 기술에서 반등 신호를 찾으려고 할 것입니다. 하반기가 다가올수록 변화의 기대감이 반영될 것이라고 생각합니다.

자료: https://bit.ly/3CBLmvg
감사합니다.

(2025/02/03 공표자료)

Seeking Deeper: DeepSeek 사건의 오해와 본질
(삼성증권 리서치센터)

이번 연휴는 DeepSeek에 대한 우려로 가득 차 있었습니다.

어디서 갑자기 중국 스타트업에서 사이드잡으로 뚝딱 만들었더니 미국 빅텍의 최신 AI 모델과 성능은 비슷하면서 비용을 10% 이하로 낮추었다는 이야기는 투자자들에게 공포감을 주기에 충분합니다.

반면 실제 비용은 더 컸을 것이다라는 내용부터 Open AI 모델을 카피했다는 이야기까지 다양한 반론이 난무하는 가운데, 반도체 주가는 폭락한 뒤 회복하지 못하고 있습니다. 과연 이 상황을 어떻게 해석해야 할까요.

저희 삼성증권 리서치센터에서 구정 연휴동안 생각을 모아 보았습니다. 우리는 1) 이 사건 자체에 오해가 너무 많이 쌓여 있고, 2) 오해의 원인은 미국의 과도한 투자에 대한 의심과 주식 쏠림 현상 때문이며, 3) 클라우드의 실적으로 극복할 것이라 생각합니다.

어떠한 일들이 벌어지고 있는지 Deep dive 하고 싶으신 분들은 저희 리포트를 확인해 주시기 바랍니다.

링크: https://bit.ly/4aCwUzy
감사합니다.

[삼성 문준호의 반.전] 애플 실적 요약

■ FY 1Q25 실적

- 매출액 1,243억 달러(+4% y-y) vs 컨센서스 1,243억 달러

: iPhone 691.4억 달러(-1% y-y) vs 컨센서스 706.9억 달러

: Mac 89.9억 달러(+16% y-y) vs 컨센서스 80.8억 달러

: iPad 80.1억 달러(+15% y-y) vs 컨센서스 74.4억 달러

: 웨어러블/액세서리 117.5억 달러(-2% y-y) vs 컨센서스 119.6억 달러

: 서비스 263.4억 달러(+14% y-y) vs 컨센서스 260.7억 달러

- 매출총이익률 46.9% vs 컨센서스 46.6%

- EPS 2.40달러(+10% y-y) vs 컨센서스 2.35달러


감사합니다.

[삼성 문준호의 반.전] 인텔 실적/가이던스 요약

■ FY 4Q24 실적

- 매출액 142.6억 달러
: -7% y-y, +7% q-q
: 컨센서스 138.3억 달러 상회

- Intel Products 매출액 130.3억 달러
: -6% y-y, +7% q-q
: 컨센서스 127.3억 달러 상회
: 영업이익률 27.9%

- Data Center 매출액 33.9억 달러
: -3% y-y, +1% q-q
: 컨센서스 33.8억 달러 부합
: 영업이익률 6.9%

- Client (PC) 매출액 80.2억 달러
: -9% y-y, +9% q-q
: 컨센서스 78.4억 달러 상회
: 영업이익률 38.1%

- Intel Foundry 매출액 45.0억 달러
: -13% y-y, +3% q-q
: 컨센서스 44.7억 달러 부합
: 영업이익률 -50.2%

- Non-GAAP 매출총이익률 42.1%
: 컨센서스 39.3% 상회

- Non-GAAP EPS 0.13달러
: -76% y-y, 흑전 q-q
: 컨센서스 0.12달러 상회


■ FY 1Q25 가이던스

- 매출액 117~127억 달러
: 중간값 기준, -4% y-y, -14% q-q
: 컨센서스 128.8억 달러 하회

- Non-GAAP 매출총이익률 36.0%
: 컨센서스 39.2% 하회

- Non-GAAP EPS 0.00달러
: 컨센서스 0.09달러 하회


감사합니다.

[반.전] 중국 딥시크의 공포, 엔비디아 팔아야 하나요?

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

지난주 중국 AI 스타트업 딥시크가 공개한 모델이 주말 사이 큰 주목을 받으며, 반도체 주도로 나스닥 시장의 급락을 야기했습니다 (나스닥 -3%, SOX -9%, 엔비디아 -17%, 브로드컴 -17%)

미국의 수출 규제에도 불구, 더 적은 자원(=GPU)과 비용으로 미국에 버금가는 AI 모델 개발에 성공했기 때문입니다.

그리고 이에 따른 조정의 로직은,

1) 딥시크의 추론 모델 R1은 오픈AI o1과 유사하는 수준의 성능을 기록하면서도 가격은 95% 이상 저렴. 더구나 오픈 소스로 공개

2) 그러나 막대한 엔비디아 최신 GPU로 개발해 온 오픈AI와 달리, 이전부터 딥시크는 더 적은 리소스와 비용으로 개발 추진해온 것으로 알려짐

2-1) 이전 공개된 딥시크 V3 모델의 경우, 메타 Llama 대비 파라미터가 1.5배 크면서도, 훈련 비용은 1/10인 600만달러 미만 (그것도 저사양의 엔비디아 H800 사용)

3) 그렇다면 스케일링 법칙 (더 많은 하드웨어와 더 많은 훈련=성능 개선)이 무효한 것 아닐까?

4) 반도체를 비롯한 범 AI 인프라 수요를 다시 생각해봐야 하나?

물론 딥시크의 훈련 비용과 방법에 대해서는 논란이 있습니다. H100을 썼을 거라는 의심의 시각도 있고요.

다만 중요한 것은 잠시 하드웨어 수요를 떠나, 중국의 AI 기술이 미국과 맞먹는 것처럼 보여진다는 겁니다. 미국이 가장 견제하는 분야에서요.

미국의 스타게이트 프로젝트가 마침 지난 주 발표된 것도 우연이 아닐 지 모릅니다 (딥시크 R1 공개 이후 발표).

위와 같은 이유로의 시장 급락이 이해는 가지만, 오히려 중국의 빠른 추격을 고려하면 미국은 격차를 더 벌려야 하는 상황입니다.

그렇다면 오히려 투자를 더 늘려야 할 수도 있지 않을까요? 최적화 방안을 연구할 시간이 없습니다. 스케일링 법칙이 아직 유효하다면, 투자는 계속되어야 합니다.

저희가 지난 주 스타게이트 프로젝트 발표 이후, AI 인프라 사이클 기대감이 유효함을 말씀 드렸던 배경이기도 합니다.

갑자게 크게 훼손된 투자 심리가 한 번에 돌아서기는 어렵지만, 우선 이번주부터 예정된 클라우드 실적 발표를 살펴야 겠습니다.

투자자들은 이들의 CAPEX 코멘트 (투자 계획, 효율성 등)에 더욱 주목할 것입니다. 작년 여름 피크아웃 논란도 거셌지만, 결국 클라우드 업체들의 한 마디로 정리된 바 있습니다.

AI 투자를 견인하고 있는 클라우드의 의지가 꺾이기 전까진 사이클의 끝이 아닙니다.


감사합니다.

(2025/1/28 공표자료)

글로벌 Tech - Carrier Has Arrived (from Stargate)

안녕하세요 삼성증권 이영진, 문준호입니다.

연일 화두가 되고 있는 스타게이트 프로젝트(미국 내 새로운 AI 인프라 구축)를 조금 더 파 보았습니다.

저희가 내린 결론은 막대한 데이터센터 확장 프로젝트는 AI 사이클이 아직도 초기 단계라는 것을 의미하며, AI 경쟁이 다음 단계인 AGI로 넘어가는 만큼 하이퍼스케일러의 경쟁적 투자 증가도 기대할 수 있습니다는 점입니다.

추론 모델 확장과 피지컬 AI 시대 주인공이 될 자율주행과 휴머노이드가 발생시킬 무궁무진한 토큰을 처리하기 위한 인프라의 필요성이 상승하는 구간입니다.

클라우드 인프라에서는 참여 수준과 오픈AI 관계 변화에 따른 차이가 있겠지만, 프로젝트에 참여하는 오라클과 마이크로소프트 모두의 수혜를 전망합니다.

또한 거대한 트렌드를 지지하는 투자 규모를 확인했다는 측면에서 타 클라우드 인프라와 밸류체인도 부정적일 이유는 없습니다.

반도체 분야에서는 스타게이트 프로젝트로 한정하면 초기 기술 파트너인 Arm과 엔비디아가 우선적으로 수혜를 누릴 수 있습니다.

나아가 중장기적으로 1) 오픈AI 디자인 파트너 브로드컴, 2) HBM을 제공하는 DRAM 3사, 3) 이를 제조하는 TSMC를 잠재적 수혜주로 꼽아볼 수 있습니다.

트럼프 대통령 취임 후 일주일이 채 지나지 않았지만, 미국 AI 산업 성장의 가속화를 위한 노골적인 움직임이 지속되고 있습니다. 이는 가파르게 성장하는 중국의 AI 산업을 견제하려는 목적도 있을 것입니다.

미국을 위한 AI를 구축한다는 맨해튼 프로젝트는 이제 시작입니다. 인프라 투자 확장은 기초 중의 기초이지요. 군사적 활용을 비롯한 추가적 AI 정책의 업데이트를 기대합니다.

자세한 내용은 발간된 산업 보고서를 참고해 주시기 바랍니다.

보고서 링크: https://bit.ly/4g6BPdm

(2025/1/24 공표자료)

하나마이크론: 미래를 위한 준비
[삼성증권 반도체 소부장/류형근]

■ 인적분할, 어떻게 봐야 할까?

- 금번 인적 분할 결정으로 단기 주가 변동성은 확대될 수 있을 것이라 생각합니다.

- 하지만, 긴 호흡에서 보면, 복잡했던 사업 구조를 개편함으로써 경영 효율성을 강화할 수 있는 변화가 될 것이라 생각합니다. 나쁘게만 볼 필요는 없다는 판단입니다.

■ 2025년, 펼쳐질 수익성의 개선 기회

- 본사: 주력 고객사의 서버 DDR5 인증이 마무리 국면에 있습니다. 하반기로 갈수록 물량이 확대되며, 가동률에 긍정적 영향을 미칠 것으로 전망합니다. 그간 가동률이 부진했던 Wire Bonding Capa는 베트남 1법인으로 이전하여 Capa 운영을 효율화할 것이라는 판단입니다.

- VINA: 수익성 측면에서 유리한 Turn Key 중심으로 물량 확대가 이어지고 있는 것으로 추정됩니다. 물량 확대 효과를 기반으로 전년 대비 개선된 수익성(연간 OPM +MS%로 추정)을 기록할 수 있는 영업 환경이 구현되고 있다는 판단입니다. 단가 협의가 우호적 방향으로 전개될 경우, 수익성은 추가 개선될 여지가 있습니다.

- 브라질 법인: 브라질 내 정책 변화로 점유율과 수익성의 동반 성장이 이어지고 있습니다.

■ 매수 의견 유지

- 목표주가는 17,000원에서 15,000원으로 하향합니다. 인적 분할 결정에 따른 단기 주가 변동성 확대 영향을 감안하여 Target P/B를 2.5배에서 2.1배로 하향한 결과입니다.

- 개선될 Fundamental을 감안 시 현 주가 수준에선 Upside Risk(주식 미보유 시 상승 위험)가 더 크다는 판단입니다. 매수 의견을 유지합니다.


자료: https://bit.ly/40KhGFE

(2025/01/23 공표자료)

https://live.lge.co.kr/lg전자-베어로보틱스-경영권-확보-로봇-사업-전방위/

[반.전] 스타게이트의 기술 파트너 Arm과 엔비디아, 그리고 또 어디?

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

오픈 AI, 오라클, 소프트뱅크 주도하의 스타게이트 프로젝트 (AI 인프라에 4년 간 5천억 달러 투자) 발표로, 상승 마감했던 반도체 주들이 시간외로도 상승 중입니다.

무려 2024년 전 세계 상위 7개 hyperscaler들의 CAPEX 소계 (2.3천억 달러; FactSet)의 두 배가 넘는 금액입니다.

우선 '기술 파트너'로 언급된 Arm과 엔비디아에는 당연히 긍정적 뉴스입니다.

상위 클라우드업체들은 모두 커스텀 AI 반도체를 설계한 반면, 오라클은 엔비디아 GPU를 대체할 커스텀 반도체를 안하고 있습니다.

Arm은 이의 동반 수혜입니다. 엔비디아가 Blackwell 부터는 Grace CPU를 결합한 GB200 보드, 그리고 GB200 보드들로 구성된 서버와 서버 랙을 주력으로 하는데요,

Grace CPU는 Arm IP를 기반으로 하기에, Arm의 침투율도 같이 상승하겠습니다. 5년 전 엔비디아의 Arm 인수 시도가 돌이켜 보면 정말 아찔하네요...

딱히 언급된 업체들은 아니지만 1) 브로드컴, 2) DRAM 3사, 3) TSMC에도 주목할 필요가 있습니다.

1) 브로드컴: 현재 오픈AI와 커스텀 AI 반도체 프로젝트를 진행 중인 것으로 기정사실화된 상태입니다. 신규 설계-테이프아웃-양산-출하까지 족히 1년 반에서 2년 이라는 시간이 걸리겠지만, 이번 4년짜리 프로젝트의 잠재 수혜주로 볼 수 있습니다.

2) DRAM 3사: GPU 수요 = HBM 수요입니다. 오픈 AI가 향후 커스텀 반도체로 갈아타도 HBM은 탑재될 겁니다. 엔비디아 외로도, 대형 고객사가 생길 예정이니, 협상력 증가를 기대해 볼 수 있겠고, 또 엔비디아 점유율이 높지 않은 업체들에게는 새로운 기회입니다.

3) TSMC: 엔비디아 GPU와 엔비디아 GPU의 경쟁 제품들 모두 TSMC가 만듭니다. 현재 개발 중인 커스텀 AI 반도체의 파트너사들로는 브로드컴, 마벨과 대만의 Alchip, GUC가 있는데, 모두 TSMC에만 서버 제품을 위탁해 왔습니다. 여전히 가장 편안한 선택지입니다.


감사합니다.

(2025/01/22 공표자료)

제목 [삼성증권]
[Web발신]
[CES 2025: 자율주행, 불신지옥]


안녕하세요?

삼성증권 임은영, 이종욱, 김중한입니다. 

CES 2025를 다녀와서 자료를 발간했습니다. 
저희가 보내드린 현장스케치에서 강조드린대로, 제목은 '자율주행, 불신지옥' 입니다. 
믿으면, 천국입니다. 

테슬라 FSD, 웨이모를 경험하면서, AGI시대가 이미 도래했음을 실감하였습니다. 이제 두번째, 세번째 지니가 만들어갈 편리하고 신기한 세상이 너무 기대됩니다. 

믿어지지 않는 순간도 있었습니다. 세계 10대 부자이지만, 친절한 엔비디아 젠슨황과 셀카도 찍고 싸인도 받았습니다. (리포트에서 찾아주세요)

이번주 목요일 웨비나에 많은 관심 부탁드리고, 추가로 세미나가 필요하시면, 저희 법인팀이나 애널리스트에게 말씀 부탁드립니다. 

감사합니다. 

https://tinyurl.com/28mvszr6

*리포트 링크


(2025/1/14일 공표자료)

https://www.yna.co.kr/view/AKR20250109019000003

[CES 현장 리포트] Day 2. 완성차 실종 사건, 피지컬 AI 시대의 전주곡

안녕하세요! 임은영, 이종욱, 김중한입니다.

오늘은 CES 전시장이 열린 첫날입니다. 저희는 엔비디아 키노트의 중심이었던 피지컬 AI가 이미 전시장을 주도하고 있음을 느꼈습니다. 피지컬 AI의 핵심인 자율주행과 휴머노이드가 갑자기 임계점을 넘어 제2의 챗GPT 모멘트가 열리고 있는 것입니다.

먼저, 전기차 전환 이후 CES의 터줏대감이던 독일 완성차업체가 자취를 감췄습니다. 토요타의 우븐시티에서 느낄 수 있는 감흥은 없었습니다. 그 자리를 채우고 있는 것은 빅테크와 자율주행 관련 기업입니다. 행사장 중앙에 처음으로 단독 부스를 선보인 웨이모, 작년이 이어 대형 부스를 설치한 아마존(AWS 모빌리티), 아마존이 투자한 Zoox가 대표적입니다. 다음으로, 아직 자율주행 차 정도는 아니지만 휴머노이드 형태의 로봇들도 출현했습니다. 발전 속도를 감안하면 CES의 다음 주인공은 단연 로봇입니다.

피지컬 AI는 AI 모델과 하드웨어의 통합적이고 유기적인 학습을 강조합니다. 단순히 AI와 하드웨어 결합을 의미하는 온디바이스 AI와는 구분되어야 합니다. 테스트-타임 컴퓨팅 기반의 리즈닝을 학습-추론 관계에서의 추론과 구분하려는 시도와도 비슷합니다.

현실 세계를 이해하는 월드모델을 자사의 서비스, 제품에 성공적으로 결합시키는 기업만이 피지컬 AI를 주도할수 있습니다. 현재는 엔비디아아 테슬라가 주도하고 있으며 알파벳도 유력한 후보입니다.

피지컬 AI의 발전은 어떻게 이뤄질 것일까요? 젠슨 황의 주장대로 천문학적인 인프라가 필요하다는 공감대는 있습니다. 그러나 피지컬 AI를 기반으로 하는 에이전트들의 출현은 과거의 그 어떤 사이클에서도 경험해본 적이 없습니다. 함부로 한계를 예단하기보다는 업사이드에 대한 상상력을 열어두고 기민하게 대응할 필요가 있다는 판단입니다.

감사합니다.
(2025/1/8 공표자료)

엔비디아 CES 키노트 첫인상
[삼성증권/이종욱, 문준호]

안녕하세요. 이종욱, 문준호입니다.
키노트의 메시지와 의미가 한 번의 짧은 메시지로 다루기에 너무 무겁습니다.
우선은 첫인상을 공유하는 것으로 하겠습니다.


1. 3개의 추가적인 블랙웰 제품 출시

- 현재 양산 중인 GB200나 NVL-72이외에 세 개의 블랙웰 반도체를 생산할 계획입니다.

- RTX 블랙웰(PC GPU), 젯슨 토르(로봇)에 들어가는 토르 블랙웰 프로세서, GB10(수퍼컴퓨터)가 그것입니다.

- RTX시리즈는 예상된 범위에서 전작 대비 훌륭한 성능개선으로 1월부터 출시합니다.

- 젯슨 토르는 휴머노이드에 들어가는 두뇌 플랫폼입니다. 내년 상반기 중 출시를 기대합니다.

- GB10이 탑재된 Project DIGITS이라는 개인용 수퍼 컴퓨터는 5월 출시 예정입니다.


2. 휴머노이드 로봇: 젯슨 토르와 Isaac GR00T 모델

- 엔비디아가 휴머노이드 로봇 알고리즘의 해결책을 찾아가고 있습니다.

- Physics AI는 옴니버스와 새로 발표한 코스모스를 결합한 것인데요, 코스모스는 인간의 행동 데이터 몇백개를 바탕으로 학습용 합성데이터 수백만 개를 찍어 주는 모델입니다. 기존 옴니버스 모델이 합성 데이터의 물리법칙 근거를 보강할 것입니다.

- 로봇의 움직임을 데이터센터에서 학습 → Physics AI에서 합성 데이터 무한 증식 → 디바이스에서 행동의 세 가지 컴퓨터로 나눠 계산합니다.

- 문제는 엔비디아의 로봇 모델을 구현하는 휴머노이드의 두뇌에 젯슨 토르 외 대안이 없다는 점입니다.

- 젯슨 토르는 Nvidia Physics AI에 가장 최적화된 로봇 반도체일 것입니다. 마치 딥러닝 초창기에 엔비디아 GPGPU가 쿠다의 가장 최적화된 AI반도체로 독점적 지위를 얻게 될 가능성이 큽니다. 로봇 시대에서 다른 프로세서와의 경쟁의 문이 열려 있는지가 앞으로 최대 관건이 될 것이라고 생각합니다.


3. Project Digit: PC CPU의 첫발자국

- 그동안 루머가 돌았던 미디어텍과의 협업을 최초 공개했습니다. 그것은 개인용 AI 컴퓨터의 CPU+GPU 통합 SOC를 만든 것입니다.

- 마치 ARM SOC와 LPDDR Unified memory를 사용했다는 측면에서 M1반도체와 구조가 흡사합니다.

- 이 구조의 비즈니스상 큰 특징은 마치 스마트폰처럼 CPU+GPU+DRAM가 단단히 묶여서 소비자의 선택권이 없다는 것입니다. CPU와 GPU, 네트워크의 최적화 솔루션을 세트 형태로 제공한다는 점에서 NVL-72의 PC버전과 다를 바 없는 묶어 팔기 구조입니다.


4. 단상

- 반도체 업체지만 소프트웨어가 항상 비즈니스의 시작입니다. 새로운 접근법입니다. 예를 들면 펜티엄 만드는 업체가 윈도까지는 몰라도 MS-DOS 정도는 같이 만들어 주는 것입니다. CUDA에서의 성공 사례를 다른 어플리케이션에 계속 적용 시도하고 있습니다.

- 세 개의 스케일링 법칙이 돌고 있다는 이야기를 이번에 다시 설명해 주었습니다. Capex 사이클은 언제까지갈까요? 가까이에서 보면 데이터센터의 capex 성장률이 24년 52%에서 25년 26%로 둔화되는데, MS를 필두로 25년 성장률이 50%까지 상향될 수 있는지를 지켜보는 것입니다. 만약 가능하다면 이것이야 말로 초유의 수퍼사이클입니다. 일단 이것을 보려면 1월 중 빅테크의 발언에 귀를 기울여야겠습니다.

- 파트너 업체들 중에 한국 업체가 없습니다. 심각한 위기입니다. 젠슨황과 나란히 서서 휴머노이드 로봇의 미래를 선보인 14개의 로봇 중 중국 업체가 7곳입니다.


감사합니다.

(2025/01/07 공표자료)

CES 현장 리포트: Day 1. 삼성전자와 LG전자가 맞이한 CES
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

삼성전자, LG전자, 하이센스, TCL 등 대표적인 TV, 가전 업체들의 미디어데이 행사를 들었습니다. 이들은 AI의 커다란 격변기를 맞아 어떻게 대처하고 있을까요?

- 행사 분위기: 삼성전자와 LG전자 행사는 여전히 인기 있습니다. 그러나 예전처럼 호기심과 흥분감이 느껴지는 분위기라기보다는 지나치기 힘든 존재감에 가깝습니다. TCL과 하이센스는 펜데믹 이전에 비해 인기가 급격하게 떨어졌습니다. 미국에서의 성적은 너무 좋지만, 미디어는 더 이상 TV 기술에 관심이 없어 보입니다.

- 기조: 삼성전자와 LG전자는 연결, 공간, 개인화, 보안 등 스마트홈의 기치를 내세웠습니다. 반면 TCL과 하이센스는 미국에서의 성공과 TV 기술에 초점을 맞추었습니다.

- AI를 대하는 태도: 아직까지 AI는 개인 소비자들의 삶의 방식을 바꾸기에 충분한 수준에 오르지 않았습니다. 빅테크들은 스마트홈에 우선 순위가 없습니다. 가전 업체들에게 AI는 고민의 대상이지만 생존을 위한 필요조건까지는 아닙니다. 이 셋은 관점만 다를 뿐 같은 이야기입니다.

- 무엇이 더 필요할까?: 스마트홈의 핵심은 자동화를 통한 가사노동의 해방입니다. 이젠 로봇이 할수 있는 일 빼고는 거의 다 자동화되었습니다. 왜 TV는 100만원도 아까우면서 로봇청소기에는 200만원을 쓸까요? 왜 휴머노이드는 공장에 먼저 갈까요? 왜 LG전자는 2025년을 앞두고 로봇 사업을 가전사업부로 이관했을까요? 결국 가정 로봇 혁명은 언제일까요? 가전의 화두는 수년 내 Comsumer robot에 있을 것이라 생각합니다.

(2025/01/07 공표자료)

와.. 테슬라와 웨이모의 자율주행은 정말 충격과 공포입니다. 여러분들도 하루빨리 직접 체험해 보셨으면 좋겠네요.

[CES 현장 리포트: Day-0, 이미 와버린 미래]

안녕하세요! 임은영, 이종욱, 김중한입니다.

드디어 CES의 막이 올랐습니다. 금일 CES Unveiled(미디어 데이) 행사를 시작으로 본격적인 일정이 저희를 기다리고 있습니다.

현재까지 느낀 점을 간략하게 정리하면 다음과 같습니다.

1. 자율주행 불신지옥

미국에 도착하자마자 가장 처음 한일은 바로 자율주행 체험이었습니다(사이버트럭 FSD v13.2, 웨이모 로보택시).

결론은 충격과 놀라움, 소비자로서 기대, 그리고 한국기업들에 대한 걱정이었습니다. 미래는 이미 찾아왔으며 단지 경험해 본 사람이 소수일 뿐이라는 생각에 확신을 갖게 되었습니다.

물론 유튜브, 기사로는 익히 들어왔습니다. 심지어 저희는 작년 11월에 자율주행 산업에 대한 인뎁스 자료도 발간했죠.

그럼에도 불구하고 자율주행 체험이 주는 놀라움이 전혀 줄어들지 않았다는 사실이 중요합니다.

투자자들에게 주는 임플리케이션 또한 명확합니다. 아직 테슬라 FSD 최신 버전과 웨이모를 경험한 사람이 주변에서 보이지 않는다면 지금도 늦지 않았을 가능성이 크다는 것이죠. AGI에 최적화된 디바이스는 자율주행전기차이며, 테슬라, 웨이모, 화웨이가 이를 견인하고 있습니다.

한국 업체는 무조건 자율주행 밸류체인에 탑승해야 합니다. 우선 생존해야, 미래를 도모할 수 있습니다.

2. 모든 것이 AI

CES Unveiled 에는 혁신상을 수상한 다양한 제품들이 전시되었습니다.

수많은 제품들이 AI를 탑재했으며(청소기, 체온계, 헬스기구, 등등) 오히려 AI를 탑재하지 않은 제품을 발견하는 것이 더 어려울 정도였습니다.

또한 많은 사람들이 예상한 대로 AI의 시대에 효용이 커지는 휴머노이드, AR 글라스 등 새로운 하드웨어에 대한 열망을 직접 확인할 수 있었습니다.

아직까지는 완전히 새로운 제품보다는 기존에 존재하던 제품을 업그레이드(데이터 -> AI -> 개인화 등) 하려는 시도들이 눈에 띄었습니다.

결국 가장 큰 변화는 빅테크들이 굵직한 카테고리(모빌리티, 휴머노이드 로봇)에서 주도할 것이라는 판단입니다.

이제 내일부터 본격적인 키노트와 전시가 시작됩니다. 현장 곳곳을 누비며 빠른 업데이트 드리겠습니다.

감사합니다.

(2025/1/6 공표자료)

(강희진)로봇 - 휴머노이드에 대한 관심 재점화

- 협동 로봇 업체들의 영역 확대에 대한 기대감이 연말부터 쌓이고, 국내외 휴머노이드 업체에 대한 투자자 관심이 재점화되며 새해부터 국내 로봇 테마 강세.
- 기술 난이도 높지만, 사람을 닮은 로봇이 가장 사람에게 유용하기 때문에 휴머노이드 원천 기술 확보는 의미 있음. 미·중의 공격적 투자로 상용화 기대감 급격히 증폭.
- 국내 로봇 종목의 주가를 누르던 요인이 완화되었다는 기대감 있으나, 로봇 종목에 가장 의미 있는 재료는 대형 Track Record와 호실적이 되어줄 것이라는 판단 유지.

https://www.samsungpop.com/streamdocs/v4/openMailLink?issueDate=20250106&fileName=2025010609353261K_02_01.pdf

(2025/1/6 공표자료)

모처럼 메모리 급등
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

저희가 CES에 방문하러 미국에 있는 동안 SK하이닉스의 주가가 오늘 10%, 이틀간 16% 상승했습니다. 삼성전자의 주가도 오늘 3%, 이틀간 5%로 상승폭은 작지만 랠리에 동참했습니다. 무엇이 투자자들의 마음을 바꾸게 만든 것일까요?

가장 직접적으로는 마이크로소프트의 capex 상향을 꼽을 수 있습니다. 최근 MS 부회장은 FY25에 컨센서스대비 약 30% 높은 800억 달러를 투자하겠다는 글을 남겼습니다. 또한 중국의 스마트폰 이구환신 등 경제 부양 정책, 로보틱스의 기대감 등도 작용했으리라 믿습니다. 주식 수급도 영향을 미쳤을 것입니다.

저희는 지난주 프리뷰 리포트에서 상반기 중 우상향을 외쳤습니다. 특히 2분기에 메모리의 변곡점 (HBM, AI디바이스, 하반기 디램 반등)이 모두 걸려 있어 6월까지 모두가 기대감에 투자할 것이라 생각합니다. 그 뒤 하반기는 검증의 순간입니다.

여기에서 쫓아가야 할까요? 메모리는 큰 무리 없어 보입니다. 물론 저희 생각보다 주가 상승의 시점이 너무 빨리 찾아 왔고, CES 전후의 단기적 기대감도 당연히 있겠지만, 상반기까지 그 기대감은 식기 어려울 것 같습니다. 가장 위기의 시점은 3분기지만, 그럴수록 상반기 과실을 잃을 수는 없습니다.

감사합니다.

(2025/01/06 공표자료)

[반.전] 젠슨 황은 무슨 말을 할까?

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

내일 오전 11:30 엔비디아 CEO 젠슨 황의 keynote가 예정되어 있습니다. CES keynote 일정 중 무려 첫번째입니다.

이번 CES 2025 개막을 알리는 첫 행사를 담당한 만큼, '큰 거 온다'는 기대감이 형성되고 있는 것 같습니다. 지난 번 CES keynote 때는 무려 자율주행 솔루션을 공개했었거든요.

일각에서는 신제품 B300(Blackwell Ultra) 공개까지 기대하고 있지만, CES는 어디까지나 '가전' 행사입니다. B2C 제품/사업을 다룰 가능성이 높습니다.

지난 몇 년간 동사가 CES 기간에 맞춰 발표한 내용들은 1) PC 그래픽 카드, 2) 자율주행 사업, 3) 로봇 관련 솔루션 등입니다.

게다가 자체 행사인 GTC가 2달 뒤인 3/17~21 예정입니다. AI 데이터센터 솔루션(B2B) 관련 발표는 기대하기 어려워 보입니다.

이번 CES에서도 AI의 중요성을 강조는 하되, 새로운 것들은 B2C 위주일 가능성이 높아 보입니다.

과거 사례들로 미루어 보았을 때,


■ PC

1) 신규 그래픽 카드 RTX 50

요즘 좀 관심이 덜할 뿐, 그래픽 카드도 세대 교체를 앞두고 있습니다. RTX 40 Ada Lovelace에서 RTX 50 Blackwell로요.

2) AI PC 사업 진출?

엔비디아는 AI PC에도 고성능 그래픽 카드가 필요함을 강조해 왔죠. 아마 RTX 50 시리즈 탑재 제품들을 선보일 가능성도 있겠습니다.

투자자 입장에서 더 궁금한 건 AI PC향 CPU 사업 진출 여부일 텐데, 신규 사업인만큼 아마 GTC 때 다룰 가능성이 높아 보입니다.


■ 자율주행

Orin을 뒤이을 제품 Thor는 한 번 공개된 바 있죠. 이번에는 이를 실제로 탑재하기로 한 완성차들을 발표할 가능성이 있겠습니다.


■ 로봇

엔비디아는 로봇에 들어가는 핵심 프로세서를 설계하고, 로봇 훈련 솔루션(Isaac Sim) 사업을 영위합니다.

작년 GTC에는 휴머노이드 개발을 위한 AI 모델 Project GR00T도 발표한 바 있습니다.

그 사이 얼마나 자사 로봇 기술이 많이 발전 되었는지를 로봇 시연을 통해 보여줄 수는 있을 것 같습니다.


계속 업데이트 드리겠습니다.

감사합니다.

(2025/1/6 공표자료)

1Q25 반도체 소부장 투자전략: 당분간 기술주 선호
[삼성증권 반도체 소부장/류형근]

■ 바닥은 잡았다고 생각합니다

- 반도체 사이클 우려로 소부장 주가의 부진이 지속되고 있습니다.

- 지난 다운사이클을 회귀해보면, 반도체 소부장 주가의 저점은 직전 상승사이클의 고점 대비 50-60% 하락한 수준에서 형성되어 왔습니다.

- 지금의 주가와 비교해보면, 주가는 다운사이클 우려를 상당 부분 반영했다고 볼 수 있을 것입니다.

■ 전통 반도체 소부장 주식, 지금 사야할까?

- 주가가 쌀 때 미리 사는 전략은 유효합니다. 하지만, 싸다는 이유 하나만으로 주가의 추세적 반등이 나타날 것이라 생각하진 않습니다.

- 범용 반도체 생산 조절로 설비투자와 가동률 전망은 여전히 보수적입니다. 그렇다면, 이익의 눈높이가 단기에 변하긴 어려울 것입니다.

- 주가가 탄력적으로 반등하기 위해선 범용 반도체 가격 반등 시그널이 보다 구체화될 필요성이 있습니다. 그래야 설비투자와 가동률 전망도 긍정적으로 바뀔 수 있을 것입니다.

- 고객의 메모리반도체 재고 정상화와 이에 따른 업황의 반등 기회는 2025년 4-5월 경 구체화되기 시작할 것이라 생각합니다. 해당 시점에 발맞춰 매집 확대 기회를 모색해볼 수 있을 것이라 생각합니다.

■ 2025년, 우리가 초점을 둬야 하는 부분은?

- R&D라는 무형자산의 가치가 주가 판단에 보다 고려될 필요가 있어 보입니다. 신수요의 등장에 따른 수요의 격변기에는 기술의 변화 또한 다량 나타나기 마련입니다. 기회를 잡기 위해선 R&D 역량이 중요합니다.

- 원천기술을 보유한 업체들이 R&D의 성과를 높일 수 있을 것이라 생각합니다. 원천기술을 기반으로 다양한 파생 아이디어를 도출할 수 있기 때문입니다.

- 국내에서 이러한 기업을 뽑자면, 파크시스템스와 HPSP를 뽑을 수 있을 것입니다. 두 업체 모두 보유 원천기술을 기반으로 시장을 빠르게 확대할 잠재력을 보유하고 있습니다.

자료: https://bit.ly/3PmFLM9

(2025/01/02 공표자료)

1Q Preview: The bad-is-good period
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

1. 4Q 이익 하향

4Q24의 영업이익은 삼성전자 7.3조원, SK하이닉스 8.0조원, 삼성전기 1,430억원으로 추정합니다. 주로 소비자 제품의 수요 부진 때문에 거의 모든 부품 수요가 약세입니다. 삼성 파운드리의 일회성 비용도 더 많이 반영될 것 같습니다. 수요 약세와 재고 조정 분위기는 '25년 상반기까지도 이어질 것이라고 생각합니다.


2. 상반기는 bad is good

이미 투자자들은 HBM은 좋지만 full booking으로 당분간 더 좋아지기 힘들고, 소비자제품은 부진해서 디램 가격이 상반기 내 하락한다는 것도 이해하고 있습니다. 다른 한편으로 주가가 이미 사이클 저점 수준까지 하락했다는 공감대도 있습니다 이런 상황에서는 이제 부정적 뉴스를 주가의 호재로 반영하는 상황도 나타날 가능성이 높습니다.


3. 2Q에 관심 집중

2025년 메모리의 변수는 크게 세 가지라고 생각합니다.

1) 상반기중 고객사 재고의 감소 수준
2) 2분기말 삼성전자의 HBM 개선제품 결과
3) 아이폰이 이끄는 스마트폰 수요 반등

흥미로운 것은 세 가지 변수의 결정적 순간들이 모두 6월 전후로 나타난다는 점입니다. 따라서 2분기 주가 반등 기대감이 가장 강할 것이라고 보는 이유입니다.


4. 발빠른 공급 축소

위안거리는 공급 조절이 성공적으로 이뤄지고 있다는 점입니다. 투자를 최소화하고, 상반기 직간접적 가동률 조절도 나타납니다. 디램 하락기의 반응 속도가 매우 빨라졌습니다.

자세한 것은 보고서를 참조해주시기 부탁드립니다.
새해 복 많이 받으세요.

자료: https://bit.ly/3PmFLM9

(2025/01/02 공표자료)

모두 새해 복 많이 받으세요☆
2025년 모두 성공 투자하시길 바랍니다.

(강희진) 삼성전자, 레인보우로보틱스 최대주주 된다

오늘 삼성전자는 레인보우로보틱스(277810)의 최대주주 지위를 얻게 되었음을 발표했습니다. 지난해의 14.7% 지분 투자(2.85백만 주)에 더해, 보유 중인 콜옵션을 행사하며(3.94백만 주, 2,675억원) 총 지분 35.0%를 확보하게 된 것인데요. 이를 위한 주식양수도 거래가 완료되면 레인보우로보틱스는 삼성전자의 연결재무제표상 자회사로 편입될 예정입니다.

삼성전자는 대표이사 직속 조직인 '미래로봇추친단'을 신설하면서 미래로봇 기술 개발에 집중하겠다는 메시지를 강조했습니다. 특히 자사의 AI·소프트웨어 기술에 레인보우로보틱스의 로봇 기술을 접목하면서, 지능형 첨단 휴머노이드 개발에 속도를 낼 예정임을 밝혔습니다.

한편 OpenAI가 휴머노이드 사업에 다시 관심을 갖는다는 12월 24일 외신 보도의 영향으로, 국내 로봇 종목들의 주가도 연말에 탄력을 받았습니다. (12월 30일 종가 기준, 1주일 간 클로봇 +38.4%, 뉴로메카 +26.1%, 하이젠알앤엠 +22.6%, 에스피지 +15.8%, 씨메스 +15.4%, 로보티즈 +15.1%, 유일로보틱스 +12.8% 등) 국내 종목들이 올해 글로벌 AI Hype에서 대체로 소외되었던 점을 생각하면 이는 반가운 움직임이었습니다.

저희는 이전 발간 자료를 통해서도 '국내 업체들의 로봇 사업 전략 구체화'가 절실한 상황임을 강조해 왔습니다. 삼성전자의 행보가 내년 국내 로봇 시장에 훈풍을 불어줄 수 있을지에 주목합니다.

(2024/12/31 공표자료)

[반.전] 커스텀 반도체 - 진짜 명품은 맞춤 제작이다

안녕하세요 삼성증권 문준호입니다.

2024년은 2023년과는 또다른 AI 광풍의 해였습니다. 2023년에 AI 수혜주들이 급등하기 시작했다면, 2024년에는 옥석 가리기가 펼쳐지는 승자 독식 구조의 해였습니다.

대장주 엔비디아는 전 세계 시가총액 1위에 등극하는 기염을 토하기도 했습니다.

어느덧 AI 테마가 시작된지도 2년 이지만, AI 테마는 현재 사그라들 기미를 보이지 않고 않습니다.

최근에는 AI 추론 수요까지 앞당겨지며 오히려 AI cycle이 장기화 될 수 있다는 기대감마저 들고 있습니다.

다만 엔비디아의 대안을 찾으려는 시장의 노력은 극히 공감하며, 또 최근 이같은 움직임이 빠르게 나타나고 있습니다.

실제로 하반기 들어서는 엔비디아가 오히려 underperform하고, 또 valuation이 역전되는 기이한 현상이 발생하기도 했습니다.

그 배경에는 커스텀 반도체가 있었습니다. 대형주 중에서는 마벨 테크놀로지와 브로드컴이 가파른 주가 상승을 시현했는데, 12월 실적 발표에서 커스텀 반도체에 대한 공격적 전망을 제시하며 각각 실적 발표 다음 날 23%, 24%나 급등했습니다.

특히 브로드컴의 경우 급등 전에도 이미 시가총액이 1,200조원에 달하던 거대 기업이라, 마치 작년 5월 엔비디아의 첫 메가 서프라이즈 때가 연상됩니다.

이제는 애플마저도 AI를 위한 커스텀 반도체 개발에 나서고 있다고 합니다. Tech 섹터에서 애플은 연예인입니다. 애플이 하면 다 트렌드입니다. 원래 커스텀 반도체 트렌드를 처음으로 유행시킨 것도 애플이었습니다.

시장 관심도 이미 커스텀 반도체 밸류 체인으로 점점 옮겨가고 있다는 생각입니다.

이번 보고서가 내년에도 뜨거울 AI 테마에 대한 투자 전략을 세우시는 데 도움이 되시기를 희망합니다.

감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/41CGDDt

(2024/12/17 공표자료)

LG전자 기업가치 제고 계획 발표 (24년 2차)

- 인도 법인 IPO를 위한 상장심사예비서류 제출
- 자사주 76.1만주 (전체 발행주식수의 0.46%) 소각

https://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20241217800582

[반.전] 브로드컴: 형이 신호 준다 - FY 4Q24 review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

브로드컴이 실적 발표 후 14% 급등 중입니다.
실적/가이던스는 컨센서스(FactSet)에 부합하는 데 그쳤지만, AI 전망이 엄청 공격적이었습니다.

FY 2027에는 AI SAM (Serviceable Addressable Market)이 600~900억 달러까지 확대될 것이라는 전망을 제시했거든요.

무엇보다 두 개의 신규 hyperscaler 고객사로부터 커스텀 반도체 프로젝트를 수주했다는 사실도 공개했는데요,

이번 주 news flow 속 루머 (애플?)를 확인시켜 준 셈 같습니다.

더불어 실적/가이던스, 그리고 valuation에 대한 저희 생각을 정리 드리자면,


■ FY 4Q24 review

- 전체 매출액 +51% y-y, +8% q-q
: AI 매출액 +20% q-q, Wireless +30% q-q
: 소프트웨어 매출액은 flat
: VMWare 제외 시, 전체 매출 +9% y-y/q-q

- VMWare 체질 개선으로 Non-GAAP 영업이익률도 +2%pt q-q


■ 차기 분기 가이던스

- 전체 매출 가이던스 146.0억 달러 (+4% q-q) vs 컨센서스 145.5억 달러

- AI 반도체 호조가 지속되며, Non-AI 반도체 사업들도 점진적이지만 회복세 지속 전망


■ Valuation에 대한 생각

- 현재 12개월 forward P/E 29 (시간 외 주가 기준 33배; FactSet)

- 과거 대비, 그리고 필라델피아 반도체 지수 대비로도 프리미엄

- 다만 AI/네트워킹 특화 기업들 대비로는 여전히 valuation 격차가 존재

- 커스텀 프로젝트와 이더넷 모멘텀 고려 시, 추가 re-rating 가능성도 배제할 수 없을 것


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/3VDpndw

(2024/12/13 공표자료)

12월 IT 부품 이례적 회복
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

■ 12월에는 부품 주문이 하락하는게 자연스럽습니다. 올해는 8월부터 부품 주문이 하락하고 있었기 때문에 모두가 큰 기대도 하지 않았습니다. 그런데 이례적으로 올해 12월에는 중국 세트 고객사들의 부품 주문량이 전월 대비 유지되거나 주문 감소폭이 완화되고 있습니다. 디램, MLCC, 카메라부품까지 광범위합니다.

■ 이는 정치적 불확실성 증가에 대처하는 중국 세트업체들의 전략 때문이라고 생각합니다. 새로운 미국 정부의 출범 이후 관세인상, 특정 품목의 수출 제한 등 미중 무역 분쟁의 방향과 강도에 대한 불확실성이 커졌습니다. 혹시 모르니 폭풍에 대비해야 합니다.

■ 12월 이후 메모리를 비롯한 부품 업체들의 이익 하향 추세가 일단락될 것으로 보입니다. 또한 1Q25의 메모리 가격 하락 속도도 비관적으로 볼 필요는 없어 보입니다. 장기적으로야 실수요의 회복이 필요하겠지만 주식시장은 단기적으로 안도감을 즐길 것이라고 생각합니다.

자료: https://bit.ly/3BrzXNW

감사합니다.

(2024/12/13 공표자료)

글로벌 소프트웨어 2025년 전망 - Welcome to the Inference Show

안녕하세요 삼성증권 글로벌 SW 담당 이영진입니다.

글로벌 소프트웨어 섹터 3분기(10~12월 발표) 실적 발표가 마무리되는 국면입니다. 지금까지 확인된 내용과 생각을 담아 2025년 전망 자료를 작성했습니다.

최근 소프트웨어 섹터 로테이션이 무섭게 일어나며, 24년 상반기 하드웨어 및 반도체 대비 부진했던 흐름을 단숨에 뛰어 넘고 있습니다.

머니 무브의 중심에는 AI, 특히 AI 추론이 있습니다. 추론 수요 성장과 오픈AI o1과 같은 똑똑한 추론 모델의 등장은 AI 에이전트 대두와 미들웨어 소프트웨어 수혜의 기대감으로 연결되고 있습니다

이번에는 진짜 소프트웨어의 시간이라는 분위기가 형성되고 있는 것인데요

하지만 AI 수익화를 여전히 일부 기업을 제외하고 가시화되지 않았습니다.

즉, 소프트웨어 전반의 실적 개선 속 기존 코어 플랫폼 부문의 회복을 확인한 기업에게는 AI 서비스 개화 기대감에서 비롯한 프리미엄까지 상당히 부여하고 있지만

반대의 경우에는 남들이 다 받는 프리미엄도 받지 못하는 국면입니다. 그렇기 때문에 옥석 가리기가 필요해지고 중요해지는 시점이네요

추론 성장 속 대두된 스케일링 법칙의 한계 관련 이슈도 주목이 필요한 부분입니다.

프론티어 모델 개발 기업 연구진과 빅테크 경영진 모두 입을 모하 새로운 추론 스케일링 법칙의 발전을 강조하고 있지만, 불안감을 이겨낼 수 있게 해주는 것은 모델의 지속적인 발전일 것입니다.

2025년 AI 서비스의 원년이 찾아온다면 주목해야 할 소프트웨어 테마에 대한 내용을 담았습니다.

1) AI 에이전트 - 세일즈포스, 서비스나우, 마이크로소프트
2) AI 추론 성장 - 데이터도그, 스노우플레이크, 크라우드 스트라이크
3) AI 수익화 - 오라클, 팔란티어 테크놀로지스

보고서 링크: https://bit.ly/4gpleSy

(2024/12/10 공표자료)

현대차 이어 LG도 인도로…상장예비심사청구서 제출
출처 : SBS Biz | 네이버
- https://naver.me/5YFW3w7y

미국의 중국 수출 규제 강화, 디램은 소외되었나
[삼성증권 반도체/이종욱, 류형근]

HBM 수출 제한에 대해: 당연히 긍정적인 뉴스는 아닙니다. 특히 중국 매출이 존재하는 삼성전자의 우려가 클 수 있습니다. 하지만 우리가 삼성전자에 투자하는 이유는 HBM 기술 격차의 해소 여부에 주목하기 때문인데요. 어차피 기술 격차가 해소되면 중국이 없어도 주가는 상승하고, 기술 격차가 해소되지 않으면 중국향 매출은 의미가 없습니다.

CXMT로 인한 투자 심리 위축 우려에 대해: CXMT가 규제 대상에 오르지 않았다는 것이 메모리 경쟁사에게 위협으로 느껴질 수 있습니다. 내년까지도 규제 대상은 아닐 것 같습니다. 2-3년 뒤 D1a와 HBM을 시작한다면 규제 가능성이 크게 높아지는데, 이러면 기술 격차를 막는 규제의 벽은 사라지지 않은 것입니다. 문제는 한국 업체가 D4로부터 빨리 탈출해야 한다는 점이며, 4Q25가 되면 D4 bit 비중은 11%로 감소합니다.

해외 반도체 장비(형은 너희를 버리지 않았어): CXMT의 규제 대상 미포함은 해외 장비 업체들에게 긍정적입니다. 중국 매출의 하방은 잡혔고, CXMT는 한정된 시간동안 공격적인 쇼핑을 계획할 수 있습니다.

한국 반도체 장비(새롭게 열릴 기회): 언뜻 보면 부정적이지만 구분해서 생각해야 합니다. 중국향 장비를 공급하던 기업들의 매출 하락은 우려되지만 검사/계측, 인프라 장비는 영향이 제한적입니다. 반면 해외 시장에서 Naura와 같은 장비 업체들의 경쟁이 사라집니다.

자료: https://bit.ly/4ifkEbQ

감사합니다.

(2024/12/03 공표자료)

"트럼프, 반도체 지원금 재검토 시사"

중국 방문기: 널리 퍼진 비관론과 반전의 불씨
[삼성증권 이종욱/류형근]

중국 심천을 다녀왔습니다. 짧은 시간이었지만, 트렌드포스 세미나도 듣고, 업황 체크도 하고, 중국 애널리스트와 이야기도 나누었습니다.

■ 트렌드포스는 25년 범용 디램 가격의 연중 약세를 전망했으나 우리는 2Q25 방향을 바꿀 수 있다고 믿습니다.

■ 고용량 eSSD의 AI 서버향 침투 기대가 높았습니다.

■ 중국 반도체는 위협적이지만, 장기적인 위협 때문에 단기적인 수급 영향까지 과대평가하고 있다 생각합니다.

■ 스마트폰은 부진합니다. 화웨이도, 애플도, 폴더블도 예외는 없습니다. 스냅드래곤의 놀라운 AP 성능이 브랜드간 차별화도 지우고 있습니다.

■ 화웨이가 OS 생태계 독립을 시도합니다. AI시대의 새로운 실험 요소입니다.

보고서 링크: https://bit.ly/495z4ap

(2024/11/27 공표자료)

[반.전] 엔비디아: BLACKWELL IN YOUR AREA - FY 3Q25 review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

3분기 실적은 기대를 상회했으나, 가이던스가 부합에 그치며 엔비디아 주가는 시간외 -2% 하락했습니다.

더 이상 예전 같은 서프라이즈를 보여줄 수 없다는 점이나, 이미 시총 1위라 주가 upside가 제한적일 것을 우려하시는 것 같은데요.

결론적으로, 저희는 이번 실적 컨퍼런스콜을 듣고 난 후, 긍정적 시각이 여전히 유효하다는판단입니다.


■ FY 3Q25 review

3분기 매출액은 전분기 대비 17% 증가했고, FactSet 컨센서스를 6% 상회했고, 서프라이즈 배경은 단연 Data Center였습니다.

Non-GAAP 매출총이익률은 예고대로 75.0%로 위축되었는데, 이는 Blackwell 초기 수익성이 70% 초반 수준이기 때문입니다.

유쾌하지는 않지만, 신제품은 초기 수율이 낮을 점과 더불어 Blackwell은 다양한 파생 제품이 존재함을 고려해 줄 필요가 있습니다.


■ FY 4Q25 가이던스

4분기 매출 전망(+7% q-q)은 FactSet 컨센서스 부합에 그쳤습니다만, 세부적으로, AI GPU 수요는 기대 이상이었을 것으로 판단합니다.

우선 Blackwell 수요가 기대 이상으로, 지난 분기 가이던스 (several billion dollars) 상회 전망이라고 합니다.

이미 GB200 기반 NVL 서버 랙들은 인도 및 설치 중인 점을 보면 발열 이슈 우려도 해소될 전망이고요.

반면 Gaming 부문이 공급 제약으로 전분기 대비 감소할 전망이라고 합니다. 즉, AI 실적이 못 따라오는 게 아닌거죠.

물론 Gaming의 제약도 그만큼 AI GPU 생산을 최우선시 하기 위함으로 예상되고요.

Non-GAAP 매출총이익률은 또다시 73.5%로 위축될 전망입니다만, Blackwell의 수익성은 점진적으로 다시 70% 중반대까지 확대 예정입니다.

내년 연간 매출총이익률 컨센서스가 73%(Factset)이니까, 오히려 upside도 열려 있다는 판단입니다.


■ 결론

Top-down 관점에서 전방 산업의 트렌드나, Bottom-up 관점에서 엔비디아의 제품 일정이나 경쟁력은 변한 것이 없습니다.

섹터에서 가장 이익 가시성이 우수한 기업을 꼽으라면 단연 엔비디아이며, 이익 전망의 상향 가능성 또한 엔비디아가 가장 높습니다.

그렇다면 엔비디아를 대하는 우리의 마음도 변할 필요가 없지 않을까요?


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/4i16AT2

(2024/11/21 공표자료)

[삼성 문준호의 반.전] 엔비디아 실적/가이던스 요약

■ FY 3Q25 실적

- 전체 매출액 350.8억 달러
: +94% y-y, +17% q-q
: 컨센서스 331.3억 달러 상회

- Data Center 매출액 307.7억 달러
: +112% y-y, +17% q-q
: 컨센서스 288.4억 달러 상회

- Gaming 매출액 32.8억 달러
: +15% y-y, +14% q-q
: 컨센서스 30.3억 달러 상회

- Non-GAAP 매출총이익률 75.0%
: 컨센서스 75.0% 부합

- Non-GAAP EPS 0.81 달러
: +103% y-y, +19% q-q
: 컨센서스 0.75 달러 상회

■ FY 4Q25 가이던스

- 전체 매출액 375억 달러 ±2%
: +70% y-y, +7% q-q
: 컨센서스 370.4억 달러 상회

- Non-GAAP 매출총이익률 73.0~74.0%
: 컨센서스 73.4% 부합


감사합니다.

[반.전] 퀄컴: 5년 뒤가 크게 설레지 않아요 - Investor Day review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

퀄컴이 Investor Day를 개최하며 중장기 전망을 제시했습니다.

이번 Investor Day는 동사의 신사업인 차량 반도체와 IoT를 다루었는데요,

보합권의 주가 움직임이 대변해 주듯, 크게 설레이는 전망을 제시해주지는 않았다는 판단입니다.

결론적으로 타 AI 수혜주들 대비 상대적으로 매력적이지 않다는 판단이고요.


■ FY 2029 매출 전망

- 차량 반도체 매출 전망은 80억 달러로, 연평균 CAGR +22% 성장하는 수준

- IoT 반도체 매출 전망은 140억 달러로, 연평균 21% 성장하는 수준

- 참고로 IoT 매출 전망은 1) PC 40억 달러, 2) XR 20억 달러, 3) Industrial 40억 달러 및 4) 기타 40억 달러로 구성

- 모바일 사업 가이던스는 제시하지 않았음


■ Upside가 나올까?

저희가 아주 공격적으로 계산을 해봤습니다.

1) 일단 회사가 가이던스를 달성한다고 가정하고요,

2) 엔비디아, 테슬라 등 각 기업들의 valuation을 적용해 봤습니다

이렇게 공격적인 가정에도, upside는 20% 내외로 계산되는데, 과연 크게 매력적이라고 볼 수 있을까요?


상기 적정가치 계산 예시는 아래 보고서 링크를 참고해주시기 바랍니다.


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/40Wcv5H


(2024/11/20 공표자료)

<비상장 콥데이 개최>

안녕하세요 삼성증권 리서치센터 비상장솔루션팀 이창희입니다.

11월 20일 수요일 총 10개의 유망 비상장 기업의 콥데이가 개최됩니다.

관심있으신 분들은 당일 아래 링크로 접속 부탁드립니다.

비상장 콥데이 링크:

https://samsungsecurities.webex.com/samsungsecurities-ko/j.php?MTID=mb1624ddb5066bd34d5f5c64783a8b4f4

이번 콥데이는 삼성증권 고객에 한정해 제공 예정입니다. 기관명과 성함을 기재 후 접속 요청해주시면, 저희 법인영업팀에서 링크 접속을 도와주실 예정이십니다.

이외에도 관심 있으신분들은 삼성증권 법인영업팀이나 저에게 개별 연락 부탁드리겠습니다.

감사합니다
이창희 드림

HPSP: 4분기에는 더 올라갑니다
[삼성증권 반도체 소부장/류형근]

■ 3Q24 Review

- 실적은 컨센서스에 부합했습니다. 로직/파운드리의 경우, 기존 고객사향 장비 출하 회복에 고객 다변화 효과가 중첩되며, 매출 반등이 나타났고, DRAM의 경우, 주요 고객사의 강한 DRAM 1b 전환투자 속, 수요의 성장이 연중 견조하게 나타나고 있는 모습입니다.

■ 무엇이 내년의 성장을 이끌까?

- 전체적인 Capex의 환경이 좋다고 보긴 어렵습니다. 하지만, HPSP는 2025년 차별화된 성장을 이룩할 수 있을 것이라 생각합니다. 3Q24 말을 기점으로 로직/파운드리와 NAND에서 대다수의 고객향으로 침투를 완료한 것으로 추정됩니다. 남은 관문이 있다면 DRAM입니다.

- DRAM: 2025년 유의미한 성과를 얻을 수 있을 것이라 생각합니다. AI의 시대에서 요구하는 DRAM은 속도가 더 빠른 DRAM (7500Mbps 이상)이고, 이를 만들기 위해선 High-K Metal Gate가 필요합니다. 지금까지 모바일 중심으로 High-K Metal Gate가 활용되었다면, 기술 활용의 범주는 보다 넓어질 것이고, 그 안에서 추가적인 기회를 창출할 수 있을 것이라는 판단입니다.

- NAND: Hybrid Bonding이 추가적인 스텝 확장의 기회가 될 것이라 생각합니다. 로직/파운드리향으로는 GAA의 침투율 확대 속 제품 다변화 효과 (고압 산화막 장비 신규 채용)가 기대됩니다.

- 목표주가와 매수의견 유지합니다. 보다 긍정적으로 접근해야 할 때라고 생각합니다.

자료: https://bit.ly/3YSr2gf

(2024/11/18 공표자료)

삼성전자 10조원 자사주 매입
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

■ 삼성전자가 자사주매입을 향후 1년간 총 10조원 매입하기로 결정했습니다(시가총액 대비 2.8%). 이 중 1차 계획으로 3개월간 3조원의 자사주 매입후 소각합니다. (전체 유통주식수의 0.84%)

■ 실제 자사주 매입의 규모 및 소각 여부보다도, 이제 투자자들은 5만원을 주가의 하방지지선으로 생각할 것이라는 것이 가장 큰 의미입니다. 현 시점 다운사이드 리스크가 감소했습니다.

■ 신저가 부근에서 주가 부양을 위한 자사주매입이라는 점에서 2014년 11월 공시한 자사주매입(2.2조원)과 유사합니다. 당시 자사주 매입 이후 3개월간 15% 상승하며 반등하였고, 이후 공시 부근 주가인 110만원이 주가의 하방 지지선으로 작용하였습니다.

자료: https://bit.ly/48SXlQC

감사합니다.

(2024/11/18 공표자료)

자사주매입 10조원 중에 3개월 내에 3조원 집행하고, 자사주 소각 포함입니다

http://dart.fss.or.kr/api/link.jsp?rcpNo=20241115000375

넥스틴: 다가오는 밸류업의 기회
[삼성증권 반도체 소부장/류형근]

■ 투자전략

- 3분기 실적은 컨센서스를 상회했습니다. 지연되었던 장비의 출고 (2대)가 3분기에 정상적으로 진행된 결과입니다.

- 호실적에도 주가가 오르지 못한 배경이 있다면 반도체 장비 투자 축소 Risk와 높은 중국 비중 때문일 것입니다.

- 이제 시선의 전환이 이뤄질 시점이 다가오고 있습니다. 높은 중국 비중으로 매번 Valuation Discount를 받아왔으나, 크로키 (HBM 검사/계측 장비)의 매출 인식 시점이 다가오고 있고, 주력 장비인 AEGIS의 추가 성장이 예상됩니다. 2025년 장비 업계 내 초과성장을 이룩할 수 있는 업체 중 하나가 될 것이라 생각합니다.

- 목표주가를 77,000원으로 상향하고, 매수의견 유지합니다.

■ 크로키 (HBM 검사/계측)를 통한 이익의 질 성장

- HBM의 주류 제품은 8단을 넘어 12단으로 변화하고 있고, 적층단수가 늘어날수록 수율 확보는 어려워집니다. 더 얇게 갈아낸 다이를 보다 미세하게 접합해야 하기 때문입니다.

- 적층단수 확대로 발생하는 공정 상 문제가 있다면, Warpage (웨이퍼 휨 현상)입니다. MR-MUF와 TC-NCF 진영 모두에서 발생하고 있는 문제입니다.

- Warpage 검사/계측 영역에서 크로키의 신규 채용이 예상됩니다. 현재 데모 장비를 납품한 상태이며, 빠르면 연내, 늦으면 1Q25 중 퀄 테스트의 통과가 예상됩니다. 고객 확대 기회도 열려 있다는 판단입니다.

■ AEGIS의 수주 환경 개선

- SK하이닉스: 전공정 투자가 재개될 것으로 예상됩니다. Capex 부담을 줄이기 위해 공정전환 비율을 높이고 있는 것으로 추정되며, 공정 전환 시에는 기존 라인에서 활용되었던 장비를 재활용하는 경향이 존재합니다. 신규 투자의 비중이 당초 예상 대비 줄어드는 만큼 예상 수주액의 눈높이는 낮춰볼 필요가 있으나, 신규 수주의 기근이었던 지난 2년 대비 나아진 방향성이 전개될 것으로 전망합니다.

- CXMT: 대규모 증설이 예상됩니다. 경쟁사인 KLA에 의존할 수 없는 환경인 만큼 넥스틴의 점유율이 추가 상승할 것으로 예상됩니다.

- JV 효과: 부분 승인을 받고, 공장을 짓기 시작했습니다. 가격 메리트를 기반으로 고객 접점을 넓힐 수 있는 기회라 생각합니다.

자료: https://bit.ly/3YHDKOO

(2024/11/14 공표자료)

[반.전] 퀄컴: 2주 후에 뵙겠습니다 - FY 4Q24 review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

퀄컴이 컨센서스를 상회하는 실적/가이던스를 발표하며, 시간 외 주가가 6% 상승했습니다.

생각보다 더딘 업황 회복 속에서도 프리미엄 시장 지배력을 통해 outperform하는 실적을 기록해 오고 있습니다.

하지만 한편으로는 최근 들어 1) 애플 이탈 가능성, 2) 로열티 분쟁, 3) 인텔 인수설 등 너무 많은 우려요인들이 상존해 있기도 합니다.

마침 회사는 2주 뒤 Investor Day를 앞두고 있는데요, 여기에서 회사의 중장기 계획 및 전망을 확인할 수 있을 것입니다.

이익 전망이나 valuation 모두 이를 기점으로 위로든 아래로든 바뀔 가능성이 높을 거고요.

주식에 대해서 지금 당장 결론을 내리기 보다는 Investor Day를 살펴본 뒤 투자 전략을 고민할 필요가 있다고 생각합니다.

실적/가이던스 내용은 아래를 참고해주시기 바랍니다.


■ 9월 분기 실적 (q-q)

- Handsets 반도체 매출액은 통상적인 계절성을 보이며 +3%

- IoT 반도체 매출액은 재고 안정화, Copilot+ PC 라인업 확대 출시 영향으로 +24%

- Auto 반도체 매출액은 전방 산업 부진에도 신차 내 점유율 확대에 힘입어 +11%

- 라이선스 매출액도 결산 기간 증가 효과로 +20%


■ 12월 분기 가이던스 (q-q)

- 매출액 +6%, Non-GAAP EPS +10%

- Handsets 반도체 매출액 +15%를 제시했는데, 동기간 중국 OEM향 매출액 +40% 예상

- Auto는 flat, IoT는 비수기 영향으로 -24%

- 이 외, 2024년(calendar year) 전 세계 핸드셋 출하량 전망을 ‘flat에서 소폭 증가’에서 ‘한 자릿수 초중반 증가’로 상향


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/48AJO05

(2024/11/07 공표자료)

삼성전자 3Q24: 작은 발걸음부터
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

안녕하세요. 삼성전자 실적 컨퍼런스콜이 있었고, 주가는 행사 진행 중 상승 분위기였으나 오후에 상승분을 반납했습니다. 저희의 생각을 간단하게 세 가지 포인트로 말씀드리겠습니다.

■ 투자자 인식 방향 전환: 주식시장에서는 때때로 기업의 위기를 주가에 공격적으로 반영하며, 최근의 삼성전자가 비슷한 상황이었다고 생각합니다. 아직은 미약하고 부족하지만 회사의 전략과 실행은 변화하기 시작했고, 오랜 시간에 걸쳐 투자자들의 신뢰를 얻을 것이라 생각합니다. 이는 할인된 현재 밸류에이션의 해소 방향성을 의미합니다.

■ HBM 공급 과잉 우려는 과도: AI 서비스의 본격화를 앞두고 수요의 방향은 상향되고 있습니다. 최소한 마이크로소프트나 구글이 AI의 방향성을 철회하지 않는한 이 분위기가 바뀌기는 힘듭니다. 공급은 여전히 다운사이드 리스크가 크다고 생각합니다. 공정 난이도가 높고, 웨이퍼 소모량이 크기 때문입니다. HBM4가 다가오면 이 리스크는 더욱 커질 것입니다. AI 서비스 침투로의 큰 그림이 변화하지 않는 한 소소한 이벤트는 타이트한 HBM 수급을 바꾸기 힘들다고 생각됩니다.

■ 보수적 Capex의 확신: 디램, 낸드, 파운드리 공히 Capex를 보수적으로 축소하고 있습니다. 이 분위기는 여러 관점에서 당분간 바뀌기 힘들 것이라 생각합니다. 현시점 회사의 우선 순위는 R&D가 될 것이며, 전통 IT 수요의 내년 전망은 매우 보수적이기 때문입니다.

자세한 이야기는 리포트 참조 부탁드립니다.

자료: https://bit.ly/48xjtzO
감사합니다.

(2024/11/01 공표자료)

[First take] 애플 24년 9월 분기 실적
[삼성증권 IT, 반도체/이종욱]


안녕하세요. 애플이 나쁘지 않은 실적을 발표했지만, 시간외 주가는 1.5% 하락하고 있습니다. 저희가 실적을 보고 난 느낌을 공유합니다.


■ 하드웨어의 수익성 하락

이번 애플 실적에서 유의 있게 본 부분은 하드웨어의 GP 마진입니다. 하드웨어 이익률은 전분기 대비 1%pt, 전년 동기 대비 0.3%pt 하락했습니다. 최근 반도체 등 주요 부품 가격이 상승했지만 아이폰16 시리즈 가격이 동결되며 판가에 상승분 전가가 안되고 있습니다. 이는 새로운 부품과 서비스 기능이 소비자에게 어필되고 있지 못하다는 증거입니다. 중국 시장에서도 시즌 할인율을 15%에서 25%로 높여야 팔리는 등 가격 인상이 여의치 않은 상황입니다. 여기에 R&D 지출도 늘고, 판관비도 증가하는 등 세트고객사들의 비용 통제가 2025년에도 큰 이슈가 될 것이라고 생각합니다. 매출은 시장 컨센서스를 상회했으나 영업이익은 하회한 측면도 비슷한 이유일 것입니다. 우리는 판가 인상이 애플 주식 매수의 가장 확실한 신호로 생각합니다.


■ 애플 인텔리전스는 연말부터

팀쿡 CEO가 애플 인텔리전스가 몇 달 동안 순차적으로 출시되며 ChatGPT와의 통합이 12월에 일어날 것이라고 언급했습니다. 우리는 이번 애플 AI의 핵심은 1) Visual Intelligence (애플판 구글 렌즈), 2) ChatGPT, 3) 젠모지(채팅 중 이모티콘 생성)라고 생각하는데, 이 세 서비스 모두 12월 마지막 주 iOS 18.2에서 업데이트될 것입니다. 연말 이후의 반응이 중요하며 투자자들은 애플 AI의 평가를 연말까지 미룰 것이라 생각합니다.


■ 서비스 성장 성공적 애플

Active user 수는 당연하지만 계속 신기록을 달성하며 증가하고 있고, 이것이 서비스 매출성장의 중요한 기반이 되고 있습니다. 비록 컨센서스를 하회했지만 전년 동기 대비 매출 12% 성장은 그래도 의미 있는 수치라고 생각합니다. 특히 최근 금융 쪽의 빠른 침투율은 동사 주가의 리레이팅 요소입니다. 향후 AI 서비스가 서비스 매출에 기여하기 시작한다면 투자자들은 더욱 환호할 것입니다.


■ 중국 부진

유력한 경쟁사인 화웨이가 부진했음에도 불구하고 애플의 중국 매출이 부진했습니다. 하이엔드 수요의 부진과 폴더블 스마트폰으로의 고객 이탈이 주요 이유라고 생각합니다. 특히 AI 서비스가 중국 시장에 진출하지 못한다는 것은 큰 난제입니다. 바이두와의 협상이 필수적인데, 서로 간의 이해관계가 맞을리 없습니다. 협상이 된다고 하더라도 바이두 AI가 Open AI 정도의 성능을 보여줄 수 있을지도 변수입니다. 당장은 바이두 혹은 다른 중국 AI 업체와의 협상 타결 전에 중국 시장을 긍정적으로 보기 어렵습니다.


■ 유럽 조세혜택 패소 충당금 반영

24년 9월 10일 유럽 사법재판소에서 아일랜드에서 받은 조세 혜택이 EU 규정을 위반했다고 최종 결정했습니다. 16년 패소했으나 20년 승소했고, 24년 최종 패소 결정입니다. 이에 따라 158억달러를 아일랜드에 지급해야 하고, 미국 세액공제 반영하여 총 102억달러를 소득세 충당금으로 반영하였습니다. EPS는 $0.97이나 충당금 제외하면 $1.64 수준으로 전년 대비 12% 상승한 수치입니다. 우리는 이것으로 유럽의 탈세 리스크가 해소되는 나쁘지 않은 뉴스라고 생각합니다.


감사합니다.

* 애플 4Q24(6-9월분기) 실적 결과
                   결과     전년동기   컨센대비
매출    $94.9b   $94.4b     BEAT
GPM     46.2%       46.0%     BEAT
OP        $29.6b      $29.1b    Miss
Opex   $14.3b      $14.3b     In-line
EPS         $1.64        $1.60      BEAT

* 매출 breakdown
                      결과   컨센서스     y-y    판단
아이폰      $46.2b  $45.0b  +5.5%  BEAT
맥북          $7.7b     $7.7b  +1.7%  In-line
아이패드    $7.0b      $7.1b   +7.9%    Miss
웨어러블  $9.0b    $9.2b   -3.0%    Miss
서비스      $24.9b   $25.3b  +11.9%  Miss
China    $15.0b     $15.8b   -0.3%   Miss

* Margins
                             결과          q-q         y-y
Service GPM   74.0%  0.0%p   +3.1%p
Product GPM  36.3%  -1.0%p   -0.3%p

(2024/11/01 공표자료)

삼성전기 3Q24 실적 소회
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

■ MLCC 회복의 방향성에 이상이 생긴 것은 아닙니다. 다만, 회복하는 속도가 투자자의 기대에 훨씬 못 미칩니다.

■ 회복 속도가 낮은 것은 수급을 움직이는 컨수머 수요가 부진하기 때문입니다. 다만 하이엔드 수요가 여전히 좋아서 마진율은 개선중입니다.

■ FC-BGA 기판은 완연한 회복 사이클에 돌입했습니다. 다만 FC-CSP까지 회복이 확산되지는 않고 있습니다.

주가는 현재의 수익성조차 반영하지 못하고 있습니다. 단기적으로는 회복 속도에 실망하겠지만 장기적으로는 이익의 방향성을 향할 것이라 믿습니다.

자료: https://bit.ly/3AjURho
감사합니다.

(2024/10/30 공표자료)

[삼성 문준호의 반.전] AMD 실적/가이던스 요약

■ FY 3Q24 실적

- 매출액 68.2억 달러
: +17.6% y-y, +16.9% q-q
: 컨센서스 67.1억 달러 상회

- Data Center 매출액 35.5억 달러
: +122.1% y-y, +25.2% q-q
: 컨센서스 34.9억 달러 상회

- Client 매출액 18.8억 달러
: +29.5% y-y, +26.1% q-q
: 컨센서스 17.4억 달러 상회

- Gaming 매출액 4.6억 달러
: -69.3% y-y, -28.7% q-q
: 컨센서스 5.8억 달러 하회

- Embedded 매출액 9.3억 달러
: -25.4% y-y, +7.7% q-q
: 컨센서스 9.2억 달러 부합

- Non-GAAP 매출총이익률 53.6%
: 컨센서스 53.4% 부합

- Non-GAAP EPS 0.92 달러
: +31.4% y-y, +33.3% q-q
: 컨센서스 0.92 달러 부합


■ FY 4Q24 가이던스

- 매출액 72~78억 달러
: 중간값 기준, +21.6% y-y, +10.0% q-q
: 컨센서스 75.5억 달러 부합

- Non-GAAP 매출총이익률 54.0%
: 컨센서스 53.9% 부합

- AI GPU 연간 가이던스 45억 달러에서 50억 달러로 상향


감사합니다.

삼성전기 3Q24 영업이익 2,249억원입니다.

미국, 중국 반도체 제재 규칙 발표
[삼성증권 반도체, IT/이종욱]

미국 재무부에서 10월 28일 중국향 반도체 투자 제한과 관련한 세부 규칙을 발표했습니다. 25년 1월 2일부터 적용합니다.


■ 어떤 것을 규제할까요?

- 반도체(EDA, 패키지, 고급 회로 설계 및 제조, 슈퍼컴퓨터 등)

- 양자정보기술

- AI시스템 (용도, 훈련 컴퓨팅 파워의 제한)

- 거래가 금지되지 않은 반도체 항목도 신고 대상


■ 어떻게 처벌할까요?

- 거래 가치의 두배, 혹은 37만달러의 과징금 부과

- 재무부 장관 명령으로 거래 무효화


■ 예외사항은 있나요?

- 상장사의 통상적인 펀드
투자나 2백만달러 이하의 LP투자는 예외

- 미국의 이익에 부합하는 거래라고 판단할 경우 사전 협의 가능

- 미국의 해외 지사 유지를 위한 투자는 허용


■ 의미

- 23년 8월 ANPRM(규정 제정 사전 공고)과 24년 7월 NPRM(규정 제정 공고) 발표 이후 의견을 수렴하여 어떻게 규제할지의 세부적인 규칙을 발표한 것입니다. 즉, 23년 8월 이후 미국 정부의 기조에는 변함이 없습니다.

- 미국 기업의 이익과 중국 AI/반도체 기술 견제의 두 마리 토끼를 모두 잡으려는 정책이라 생각합니다. 특정 분야의 특정 조건을 지정하여 수출을 제한하며, 전통제품 수출이나 예외 사례들을 인정합니다.

- 미국 대선 결과와 관계 없이 첨단 기술의 중국 재제는 지속됨을 의미합니다. 엔비디아, ASML의 중국 수출이나 구글, 애플의 중국 서비스 진입에 큰 제약 조건이 붙습니다.

다만 지금까지의 기조에서 큰 변화가 없기 때문에 주식 시장에서의 영향도 사실상 달라질 것은 없습니다.

감사합니다.

(2024/10/29 공표자료)

램 리서치: FY1Q25 Review - NAND 장비만 있는 것은 아닙니다
[삼성증권 반도체 소부장/류형근]

■ FY1Q25 (CY3Q24) 실적 Review

- 전반적으로 좋았습니다. 지역별로 보면, 중국 매출 성장이 두드러졌고, Application별로 보면, NAND 장비 투자의 약세를 타 Application에서 성공적으로 상쇄한 모습입니다.

- 차분기 (FY2Q25) 가이던스도 견조했습니다. 향후 실적에 대한 긍정적 전망 속 시간 외 주가도 5.6% 상승했습니다. ASML 실적 발표의 충격에서 서서히 벗어나는 모습입니다.

■ 2025년 반도체 장비 투자의 향방

- 금일 Lam Research는 2025년 WFE (반도체 장비 투자)에 대한 긍정적 전망을 이야기했습니다.

- 기술 고도화 속 장비 단가가 전반적으로 상승하고 있는 추세인 만큼 절대 WFE 시장 규모 자체는 늘어날 수 있겠지만, 중요한 것은 성장의 강도일 것입니다.

■ 2025년 반도체 장비 투자에 Risk가 있다면?

- 먼저, 늘어났던 중국 매출의 정상화가 예상됩니다. 올해는 작년부터 이어진 중국 반도체 업계의 Rush order로 중국 매출이 크게 성장했지만, 미국의 중국 반도체 장비 수출 규제 범위와 강도가 강해지고 있는 만큼, 내년에는 늘어났던 매출의 정상화가 예상됩니다.

- 두번째로 장비 투자의 양극화가 예상됩니다. 범용 반도체 양산을 위한 투자보다는 AI와 High-End 제품 양산을 위한 투자 중심으로 성장이 예상됩니다. 범용 제품을 위한 양산 장비 투자는 보다 절제된 방향으로 변화할 것으로 예상됩니다.

■ Lam Research 투자전략

- Lam Research는 현실화되고 있는 반도체 장비 투자 환경 속에서도 성장이 가능할 것이라 생각합니다.

- 주력 사업인 NAND의 경우, 고객사의 장비 투자 자체는 보수적이겠지만, 최선단공정 전환은 일부 집행될 것으로 예상됩니다.

- NAND 외에서의 성장세에 주목합니다. Advanced EUV 패터닝, 후면 전력 공급 기술, 후공정 등에서 추가 성장기회를 창출할 수 있을 것이라 생각합니다.

보고서 자료: https://bit.ly/48gsNbn

(2024/10/24 공표자료)

새로운 균형점을 찾아서
[삼성증권 IT/이종욱]

LG이노텍 HOLD 의견, 목표주가 23만원 하향

■ 3Q24 영업이익 1,304억원 기록

- 카메라의 경쟁 격화, 디스플레이 소재와 차량 전장의 수요 둔화 등 대부분의 사업 부문에서 수익성이 악화되었습니다.


■ 저희는 투자자들의 수익성 우려가 내년까지는 해소되기 힘들 것이라 짐작합니다.

1) 스마트폰 판가가 올라가지 않는데 재료비가 증가하고 있다.

2) AI 스마트폰을 만들기 위해 카메라와 디스플레이 비용을 희생해 반도체에 집중할 것이다.

3) 오랜 시간 동안 독점적이었던 몇몇 부품들의 경쟁 강도가 상승하고 있다.

지난 10년간 카메라모듈의 재료비 비중은 5%에서 24%까지 확대되었습니다. 내년에 더 올라갈 수 있을까요?


■ 새로운 이익 균형점이 필요합니다.

- 1) 스마트폰 판가 인상, 2) 새로운 점유율 구도 정착, 3) 고객사 GP margin의 안정화를 통해 동사의 새로운 이익 레벨이 정의될 것으로 믿습니다.

- 25년 하반기에는 이 세가지가 모두 구체화되지 않을까요?


■ 현재 주가는 할인 구간인 것은 맞지만..

- 현재 25년 P/B 0.8배입니다. LG이노텍을 P/B 1배 밑에서 사서 잃지는 않을 것입니다.

- 하지만, 단기적 트레이딩 이외에 장기적 성장 동력을 아직은 찾기 힘듭니다.

- 아마도 LG이노텍이 필요한 것은 AI 스토리가 아닌 AR/VR 스토리가 아닐까요?

자료: http://bit.ly/3YlAYym

감사합니다.

(2024/10/24 공표자료)

[반.전] Arm vs 퀄컴, 극단으로 치닫는 라이선스 분쟁

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

몇 시간 전 Arm 홀딩스가 퀄컴에 라이선스 중단을 통보했다는 보도가 나왔습니다.

해당 뉴스에 퀄컴 주가는 overnight trading에서 5% 가까이 급락, Arm 주가는 1% 하락 중인데요,

라이선스의 범위가 어디까지인지, 구체적 영향이 어떤지는 알려지지 않은 상황입니다.

양사의 공식 입장 표명을 기다려 봐야겠지요. 다만 몇 가지 저희의 '추측'을 말씀 드리자면,


■ 메인 타겟은 Nuvia CPU

- 퀄컴은 2021년 애플 M 반도체 설계 인력들이 창업한 스타트업 Nuvia를 인수

- 당시 Nuvia의 제품들은 Arm의 라이선스를 활용

- 퀄컴의 인수 이후, Arm 측은 라이선스 재계약을 요구했으나, 퀄컴은 이를 거부

- Arm은 이에 대해 소송을 제기한 상황이며 12월 재판 예정


■ 영향의 범위는?

- 현재 Nuvia의 IP를 활용한 핵심 제품은 AI PC용 Snapdragon X 시리즈

- 퀄컴이 패소하고, 새로운 계약에 응하지 않으면, 제품 판매가 중단될 수 있음

- 즉, AI PC 사업 기회(다각화 내러티브)가 붕괴될 가능성

- 차기 플래그십 AP에도 Nuvia CPU 탑재 예정이었기에, 모바일 사업에도 영향을 미칠 수 있음


■ 너무나도 많은 이해 당사자들

- 퀄컴의 새로운 계약 조건(비싼 로열티) 동의 여부를 떠나, 이는 퀄컴의 고객사에도 영향

1) 퀄컴 CPU 기반 AI PC를 판매 중인 노트북 OEM

2) Copilot+와 Windows on Arm을 프로모션 중인 마이크로소프트

3) 퀄컴 칩으로 차기 플래그십 스마트폰을 준비 중이던 모바일 OEM


■ 비는 피하고 보자

- 퀄컴에는 단연 악재지만, Arm에게도 달가운 뉴스는 아님

- 모바일 시장에서의 영향력 만으로도 퀄컴은 Arm에게 큰 고객이기 때문

- 관련 불확실성이 해소되어야 양사 모두 AI PC 내러티브를 이어나갈 수 있을 것

- AI PC, 스마트폰 스토리에 투자하고 싶다면, 오히려 애플이 대안이 될 수 있을 것으로 생각

- 퀄컴은 안드로이드 AP 진영 1위 업체이자, Arm 기반 PC 진영 최대 경쟁사이기 때문


감사합니다.

(2024/10/23 공표자료)

LG전자 기업가치 제고계획 공시

<새로 발표한 계획>
1. 추가 자사주 매입 및 기보유 자사주(0.5%) 소각 검토. 분기배당 검토
2. 2027년 ROE 10% 목표 제시

<기존 계획 재확인>
1. FY24~26 배당성향 25%의 반기배당. 최소배당금 1,000원
2. 2030년 매출 100조원, OPM 7%, EV/EBITDA 7배 목표
3. 중장기 신사업 (WebOS, 공조, 전장, 신사업 등) 비중 24년 39%에서 30년 52%로 확대

https://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20241022800424

중국 아이폰 잘 팔리고 있을까
[삼성증권 IT/이종욱]

지난 주말 블룸버그에서 카운터포인트 자료를 인용하여 중국 내 아이폰 판매량이 20% 증가했다는 기사가 보도되었습니다. 이와 관련해 아이폰이 혹시 잘 팔리고 있는 것이 아닌지 숫자에 대한 기대감이 분분합니다.


■ 중국 내 아이폰은 잘 팔리나요?

- 사전 주문이 전년 대비 10% 이상 하락했던 것 보다는 잘 팔립니다. 하지만 딱 작년 수준을 잘 넘지 못합니다.

- 시장조사기관별 숫자가 상이하지만 첫 4주차 누적 판매(sell through)기준으로 전년대비 0~3% 더 잘팔린 것으로 보입니다. 그러나 작년엔 1.5% 역성장이었습니다.

- 중국에서 1년에 4,500만대의 아이폰이 팔리는데, 아이폰 출시 후 첫 한 달에 작년보다 10만대 더 팔았다는 것이니 의미를 찾기는 어렵습니다. BCI 데이터로 첫 4주 점유율이 작년에는 21%, 올해는 20%입니다.

- 10월 국경일 시즌과 11월 광군제의 할인 프로모션은 각각 10%, 15% 수준으로 전년과 유사합니다. 향후 판매 분위기도 전년 수준에서 나타날 개연성이 큽니다.

- 출시 직전 생산계획이 전년대비 10% 증가였으니 업황 평균 10% 하향 조정(오더컷)이 예상되며, 주로 4분기에 집중될 것입니다.


■ 내년은 잘 팔리지 않을까요?

- 중국 내 교체주기를 포함, 내년 아이폰의 성장 기대감이 있는 것은 사실입니다. 저희도 올해보다는 내년을 좀 더 기대하고 있습니다.

- 애플 AI도 바이두와의 협업 구체화가 필요합니다. 챗GPT는 중국에 못 들어갑니다.

- 저희가 계속 주장하는 것은 아이폰 가격 인상이 업황의 바로미터라는 점입니다. 아이폰이 1~2% 더 팔리고 덜 팔리는 것보다 훨씬 중요합니다. 11월 1일 애플 실적에서 GP 마진 하락 여부가 가장 큰 관심사이며, 만약 하락했을 경우 마진 스퀴즈(마진 축소 압박)의 우려가 생길 수 있습니다.


감사합니다.

(2024/10/21 공표자료)

ASML발 충격, 어떻게 봐야할까?
[삼성증권 반도체 소부장/류형근]

■ 필라델피아 반도체 지수의 조정

- ASML이 계획 대비 이른 시점에 실적을 발표했습니다. 신규 수주가 시장 전망 대비 부진했고, 2025년 가이던스를 하향했습니다. 해당 영향으로 반도체 위기론이 재차 붉어지는 모습입니다.

■ ASML은 왜 가이던스를 하향했을까?

- 중국 매출의 정상화, EUV 의존도 축소 등이 주요 배경입니다.

- 중국 매출: 미국의 반도체 제재에 대비해 중국 업체들의 Rush Order가 이어졌고, 중국향 매출 비중은 올해 40% 중후반까지 상승했습니다. 제재의 범위가 EUV에서 DUV로 확대되고 있는 만큼 내년에는 중국향 매출의 정상화 (하락)가 예상됩니다.

- EUV 의존도 축소: DRAM에서의 EUV 의존도가 줄고 있고, 로직/파운드리의 경우, 삼성파운드리와 인텔의 수요가 부진할 것으로 예상됩니다.

- High-NA는 생태계의 추가 발전이 필요합니다. 장비에 대한 구매는 모두가 하려고 하겠지만, 장비의 운영 효율을 높이기 위해선 관련 소재/부품의 개발도 필요합니다.

■ 반도체 Capex 축소가 미칠 영향은?

- 기업들의 투자는 보다 보수적으로 변모하고 있고, Capex의 조정은 메모리 공급과잉 리스크를 줄이는 매개체로 작용할 것이라 생각합니다. 수급 관점에서 보면, 긍정적 변화가 될 것이라 생각합니다.

자료: https://bit.ly/4dOx3Qk

(2024/10/16 공표자료)

애플 인텔리전스 출시를 앞두고
[삼성증권 IT/이종욱]

■ 블룸버그에 따르면, 아이폰 AI인 애플인텔리전스가 10월 28일에 출시될 예정입니다.

- 당초 10월 출시라고 예고되어 있었습니다.

- 아이폰16 시리즈와 아이폰15프로, 총 6개 모델에 업데이트될 예정입니다.

- 10월 업데이트(iOS 18.1)에서는 알림 요약, 녹음, 이메일 분류, 이미지 앱 등의 업데이트가 예상됩니다.

- 미국, 캐나다 계정에서만 업데이트됩니다. 중국, 한국 업데이트는 내년부터입니다.

- 향후 iOS 18.2(연말)에는 커스텀 이모지, Visual intelligence와 ChatGPT 통합, iOS 18.4(25년 3월)에는 시리 업그레이드와 AI 앱 실행으로 서비스 확장이 예상됩니다.

■ 당장 부진한 아이폰 판매량에 영향을 미치지는 않을 것입니다.

- 애플 AI의 분기점은 그림 그리기나 알림 요약같은 것은 아닐 것입니다. 저희는 세 가지의 완성도를 보고 싶습니다.

1) 아이폰 내에서 ChatGPT의 쓰임새가 늘어날 수 있는가

2) 커스텀 이모지가 메신저 단체방 등에서 젊은 소비자의 구매욕을 일으킬 수 있는가

3) 시리와 카메라 화면 속 검색, 앱 패턴 분석이 AI Agent로 발전할 수 있는가

- 이 관점에서 기능으로만 보면 10월 28일보다는 연말 두번째 AI 업데이트가 더 중요합니다.

- 연말 iOS 18.2가 아이폰의 강한 할인 판매로 연결된다면 센티멘트의 반등이 나타날 수도 있습니다. 하지만 그전엔 11~12월에 나타날 부품 오더컷이 아이폰에 잠재된 악재로 작용하리라 생각합니다.

■ 때를 기다립니다.

애플 관련 주가 하락으로, 아이폰 출하 우려는 상당 부분 반영되었다고 생각합니다. 하지만 지금은 밸류에이션보다는 이벤트(아이폰 오더컷)로 대응해야 할 시점입니다. 이벤트 발생 전에는 리스크 상존, 이벤트 발생 이후에는 악재는 반영되었다의 논리가 득세할 수 있습니다.

감사합니다.

(2024/10/07 공표자료)

[반.전] 엔비디아 제품 취소, 오히려 좋아?

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

블랙웰 제품 정식 출시를 앞두고, 관련하여 보도가 끊이지를 않습니다,

여름에는 설계 문제로 인한 GPU 자체의 변화 얘기가 있었고,

실컷 설계 문제 해결했더니, 이제는 파생 제품들에 대한 전략 변화가 또 나오고 있죠.

최근 나오는 보도는 두 가지입니다.

1) NVL36 x 2 듀얼 서버 랙의 취소
2) B200A 물량 감소

헤드라인만 보면 수요 부족이나 생산 어려움을 시사하여 부정적일 것 같지만, 저희는 오히려 긍정적 해석도 가능하다고 판단합니다.


■ NVL36 x 2 취소 배경

고객사들은 오히려 NVL72를 더 선호한다고 합니다. 프로세서 개수는 같으면서도 단일 랙 구조이기에, 더 적은 공간을 차지하고, 효율이 더 우수해서요.


■ B200A 물량 감소 배경

여러 해석이 가능합니다. 스펙이 애매해서 차라리 더 저렴한 H200을 구매하던지, 아니면 좀 더 투자해서 B200을 택할 수도 있습니다.


저희가 긍정적으로 해석하는 이유는 수요 자체의 약화를 의미한다고 보기 어렵기 때문입니다.

오히려 선택과 집중을 통해 대표적 걱정 거리였던 마진 개선 여지도 있습니다.

엔비디아는 마진 축소 배경으로 신제품 램프업을 꼽았습니다.

신제품들이 갈수록 복잡해지고, 부품이 증가하니 2년간 생산해 온 호퍼 대비 초기 수익성이 낮을 수밖에 없는 것이죠.

그런데 통상적으로 다품종 소량 생산보다 소품종 대량 생산이 더 제조 효율이 높지요.

즉, NVL36 x 2 라인업이 없어지는 대신 NVL72 비중이 증가하며 공급망의 효율이 높아지기에 오히려 긍정적입니다.

그리고 B200A 대신 B200으로 대체된다면 더 높은 단가를, H200으로 대체된다면 더 높은 마진을 기대해 볼 수 있습니다.

그럼에도 수요가 걱정되신다고요? 다 떠나서 최근 TSMC 프리뷰들 보면 CoWoS 증설 전망은 계속 상향되고 있습니다.

이의 시사점은 모두가 아실 것이라 판단됩니다.


감사합니다.

(2024/10/2 공표자료)

과거의 관성에서 벗어날 때
[삼성증권 황민성/류형근]

■ 주가의 반등

- 마이크론의 실적발표 이후, 메모리반도체 주가가 반등하고 있습니다.

- 최근 부각되는 약세론에 대비되는 긍정적 코멘트를 시장과 소통했고, 이에 그간 많이 빠졌던 주가의 회복이 나타나고 있는 모습입니다.

■ HBM, 공급과잉 가능성은 제한적

- 마이크론은 2025년 HBM 시장 규모로 250억 달러 이상을 제시했습니다. 물량 기준으로 보면 160-170억 Gb의 판매를 예상한 것이고, 올해 판매가 130억 Gb라는 점을 감안하면, 내년 수요가 올해 대비 최소 40% 이상은 성장할 것이라는 이야기입니다.

- 저희는 2025년 HBM 시장규모가 마이크론이 제시한 하한선 (250억 달러)을 크게 상회하는 400억 달러 초반 수준까지 성장할 것으로 전망합니다.

- 수요에는 Upside가 존재한다고 생각합니다. 공급망은 풀리고 있고, AI 기술 혁신이 멈췄다고 판단하긴 이릅니다. 비엔비디아 진영이 경쟁적으로 AI 반도체를 개발하고 있고, Chain Reaction (연쇄작용)이 가져올 수요의 확대 기회는 여전히 열려있다는 판단입니다.

- 공급은 보다 제한되고 있습니다. 기업들은 현실화를 시작했고, 12단 중심의 제품 믹스 변화는 공급과잉 리스크를 줄여주는 매개체로 작용할 가능성이 높습니다.

■ 시장에서 간과하고 있는 점이 있다면?

- 저희는 사이클의 호황이 내년에도 이어질 것이라 생각합니다. 시장이 간과하고 있는 점이 있다면, 크게 2가지라 생각합니다.

- 첫번째는 공급 제약입니다. 내년 DRAM 생산 증가율은 시장 전망 (y-y +20%)을 하회하는 15% 이내로 제한될 것으로 전망합니다.

- 두번째는 수급 환경의 개선 기회입니다. 하반기 판매는 다소 부진할 수 있습니다. 이번 사이클의 특수성이 있다면, 판매 부진 속에서도, 공급업계의 재고가 크게 늘어나지 않는다는 점입니다. 하반기에는 HBM 생산 비중 확대로 생산 증가가 제한되기 때문입니다.

- 판매의 부진을 생산 제약 효과가 상쇄하고, 고객들은 구매를 줄이는 기간 동안 재고를 소진해갈 것으로 예상됩니다. 그렇다면, 수급 환경은 개선 방향으로 나아갈 것이라 생각합니다.

- 재고도 생각해볼 필요가 있습니다. DDR5는 재고가 타이트하고, 재고의 많은 부분은 DDR4입니다. DDR4는 생산 비중이 이제 10% 대로 내려가고 있습니다. 많이 안 만드니 재고가 줄어줄 수 있다는 의미입니다.

- 반도체 비중 확대 의견 유지합니다.

자료: https://bit.ly/47DYWcH

(2024/09/26 공표자료)

SK하이닉스 주가 급락
[삼성증권 반도체/황민성]

SK하이닉스의 주가가 장중 -10%까지 급락하였습니다. 다시 -6%로 반등하였으나, 지난 7월 고점 대비 -40% 하락한 수준입니다.


최근 SK하이닉스의 주가는 과거 되풀이 되었던 공급과잉에 따른 주가급락의 패턴을 보여주고 있습니다. 시장은 7월부터 2025년부터 대규모 공급과잉이 발생하는 시나리오를 갑작스럽게 반영하고 있습니다. 경기침체, 낮은 AI 효용성, 부진한 범용 시장 및 공급사 점유율 경쟁이 배경입니다.

■ HBM 수급: HBM 수요가 시장 기대치를 크게 밑돌 것이라는 주장이 있습니다. 예를 들면, 2025년 HBM 수요를 업계는 220억개 Gb 수준으로 보는 반면 (당사 예상치도 동일), 시장 일부는 150억개 수준으로 예상하고 있습니다. (공급이 250억개 수준). 과잉투자를 모자라는 투자보다 선호한다는 빅테크의 Comment도 현재의 수요가 부풀려진 것이라는 논리로 변화하고 있습니다.

■ 범용 수급: AI를 탑재한 신제품 PC와 스마트폰에 대한 수요가 약하고, 범용 수요의 큰 부분인 중국 수요가 부진하며, 여기에 값싼 중국산 DDR4등 증설이 가격 하락에 부담이라는 점이 향후 공급과잉의 주된 논리입니다. 작년 공급과잉으로 싼 값에 축적한 고객의 재고도 하반기 가격상승에 부담으로 작용할 수 있다는 주장입니다.


미래를 과거 패턴에 따라 가정하는 것보다 현재 상황을 직접 확인하는 것이 필요하다고 생각합니다. 7월 이후 부풀렸던 공급 가정은 현실화되는 과정이고, 수요는 불확실하나 무조건 나빠질 것이라는 가정은 과장된 예측이 발생하는 배경입니다.

■ HBM이 공급과잉이라면 엔비디아가 삼성에서 추가 공급을 받으려 하는 배경이 설명이 되지 않습니다. 또한, 범용이 공급과잉인 상황에서, 수출이 어려운 중국이 부진한 국내 소비에도 무리하게 증설 하는 것은 납득하기 어려운 논리입니다. 분기 2조 수준의 적자를 기술적 한계와 극심한 규제, 수출이 막힌 기업이 지속하는 것은 어렵다고 보는 것이 타당합니다.

■ 당사는 대규모 공급과잉 우려는 가능하나 가능성은 크지 않다고 판단합니다. 삼성은 제품 디자인과 수율에서 어려움을 겪는 입장에서 증설을 단행하기 어렵고, SK도 경기침체가 우려된다면 재무상황을 개선하는 것이 우선될 것입니다. AI를 위한 고속으로 동작하는 제품이 필요한 상황에서 중국이 품질을 제 시간에 개선할 수 있는지도 확인이 필요합니다.


현재의 주가는 과매도 상태라고 판단합니다.

시장의 경기침체와 공급과잉에 대한 우려가 지배적일 경우, 시장은 항상 다운 슈팅을 하기에 주가의 적정한 수준을 알기는 어렵습니다. 하지만 현재 12M Forward 기준으로 1.16배의 현재 주가는 과매도 상황이고, 조만간 현재 문제가 되는 공급과잉의 과정은 줄어들 것이라고 판단합니다. 현재 시장의 불확실성 (미국 대선을 전후한 정치, 금리 인하를 전후한 경제, 지정학 등)이 어느 정도 윤곽을 보이는 11월 이전에는 삼성을 선호하고, 이후에는 다시 High Beta 주식인 SK하이닉스의 주가 상승을 기대해 볼 수 있을 것입니다.

자료: https://bit.ly/3XumMmA

(2024/09/19 공표자료)

반도체: 또 한번의 불황에 대한 경고
[삼성증권 황민성/류형근]

■ 장기 호황을 전망했던 가정에서 무엇이 달라졌는지 돌아볼 필요가 있습니다.

■ 공급은 탄력적으로 조절되고 있고, 수요는 내년에도 확대를 예상합니다.

■ 실적 기대감과 목표주가를 소폭 하향하지만, 섹터에 대한 긍정적 의견을 유지합니다.

자료: https://bit.ly/4gyShEK

(2024/09/12 공표자료)

오픈 AI, o1-preview 및 o1-mini 모델 공개

: 추론을 통해 복잡한 업무를 처리 및 어려운 문제 해결 목표(추론 특화). 강화학습 알고리즘으로 답변 전 생각하는 시간을 가지도록 설계(CoT 활용)

: 수학과 코딩 분야 개선. 물리학, 화학, 생물학 문제에서 박사 수준으로 해결

: 챗GPT Plus 및 Team 유저는 주간으로 o1-preview 모델은 30개, o1-mini 모델은 50개 메시지 제한. 향후 무료 유저에게 o1-mini 제공 계획

: o1-preview API 가격 인풋 $15/백만토큰 및 아웃풋 $60/백만토큰. mini는 80% 저렴. API(티어 5) 분당 리퀘스트 20개로 제한

https://openai.com/index/introducing-openai-o1-preview/

(강희진) 로봇: 상용화라는 퍼즐, 남은 조각을 찾아서

저희 삼성증권에서 엄청난 로봇 리포트가 나왔습니다.
강희진 연구원이 올해 내내 한 곳만 파서 발간한 데뷔작인데, 로봇의 현주소를 가감없이 파악할 수 있는 좋은 자료가 될 것이라 생각합니다.

- 중국 로봇의 기회와 한계.
- 현재 AI 기술이 로봇 산업에 부족한 이유.
- 로봇 양산과 로봇 개발의 차이, 그리고 대처 방안

이런 것들이 궁금하시다면, 한번 읽어 보시길 권합니다.

특히 저는 AI 기술이 로봇에 미치는 영향에 대한 이야기를 강희진 연구원과 많이 나누었는데, 제가 AI를 이해하는데 큰 도움이 되었습니다.

세미나도 항상 열려 있으니 많은 응원 부탁드립니다.

자료: https://bit.ly/3TrqX1j
감사합니다.

애플의 시간 #6: 아이폰16의 발표, AI로의 첫 걸음
[삼성증권 IT/이종욱]

아이폰16이 출시되었습니다. 저희 삼성증권은 아이폰16 시리즈 출하량을 전작 대비 9% 상승한 7,130만대로 추정합니다. 아이폰 15시리즈 판매 부진의 기저효과로 인한 정상화입니다. 세 가지 주요 포인트를 잡아 보았습니다.

1. 가격 동결: 재료비를 더 쓰고 가격을 동결했습니다. 아직 AI device 사이클이 시작되지 않았다는 결정적인 증거입니다. 높은 판가에도 소비자들에게 만족감을 줄 수 있는 서비스를 창출했냐가 중요합니다. 우리는 이미 포화된 스마트폰에 교체주기의 마법 따위는 없다고 생각합니다.

2. 카메라 컨트롤과 디램 대역폭: 이번 아이폰16 차별화의 핵심은 카메라컨트롤 버튼입니다. 이 버튼이 Apple Visual Intelligence의 소환 버튼으로 사용되면서, AI 활용의 편의성을 높일 수 있습니다. 디램의 용량이 늘지는 않았지만 속도가 17% 빨라진 것도 중요한 기술 방향성이라 생각합니다.

3. 아직 준비가 안된 AI 서비스: 중국어를 비롯한 비영어권 AI 서비스가 내년으로 밀렸다는 점이 문제입니다. 영어권 국가도 북미를 제외하면 세달간 AI 없이 신제품을 팔아야 합니다. 아직은 이미지 편집이나 제3자 앱 실행, 이모지 만들기 등의 기능도 없습니다. 당분간은 알람을 맞추고 녹음을 할수 있다로 만족해야 할지도 모릅니다.

결국 애플의 진정한 AI 디바이스 사이클의 시작은 올해보다는 내년일 가능성이 높다고 생각합니다. 디바이스의 가격 인상을 중요한 투자 타이밍 신호로 생각합니다. 그 이후에는 반도체 업그레이드가 적어도 2027년까지 계속될 것으로 전망합니다.

자료: https://bit.ly/3ThMbhJ
감사합니다.

(2024/09/10 공표자료)

[반.전] 브로드컴: 오히려 좋아 - FY 3Q24 review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

브로드컴도 실적 발표 후 시간 외 급락 중입니다. 가이던스가 컨센서스에 부합하는 데 그친 점 때문 같습니다.

그런데 내용들을 조금 뜯어 보면, 고무적이었다고 보는 게 오히려 더 맞아 보입니다.


■ FY 3Q24 review

분기 실적은 컨센서스(FactSet)에 부합했는데, Broadband/Industrial 외, 전통 반도체 사업들이 모두 전분기 대비 성장을 재개했습니다.

VMWare 인수 후 희석되었던 수익성도 개선세를 이어 나갔고요.


■ 차기 분기 가이던스

4분기 매출 가이던스는 컨센서스에 부합했습니다. 기대했던 대로 연간 AI 매출 가이던스는 한 차례 더 상향되었고, 또 아시다시피 iPhone 신제품 사이클에 돌입하죠.

3분기에 급감했던 영역들도 얼추 정상화될 예정이라고 합니다.


■ 잘하고 있는데 왜?

지난번처럼 뻔한 소리 한 번 더 드리자면, 네, 이번에도 급락을 기회로 활용할 필요가 있다고 판단합니다.

저희가 좋아했던, 기대했던 점들은 하나, 둘씩 현실화되고 있거든요.

1) 이번 어닝 시즌에서 Hyperscaler들이 CAPEX를 또다시 늘렸죠. 브로드컴의 AI 매출은 거의 100% hyperscaler향이기 때문에 그 수혜를 온전히 다 향유할 수 있습니다.

2) 그전까지 AI가 하드 캐리해왔다면, 이제 본업(Non-AI)들이 실적에 기여하기 시작합니다.

3) VMWare의 체질 개선 노력도 성과를 보이는 중이고요. 다시 예전의 압도적 수익성을 기록해 오던 회사로 돌아갈 전망입니다.

지금도 단순히 예전 같은 서프라이즈를 보여주지 않았다는 이유만으로 동사와 엔비디아 같은 AI 시대의 승자를 외면하는 것은 오히려 위험이 크다는 판단입니다.


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/3Xi4THc

(2024/9/6 공표자료)

화웨이의 트라이폴드(일명 병풍폰)의 출시를 9월 10일 2시반으로 발표했습니다.이미 2분기에 개발 완료되었다고 들었었는데 의도적으로 출시 일정을 아이폰 출시 시기에 맞춘 것으로 보입니다.

엔비디아 임팩트
[삼성증권 IT/이종욱]

엔비디아 실적발 주가 조정이 큰 편입니다. HBM 관련주의 하락 폭이 제일 크지만 원익IPS등 전공정 장비 소재 업체들의 조정도 일어나고 있습니다. 저희 삼성 리서치의 여의도 행사로 인해 중요한 시기인 오늘 텍톡을 휴방하게 되어 코멘트로 갈음해보고자 합니다.

엔비디아의 실적은 저희 문준호 연구원의 코멘트처럼 큰 서프라이즈까지는 아니더라도 흠잡을 데 없는 숫자들이었습니다. 블랙웰 지연, 약해진 매출 가이던스, 모호한 GP마진 가이던스 등을 걱정하지만, 저는 숫자가 문제였다고 생각하진 않습니다.

투자자들의 걱정은 1) 고객들이 AI로 돈을 못 벌것 같고, 2) HBM 이후의 새로운 트리거가 없다는 것입니다. 이 두 가지 걱정을 해결하지 못하면 엔비디아가 더 좋은 숫자를 내놓아봤자 걱정만 늘어날 뿐입니다.

사이클이 이렇게 끝날 것이라는 생각은 들지 않습니다. 수요 peakout을 만들기 위한 진도가 아직 덜 나갔습니다. 임금님이 행진을 하지 않았는데 벌거벗었다고 소리칠 수 없습니다. 음식이 나오지 않았는데 맛없다고 할 순 없습니다. 지금은 AI 완성도에 실망하는 순간이 아닌 기다림에 잠시 지친 상황입니다.

플랫폼 고객사들은 AI 투자가 이렇게까지 필요하진 않았다고 후회하기보다는 아직 AI서비스에사 경쟁다운 경쟁을 시작하지도 못했다고 생각할 것입니다. 젠슨황이 아직은 LLM 모델을 키우는 사이클이라고 말한 것도 비슷한 맥락이라고 생각합니다. 아직은 파이를 키우고 싶을 때입니다. AI 서비스의 출시와 검증이 우선 과제입니다.

구글 픽셀(8/13)과 아이폰(10월 중)을 통해 AI가 스마트폰에 들어오기 시작합니다. 내년엔 디램 컨텐츠가 올라가면 경쟁이 시작됩니다. 9월엔 OpenAI의 스트로베리 프로젝트가 공개된다는 루머도 있습니다. 좋은 서비스의 출시가 새로운 트리거를 줄 것이라 생각합니다.

그 전까지는 최소한 이익이 잘 나오기 때문에 급락이 이어지긴 힘듭니다. 급락 뒤엔 반등도 예상됩니다. 사이클의 초반에는 내러티브가 좋은 곳이 우선이지만 후반기엔 이익이 잘 나오는 곳이 대장입니다.

(2024/08/29 공표자료)

[반.전] 엔비디아: 잠깐 지나야 했던 과속 방지턱 - FY 2Q25 review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

엔비디아가 실적/가이던스는 기대치를 상회했으나, 실적 발표 후 시간외 급락했습니다.

신규 자사주 매입 프로그램도 소용이 없었습니다.

결국 실적/가이던스의 서프라이즈 강도가 줄었고, 신규 AI GPU Blackwell이 지연된 점 때문 같은데요,


■ FY 2Q25 review

분기 실적은 좋았습니다. 매출액은 전분기 대비 15% 성장, FactSet 컨센스도 5% 상회했습니다. 당연히 Data Center가 견인했고요.


■ 가이던스와 Blackwell

매출 전망은 전분기 대비 8% 증가하는 수준입니다. 다만, 컨센서스를 2% 상회하는 데 그치다 보니, 그간 슈퍼 서프라이즈를 이어왔던 점과는 대조될 수 있습니다.

중요한 건 Blackwell인데, 결과적으로 1개 분기 지연되는 게 맞습니다. 지난 실적 발표 때 3분기 출하 및 올해 유의미한 규모의 매출을 인식할 것이라는 전망을 제시했었는데요.

이번 전망은 4분기 양산과 출하, 수십억 달러의 매출 인식입니다. 현재 연간 매출 컨센서스를 감안하면, Blackwell의 기여도가 한 자릿수로 제한되는 셈이라 실망스러울 수 있습니다.


■ 결론과 시사점

뻔한 소리 같지만 저희는 이번 급락을 기회로 활용할 필요가 있다고 판단합니다.

Blackwell의 지연에도 컨센서스는 맞추었습니다. 기존 제품을 통해 만회할 수 있다는 것이죠. 바꿔 말하면 그만큼 AI 수요가 여전히 견조하다는 점을 증명한 겁니다.

2분기 어닝 시즌을 통해 주요 hyperscaler들의 투자 확대 의지가 확인되었고, 서플라이 체인도 긍정적 전망을 제시한 바 있습니다.

즉, 수요와 공급 측면에서 모두 AI 수요를 확인할 수 있었던 셈입니다.

단기적으로 모멘텀이 부족해 보이고 주가 변동성은 확대될 수 있지만, AI라는 큰 그림은 변화가 없었다는 점이 더 중요하다고 판단됩니다.

물론 이건 엔비디아의 서플라이 체인 업체들에 대해서도 마찬가지고요.


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/4g296rk

(2024/8/29 공표자료)

[삼성 문준호의 반.전] NVIDIA 실적/가이던스 요약

■ FY 2Q25 실적

- 전체 매출액 300억 달러
: +122% y-y, +15% q-q
: 컨센서스 287억 달러 상회

- Data Center 매출액 263억 달러
: +154% y-y, +16% q-q
: 컨센서스 253억 달러 상회

- Gaming 매출액 28.8억 달러
: +16% y-y, +9% q-q
: 컨센서스 27.1억 달러 상회

- Non-GAAP 매출총이익률 75.7%
: 컨센서스 75.7% 부합

- Non-GAAP EPS 0.68달러
: +152% y-y, +11% q-q
: 컨센서스 0.65달러 상회

■ FY 3Q25 가이던스

- 전체 매출액 325억 달러 ±2%
: +79% y-y, +8% q-q
: 컨센서스 317억 달러 상회

- Non-GAAP 매출총이익률 74.5~75.5%
: 컨센서스 75.5% 소폭 하회

■ 추가 코멘트

- 블랙웰 설계 일부 변화 있으나, 4분기 중 양산 및 수십억 달러 매출 인식

- 500억 달러 규모 자사주 매입 프로그램 승인


감사합니다.