Спроси Василича

После новых исторических максимумов в золоте Василич решил вновь взглянуть на инвестиционные возможности в секторе. Тем более, что в каждой компании сектора есть свои сильные и слабые стороны.

https://teletype.in/@ask_vasili4/4OUvg1xa_J-

P.S.: превью в телеграм лучше не читать, там "плывут" картинки

#ВасиличИнвестирует #Золото

Погода в этом году аж до первой декады октября радовала теплыми солнечными лучами жителей столицы. Но неизбежно пришло время хмурой и холодной второй половины года. Поэтому пора наливать горячий чай и доставать теплый плед. Ну а Василичу самое время подвести итоги 3 квартала.

https://teletype.in/@ask_vasili4/FatC-D07EDW

Приятного чтения!😉

#ВасиличИнвестирует

Яндекс начал торговаться, еще и дивиденды Роснефти доехали. Актуальная структура портфеля Василича. В статье также обновили.

Жаркое лето в столице России даёт время на передышку. Самое время Василичу собрать плавящийся организм мысли в кучку и подвести итоги первого полугодия 2024 года

https://telegra.ph/Portfel-Vasilicha-itogi-2-kvartala-2024-07-22

Приятного чтения!😉

P.S.: проект на Бусти приостановлен с июля, в канале частота постов также не вырастет. Причина проста - дефицит личного времени.

На прошлой неделе случился отчет Газпрома за 2023 год (передали эстафетную палочку ребятам из Магнита;) ). Все инфополе бурлит двумя основными тезисами:
- "Газпром - дно, мы это уже говорим давно"
- "В отчете куча бумажных списаний, на самом деле там прибыль и дивиденды в 15 руб. за 2023"

Но как-то упускается момент, что сам отчет оказался значительно хуже любых ожиданий. А именно этот фактор важен для Василича. В прикладной плоскости Василича интересовали EBITDA и свободный денежный поток (СДП). И если второй более-менее спасло существенное высвобождение оборотного капитала (+0.4 млрд руб), СДП составил примерно -0.4 млрд руб. Про то, что денежный поток будет отрицательным по итогам 2023, мы говорим уже примерно год. То вот с EBITDA (1.76 трлн при ожидании в 2.2 трлн) получилось совсем не в рамках ожиданий, и бумажные факторы тут совсем не при чем.

Логику расчета EBITDA Газпром раскрывает (см. картинку), она не учитывает неденежные обесценения и амортизацию, но учитывает создание резерва по дебиторской задолженности (~0.3 трлн в 2023). Ведь этот фактор очень даже денежный: товар уже поставили, а вероятность его оплаты оценивается как низкая. Создание такого резерва, кстати, также не разовое событие, по итогам 2022 года размер составил 0.4 трлн.
Но даже если очистить EBITDA от влияния резервов, то полугодовые значения отличаются почти в 2 раза между вроде бы сопоставимыми полугодиями (1.38 трлн за 1 полугодие и 0.7 трлн за 2 полугодие 2023). В доходной части точных цен и тарифов мы не знаем. Часть дельты (0.2-0.3 трлн) объясняется инфляцией расходной части, но этого не достаточно. Но помимо этого в операционных расходах, например, есть так называемые прочие расходы, которые за год выросли в 2.5 раза или на 0.23 трлн, рационального объяснения росту которых у нас нет.

Дополняют картину еще несколько моментов. В конце декабря 2023 года представители компании озвучивали ориентир в 2.2 трлн годовой EBITDA, реальность от которого отклонилась значительно. Также уже вышел отчет РСБУ за 1 квартал, где динамика снижения операционных доходов от газового бизнеса сохраняется.

Итог, к сожалению, не веселый: вместо обещанной операционной эффективности в сложные времена мы продолжаем наблюдать рост операционных издержек. При этом в базовом сценарии значительного роста экспортных объемов у Газпрома ранее конца 2025 года ожидать причин нет, как и отмены НДПИ "нашлепки" (дополнительные 0.6+ трлн. в год), без которой даже в текущей ситуации с экспортом денежный поток компании был бы положительным.

Ожидающим дивиденды хотелось бы напомнить: ковенанта по долгу, прописанная в див. политике, нарушена, это дает право не выплачивать дивиденды; разумность выплаты дивидендов при отрицательном денежном потоке, большом долге в 5.2 трлн рублей, который постепенно надо рефинансировать под высокие ставки, и продолжающем падать операционном денежном потоке вызывает много вопросов.

Ну а мы, как говорится, не одним Газпромом едины (хотя почему-то имеет место иное мнение;) ) и продолжаем поиски чего-то интересного:
- Про золото, облигации и Селигдар
- Квазиоблигация Транснефть

#ВасиличКомментирует #Газпром

Весна активно ворвалась в столицу России. Непривычно теплый и солнечный апрель радует жителей. Самое время и Василичу подвести итоги 1 квартала 2024 года, ведь он принес не только столь долгожданную теплую погоду.

https://telegra.ph/Portfel-Vasilicha-itogi-1-kvartala-2024-04-13

Приятного чтения! 😉

#ВасиличИнвестирует

На прошлой неделе вышел годовой отчет уже всеми неоправданно забытой Ленэнерго. В отличие от большинства уже в конце лета мы не ждали больших дивидендов на привилегированные акции. Наш ориентир составлял 22.5 рубля в лучшем случае с рисками потенциальных списаний. Все это детально описывали в отдельном посте (он открыт для всех)

Что же по итогам 2023 года:
1. Мы ждали снижения маржи по валовой прибыли в 2 полугодии - мы его получили. Внеплановое повышение тарифа ФСК в мае 2023 повлияло на себестоимость передачи э/э. Маржа упала с примерно 29% в 1 полугодии до 21.8% во 2 полугодии.
2. В случае продления повышенного тарифа ФСК (а его продлили) мы ждали значительных обесценений основных средств - на первый взгляд мы их не получили, т.к. чистая прибыль составила солидные 20.7 млрд руб. Но если присмотреться внимательнее в статьи "прочие доходы и расходы", то можно найти интересное:
- большое обесценение по основным средствам действительно случилось: 16.5 млрд за 2023 против 5.87 млрд за 2022.
- но неожиданно на помощь пришло восстановление оценочных обязательств в части претензий налоговых органов на ~6.5 млрд. Любопытно, что резерв был восстановлен на основе судебной практики от 2019 и 2022 года. Крайне своевременно восстановление резерва.
- доля в "Россети Северный Кавказ" на этот раз из-за переоценки акций сгенерировала прибыль в 0.6 млрд. Любопытно, что в конце 2023 года Ленэнерго снова выкупила часть очередной доп эмиссии акций Северного Кавказа, увеличив свое участие еще на 20%. Текущая стоимость всего пакета составляет 1.2 млрд.
Итого, списания, конечно, подросли год к году, но благодаря таким интересным восстановлениям резервов рост уже не такой значительный.
3. По итогам года стоит ожидать 22.2 руб. на привелегированную акцию по уставу или около 11.4% доходности к текущей цене. Напомним, что интерес составляют именно привилегированные акции, т.к. дивиденд по ним прописан в уставе.

Что с 2024:
Озвученный летний ориентир на 2024 все еще актуален, а именно порядка 24 рублей на префа или ~12.5% доходность. Но вот с точки зрения списаний на текущий момент формируется как раз оптимистичная картина: большое обесценение основных средств из-за потери маржи уже случилось, а ставка к концу года может начать снижаться. Если вводные по тарифам к концу года кардинально не изменятся, то сопоставимых 2023 году списаний может и не быть, что дополнительно положительно скажется на чистой прибыли

Итого, относительно стабильный доходный забытый рынком актив, дающий 11-13% див. доходности по уставу (точно ли это мало?!) и который медленно, но верно будет подрастать в размерах за счет роста потребления электроэнергии в регионе и снижения потерь. Конечно же необходимо присматривать, что происходит с тарифами, т.к. их изменение может оказывать существенное влияние на финансовые результаты компании. Пример 2023 года показателен.

P.S.: по просьбам подписчиков добавили информирование о выходе заметок на основном проекте с прошлой недели. Чтобы их получать достаточно перейти на уведомление о последней заметке и вступить в группу (это чат, привязанный к данному каналу, где хранятся все ваши комментарии). Все нотификации будут с хештегом #НоваяЗаметкаВасилича

#ВасиличКомментирует #Ленэнерго

"Вредный инвестор" продолжает идти в авангарде индустрии и экспериментирует с новыми форматами. Один из Василичей также "заглянул на вечеринку".

Предлагаем поддержать коллег по цеху и поделиться обратной связью:

https://youtu.be/yw7h0rOUBcE?si=wG8ZkR-xINXBW7bD

Пока рынок живет переездом Яндекса и ждет новостей по коэффициенту конвертации, Василич решил посмотреть на сам бизнес компании, и чего от него стоит ждать уже после возвращения домой. Ведь сам переезд уже случится в любом случае.

Большой разбор компании и оценка перспектив на горизонт 2025 года на основном проекте:
https://boosty.to/askvasili4/posts/35f17516-b26c-4b09-84e3-3c797fea0d4c?share=post_link

#ВасиличРазбирает #Яндекс

В понедельник компания Русагро опубликовала финансовые результаты по итогам 2023 года и провела встречу с инвесторами. С большим интересом поучаствовали в звонке.

Коротко самое интересное из отчета и звонка:
1. Рекордная для компании годовая EBITDA в 56 млрд EBITDA благодаря сильному 4 кварталу. Маржа по EBITDA достигла 20% по итогам всего года.
2. Редомициляция в РФ: подали заявление о редомициляции на остров Русский Кипрским органам. К сожалению, никаких сроков озвучить не могут, стараются ускорить противоположную сторону. На первый взгляд хорошие новости, но не покидает ощущение, что история переезда затягивается по какой-то причине умышленно.
3. Экспорт в Китай: одобрены поставки с Тамбовского Бекона, еще планируют получить разрешение для дальневосточных предприятий (там задерживается из-за вспышки АЧС в начале прошлого года). По объемам попросили подождать квартал и смогут озвучить ориентиры. По марже - рынок премиальный, +10-20% к российскому, логистика с огромным запасом компенсируется.
4. CAPEX: 18 млрд за 2023 год, ориентир на 2024 год - около 20 млрд. Будут расширять еще один МЭЗ и видят эффективную модернизацию на сахарных активах.
5. Покупка НМЖК: потратили 20.9 млрд рублей, но на балансе компании были денежные средства и краткосрочные инвестиции на 36.2 млрд и долг на 29 млрд. То есть чистый размер сделки примерно 13.7 млрд. Покупка по адекватной оценке, но без какого-то серьезного дисконта.
6. Про Агробелогорье: комментировать текущие суды не стали. За 2023 год получили на свою долю около 2 млрд дивидендов.
7. Про себестоимость будущего посевного сезона: стоит ожидать положительного эффекта на EBITDA в 2024 году.
8. Покупка активов в Туапсе: собираются строить терминал и расширять экспортные возможности по масложировой продукции. Горизонт - минимум 2 года.
9. Свободный денежный поток рекордный, около 25 млрд. Чуть больше 50% ЧП, если бы можно было платить дивиденды. FCF Yield - 13% и это с учетом расходов на покупку доли в НМЖК.
10. Чистый долг на фоне такого денежного потока значительно снизился до 1.1 EBITDA. При этом существенная часть долга субсидируемая по низким ставкам. Программы льготного кредитования все еще актуальны.

Русагро остается растущим активом, при этом обладающим доходностью свободного денежного потока около 13%, которая с большой вероятностью повторится и в будущих годах. Все еще сохраняются опции как органического роста, так и за счет поглощения активовв. Основным открытым вопросом на текущий момент является переезд компании в российскую юрисдикцию и возобновление распределения денежного потока акционерам.

P.S.: на основном проекте постепенно разбираемся с перспективами компаний на 2024 и далее:
- Взгляд на перспективы Полюса сквозь призму годового отчета
- Последствия новых санкций на экономику и компании
- Как дела у нынче непопулярной ГК Самолет
- Выжимка из уютного телеграм-чата за декабрь-январь: перспективы сетевиков и сектора генерации, каких дивидендов ждать в Магните, операционные отчеты компаний и многое другое

#ВасиличКомментирует

X5 (она же FIVE) 5️⃣ - одна из самых популярных идей на 2024 году не только среди брокеров, но и в инвесторском телеграмм-пространстве.
Мысли Василича:
✔️ Все ждут редомициляции компании в Россию. Но особенность Голландской юрисдикции гарантированно не позволяет это сделать добровольно. Мало кто помнит, но проблемы с юрисдикцией начались еще в 2021 год, когда прекратило действие соглашение об избежании двойного налогообложения. Тогда компания озвучила, что так как переезд слишком сложный, то в планах его нет, и перестала платить дивиденды.
✔️ Остается надежда только на принудительный переезд в рамках признания компании ЭЗО. Но для этого кто-то должен будет подать в суд, чтобы запустить процесс. Пока ни компания, ни ее бенефициары явного желания на переезд не озвучивают, даже скорее наоборот. Можно сравнить с таким голландским Яндексом, где ситуация постепенно разрешается.
✔️ По операционным показателям есть базовое мнение, что компания растет на 20% в год и продолжит расти такими же темпами. Но стоит учитывать следующие моменты: а) пока компания не может выплачивать дивиденды, она максимально направляет деньги в рост CAPEXа, при таких вводных эффективность инвестиций далеко не факт, что сохраняется (конвертация роста выручки в рост EBITDA), это мы поймем только по будущим отчетам; б) рост 2023 года в том числе объясняется отыгрыванием выросшей инфляции, почему этот рост обязательно сохранится в 2024, пока не понятно; в) дефицит трудовых ресурсов в стране может негативно сказаться на марже компании особенно в период сильного роста, т.е. в очередной раз фокус должен быть не на росте выручки, а на сопоставимом росте EBITDA.
✔️ Ну и конечно куда же без сравнения с Магнитом, в сравнении с которым якобы есть значительная недооценка. Особенность в том, что многие забывают про существующую теперь в Магните квазиказначейскую долю около 30%. Если честно посчитать показатели 2023 года, то получим следующее:
Магнит: EV/EBITDA ~3.75; ND\EBITDA ~0.7; FCF yield ~16%
X5 (с учетом депозитов на дивиденды в денежной позиции): EV/EBITDA ~3.25; ND\EBITDA ~ 0.4; FCF yield ~14%
Возникает невольный вопрос: а недооценка точно есть?! При этом в Магните корпоративный вопрос уже решен, а дивидендный поток уже возобновлен. X5 таким похвастать пока не может.

Итого:
Хороший ли бизнес X5? - Безусловно. Но есть ли какая-то значительная недооценка? - К основному конкуренту, по мнению Василича, нет. Сохраняется недооценка к историческим средним, но это актуально для всего сектора. Корректно ли вообще после февраля 2022 использовать исторические средние?!
Таким образом, инвестируя прямо сейчас в X5, ставка делается только на одно событие (как бы красиво ни рассказывали про все остальное), а именно, редомициляция компании домой и возобновление дивидендной отдачи, и эта ставка исключительно спекулятивная. А цена в таком случае может быть любой. Вероятность этого события каждый должен оценить самостоятельно с учетом имеющихся вводных и комментариев представителей компании.

P.S.: на основном проекте постепенно разбираемся с перспективами нынче непопулярных компаний:
- Газовые перспективы: Газпром и Новатэк
- Мечел: точно ли дорого?!

#ВасиличКомментирует

Новогодние праздники вместе с не очень привычными сильными холодами подходят к концу ❄️❄️❄️
Самое время Василичу за кружкой горячего чая подвести итоги 2023 года в своей традиционной рубрике

https://telegra.ph/Portfel-Vasilicha-itogi-2023-goda-01-07

Приятного чтения! 😉

#ВасиличИнвестирует

6 декабря Сбер представил стратегию развития 2026. Вопреки ожиданиям широкого рынка норма прибыли, направляемая на дивиденды, так и останется на уровне 50%, при этом изменился и сам норматив достаточности (H1.0 -> H20.0), и вырос его минимальный уровень, при котором банк будет выплачивать дивиденды. Теперь уровень составил 13.3% и должен удерживаться в среднесрочной перспективе.
Глядя на отчетность по итогам 9 месяцев, в которой норматив находится на уровне как раз 13.3% и падает второй квартал к ряду, у рядового инвестора возникает вопрос, а точно ли все в порядке с перспективами выплат?!

Что явилось причиной снижения достаточности в первые 9 месяцев:
- Со стороны капитала в первую очередь выплата рекордных дивидендов в 565 млрд во 2 квартале (~ -10% капитала)
- Превышающая динамику роста капитала динамика роста взвешенных активов (+19.1% с начала года) в первую очередь за счет увеличения кредитного портфеля банка (повышенные требования по созданию резервов).
При этом капитал регулярно пополняется получаемой чистой прибылью компании. Простым языком: активы банка растут в первую очередь за счет высокорисковых активов и растут быстрее капитала, поэтому падает достаточность капитала.

Чего стоит ожидать дальше:
Важнейшую роль должна сыграть выросшая за последний квартал ставка ЦБ до 16%. Значительный рост ставки должен привести к замедлению темпов кредитовая физических и юридических лиц.
Более того, это мы уже наблюдаем по месячной отчетности банка. Темпы прироста кредитного портфеля за ноябрь относительно сентября снизились: по ЮЛ +2.6% (выдано 2 трлн) vs +1.2% (выдано 1.5 трлн); по ФЛ 3.6% (выдано 884 млрд) vs 2.5% (выдано 731 млрд), при этом само качество кредитных портфелей остается стабильным. В то же время на фоне роста ставки рост средств физических и юридических лиц ускорился (средства на текущих счетах и депозиты имеют более низкие требования по созданию резервов относительно кредитов). Совокупность этих факторов уже привела к возобновлению роста показателя достаточности H1.0 по итогам ноября на 0.1% даже с учетом разово заниженной чистой прибыли за ноябрь из-за проактивного доначисления резервов.

Как итог:
- В обновленной стратегии Сбер очень консервативно подошел к требованиям по достаточности капитала для выплаты дивидендов. Норматив в 13.3% много выше требований ЦБ в 11.5%. Это обеспечивает значительный запас прочности на случай различных непредвиденных событий.
- За выполнение требований по достаточности по итогам 2023 года для выплаты дивидендов на текущий момент переживать большого смысла нет. Рост достаточности уже возобновился и благодаря действиям ЦБ с большой вероятностью сохранит свой тренд.

P.S.: по традиции что вышло интересного на основном канале в последнее время:
1. Черкизово: встреча с представителями компании - очень продуктивная встреча с представителями компании и прикладные выводы из нее
2. Интер РАО: нужно больше капекса - взгляд на компанию по результатам отчета и обновленной стратегии
3. МТС: луч света в долговом царстве АФК Система - есть ли перспективы и запас прочности в главном доноре Системы...
4. И уже традиционная выжимка закрытого чатика за ноябрь - разобранные отчеты за 9 месяцев и не только, ноябрьская повестка была обширной

#ВасиличРазбирает #Сбербанк

Василич решил взглянуть одним глазом на отчетность Озона и обнаружил любопытное и неочевидное.
Компания заявляет о положительном свободном денежном потоке по итогам 9 месяцев, но при внимательном рассмотрении ситуация выглядит не так однозначно:
- Компания денежные средства клиентов на счетах Озон-банка интерпретирует на 100% как оборотные средства и на полный их размер увеличивает денежный поток от операционной деятельности через снижение оборотного капитала.
- В балансовом отчете в пассивах эти средства выделены отдельной строкой, при этом в активах зеркально эти суммы попадают в "Денежные средства и их эквиваленты". То есть чтобы честно посчитать чистый финансовый долг группы, надо не просто взять кредиты и займы, но также учесть строку "Привлеченные средства клиентов и прочие финансовые обязательства ".

Получается интересная ситуация: вроде свободный денежный поток положительный у компании, а при этом чистый долг растет, а не уменьшается.
Если рассматривать Озон как банк, то все выглядит более чем логично.
Но если смотреть как на маркетплейс, то есть сомнения не является ли это привлечением финансирования и не должно ли это отражаться в движении денежных средств от финансовой деятельности?! В таком случае рост свободного денежного потока по факту произошёл только благодаря увеличению долговых обязательств.

Так ли все прекрасно у компании, как об это говорят яркие заголовки?! Как минимум есть повод чуть внимательнее изучить отчетность и задуматься...

#ЛюбопытноеНеочевидное #Озон