에테르의 일본&미국 리서치

요약하면

1. GPM 문제 맞음. 가격대가 높은 신제품(블랙웰)으로 믹스 확장해도 마진 잡는 데 시간 걸림. 시장이 가장 주목하는 포인트

2. 네트워킹 역성장은 일시적일 확률이 높음. 다만, 고객이 엔비디아 인피니밴드는 이전만큼 크게 선호하지 않는 것으로 보임

3. Gen AI 산업의 미래는 추론임. 추론시간이 더 늘어나기 때문. 엔비디아의 추론용 소프트웨어 성과 상당히 좋음. GPU 부진을 뒷받침할 수익원이 될 것

4Q FY25 Guidance
■ 매출 $37.50b (est. 37.08b), 70% YoY
■ GPM 73.0~73.5% (est. 73.43%), 3.23%p YoY
■ OPM 64.43% (est. 64.28%), 2.30%p YoY

4분기 가이던스는 GPM이 컨센서스 하회

엔비디아, 3Q24 실적 해석

1. GPM이 문제

■ 3분기 GPM 75.00% (est. 75.05%), 0.00% YoY
■ 4분기 GPM 73.25% (est. 73.43%), 3.23%p YoY

GPM은 매출에서 매출원가를 제한 매출이익의 마진 %. 만일 제품의 생산수율이 제대로 안 잡히면 투입비용이 더 필요해 GPM이 떨어지는 구조. 이번 3분기는 H200 믹스가 본격 확장됐는데, 아직 H200 양산이 성숙단계가 아니라 '고비용'이 들고 있다고 CFO가 직접 언급

4분기에는 양산 초기의 블랙웰이 믹스에 최초 반영됨에 따라 더더욱 GPM에 하방 압력을 가할 것으로 전망 (컨센서스 하회). 젠슨 황은 2025년 2분기까지 블랙웰에 의해 GPM이 70% 초반, 2025년 하반기에는 70% 중반까지 확대될 수 있다고 언급. 실제로 월스트리트의 2025년 4분기 GPM 컨센서스는 74.3%

개인적으로 이 가이던스의 실현 확률은 반반이라고 생각. 지난 8월, GB200의 프로세서 다이 설계 결함으로 생산중단을 한 이후 엔비디아는 포토마스크 수정으로 이를 한분기 내로 해결. 이러한 사례를 보면 해결능력은 충분한 것으로 보이나, 프로세서뿐 아니라 서버랙단에서의 문제도 동시에 있다는 점이 걸림

2. 네트워킹 제품 역성장

알다시피 엔비디아는 GPU뿐 아니라 네트워킹 제품도 패키지로 판매함. 자체 DPU, 스위치, 라우터 등으로 구성된 '인피니밴드'와 '스펙트럼-X'가 대표 제품. 문제는 3분기 네트워킹 매출이 -15% QoQ를 기록했다는 것. 경영진은 일시적인 현상이라고 우려를 잠재웠고 4분기에 바로 플러스 성장률로 회복될 것이라고 함

다행히 이더넷 기반 스펙트럼-X는 매출이 전년 대비 3배 이상 증가함. 일론 머스크의 x.AI가 스펙트럼-X를 도입한뒤 기존 이더넷의 60% 처리량보다 더 나은 90% 수치를 보였다고 함. 인피니밴드는 이더넷이 아닌 RDMA 기반 자체 프로토콜로 설계됐는데, 스펙트럼-X와 상반된 실적을 보인다는 것은 고객의 이더넷 선호도가 높다는 것

엔비디아는 GPU 시스템을 냉각시스템 2종류 (공랭/수랭), 서버랙 3종류 (NVL8/36/72), CPU 아키텍처 2종류 (x86/Grace)에 따라 이론상 최대 12개의 유형을 제공. 실제론 블랙웰 기준 7개 유형을 제공한다고 하지만, 중요한 것은 고객이 네트워킹 장비는 꼭 엔비디아에 의존하지 않으려는 것으로 보임. 이 문제가 확실한지는 몇 분기 더 지켜봐야 할 문제 아직 시장은 부정적으로 해석 안함

3. 추론이 미래 성장동력

Gen AI 산업은 크게 두 가지로 분류함. Gen AI 애플리케이션을 만들기 위한 '훈련(Training)', 애플리케이션을 실제로 사용하는 '추론(Inference)'. 현재는 훈련이 여전히 비중이 큰데, 추론으로 점점 더 전환할 때 GPU 수요가 더 커질 것으로 예상됨

그 이유는 AI 에이전트 같은 애플리케이션 다각화와 '추론시간 스케일링'이 LLM의 주류로 자리잡았기 때문. 후자가 뭐냐면 챗GPT o1부터 도입된 기법임. 1차원적인 추론이 아니라 사용자의 질문에 대해 여러 번 거듭해서 생각하고 대답하는 거임

추론 매출은 써드파티에 의존하기도 하지만 엔비디아가 직접 엔터프라이즈용 추론 솔루션을 개발하고 있음. 대표적으로 산업용 디지털 트윈 솔루션 '옴니버스'. 폭스콘이 옴니버스를 사용해 멕시코 공장의 연간전략량을 30% 이상 절감함

엔비디아는 3분기 어닝콜에서 "엔터프라이즈 연매출이 작년보다 2배 이상 증가할 것"이라고 언급. 수치로 따지면 연간 20억 달러 예상 (서비스 포함). 그리고 엔비디아 마이크로서비스인 NIM도 지금 본격 수익화를 하고 있는 시점임

단적인 예시로 세일즈포스, SAP, 서비스나우 같은 SW 기업이 NIM을 통해 수십억개의 Gen AI 에이전트를 개발 중임. 엔비디아는 NIM을 통해 Hooper GPU 추론 성능이 2.4배 더 향상할 수 있다고 말할 정도

t.me/Risk_and_Return

Citi) 엔비디아 매수, 목표가 $175
엔비디아: "비트 앤 레이즈(Beat and Raise)" 실적 발표

Nvidia는 FY3Q(10월) 매출 $350억으로 예상치인 $340억을 상회하며 실적을 발표했고, FY4Q(1월) 가이던스는 $375억으로 예상치에 부합했습니다. 이번 실적 발표에서 관리층은 투자자들이 주목했던 세 가지 주요 주제를 강조했습니다:
1. Blackwell 출시 가속화:
Blackwell의 출하가 본격적으로 진행 중이며, FY4Q(1월) 매출은 이전 예상보다 수십억 달러 더 높은 수준으로 집계되고 있습니다.
2. 매출총이익률(GM%)의 회복:
매출총이익률퍼센트는 FY1Q(4월)에 최저점을 기록한 후, FY2025 하반기에는 70% 중반 수준으로 회복될 것으로 예상됩니다.
3. AI 스케일링의 지속적인 발전:
사전 학습(pre-training), 학습 후(post-training), 추론 시간(inference time) 스케일링이 계속해서 더 높은 컴퓨팅 수요를 견인할 것입니다.

네트워킹 수요 및 전망
네트워킹 수요는 광학 공급(optics supply) 문제로 인해 전 분기 대비 감소했으나, FY4Q(1월)에는 성장이 예상됩니다.

EPS 전망 및 목표 주가 상향
FY2025/2026/2027 예상 EPS를 각각 5%/4%/6% 상향 조정했습니다.
목표 주가(TP)를 35배 P/E를 기준으로 $175로 상향 조정했습니다.

CES 2024 전망
CES 2024(1월)에서 긍정적인 촉매 요인이 있을 것으로 예상되며, Blackwell 매출 기대치가 상향 조정될 가능성이 높습니다. 또한, 관리층이 추론(inference) 중심의 엔터프라이즈 및 로봇 공학 산업 수요의 변곡점에 대해 논의할 것으로 기대됩니다.


데이터 센터(DC) 매출: Hopper 플랫폼 및 AI 제품 수요가 성장 주도
데이터 센터(DC) 매출은 전 분기 대비 17% 증가(Citi 예상 +9%, 시장 예상 +10%)하며, AI 제품의 지속적인 강력한 수요에 힘입어 성장을 기록했습니다. 특히 Hopper 플랫폼(H100/H200 수요)이 주요 성장 동력으로 작용했습니다. DC 부문은 이번 분기 총 매출의 88%를 차지했으며, 이는 7월 분기 대비 1% 증가한 수치입니다. 관리층은 Hopper 수요가 강력한 가운데 성장이 계속될 것으로 예상하며, Blackwell은 FY4Q(1월)부터 출하를 시작할 것으로 전망하고 있습니다.

네트워킹 부문: 연간 성장세 지속
7월 분기에서 전 분기 대비 16% 증가하고 전년 동기 대비 2배 상승한 후, 네트워킹 사업은 전년 동기 대비 20% 증가했으나 전 분기 대비 감소했습니다. 그럼에도 불구하고, 회사 측은 이번 분기 네트워킹 제품 수요가 여전히 강세를 보일 것이며, 이러한 추세가 향후 분기에도 지속될 것으로 기대하고 있다고 밝혔습니다. 네트워킹 부문 내에서 Spectrum-X 매출은 전년 동기 대비 세 배 성장했으며, 클라우드 서비스 제공업체(CSP)와 소비자 인터넷 기업들이 대규모 클러스터 배치를 계획하면서 파이프라인이 확대되고 있습니다.

데이터 센터 최종 시장 구성
데이터 센터 최종 시장(end-market)에서 클라우드 서비스 제공업체(CSP)는 매출의 50%를 차지했으며, 나머지 절반은 기업, 소비자 인터넷 기업, 기타 비하이퍼스케일러(non-hyperscaler) 시장으로 구성되었습니다. 우리는 강력한 기업, 주권(Sovereign), 소비자 인터넷 매출 구성이 Nvidia가 하이퍼스케일러 시장을 넘어 포트폴리오를 확장하려는 전략과 잘 맞아떨어진다고 평가합니다.

추론 워크로드(Inference) 판매
추론 워크로드 매출은 여전히 강세를 보이며, 데이터 센터 매출의 약 40%를 차지한 것으로 보입니다. Nvidia의 추론 플랫폼은 높은 처리량과 효율성을 바탕으로 기업들에게 강력한 매력을 발휘하고 있습니다.
Nvidia의 데이터 센터 부문은 AI와 네트워킹 기술의 강력한 수요에 힘입어 지속적으로 성장하고 있으며, 하이퍼스케일러를 넘어 기업 및 기타 시장으로의 확장 전략이 긍정적인 매출 믹스를 형성하고 있습니다.

이시바총리의 종합경제대책은 39조엔 규모가 될 것으로 보이며, 국민민주당에서 주장한 '103만엔의 벽'에 대해서도 합의가 있는것으로 보입니다. 103만엔의 벽이란, 연소득 103만엔이 넘으면 소득세가 발생하는 구간으로 세제 개정안에서 논의해 인상하기로 합의하였습니다. 또한 AI와 반도체 부문에 대해 2030년까지 차세대 반도체 연구개발 보조금에 6조엔, 정부기관의 출자/채무보증으로 금융지원에 4조엔이상을 투입할 것으로 보입니다.

키옥시아가 12월 중순에 상장할 것이며, 시총은 7500억엔 규모가 될 것입니다.
IPO시 물량 받는게 아니면 굳이 살 이유 없습니다.

JP모건) 버티브(Vertiv, VRT): Supercompute 컨퍼런스 이후 Tusa의 낙관적 전망 강화 – NVDA Blackwell 온도 문제는 VRT에 유리

어제 열린 VRT 투자자 행사와 SuperCompute24 무역 박람회 방문을 통해, VRT가 시장 성장세를 최대한 활용하기 위해 현명한 투자를 해왔다는 점이 강조되었습니다. 특히, 지난해 12월에 인수한 청사진을 바탕으로 제작한 CDU(냉각 분배 장치) 포트폴리오를 통해 액체 냉각 관련 애플리케이션에서 강력한 입지를 구축했습니다. 이는 현재까지 약 $10억 규모의 약정으로 이어지고 있는 것으로 보입니다. 이번 보고서에는 VRT의 기술 및 솔루션이 업계 내 다른 대규모 업체들과 어떻게 비교되는지에 대한 세부 내용과, 고객 소식 및 채널에서의 피드백이 포함되어 있습니다. 이는 여름부터 시작된 기술 투자자들의 경쟁 우려와 상반되는 결과로, Tusa는 경쟁업체들에 대한 반박적 사례로 VRT의 초기 성과를 강조합니다. 그의 기술 담당자에 따르면, 여전히 이를 근거로 숏 포지션을 유지하는 투자자들이 있다고 합니다.

주요 내용 요약:
1. NVDA Blackwell 온도 문제와 VRT의 기회:
Tusa는 NVDA Blackwell 온도 문제가 VRT에 유리하다고 판단하고 있습니다. 이는 복잡한 시스템이 초기 실제 운영 기록에서 아직 완전히 검증되지 않았기 때문이며, 위험을 회피하려는 고객이 더 저렴하지만 검증되지 않은 공급업체를 선택할 가능성이 낮다는 점을 강조합니다. 주요 성과 지표(KPI)는 접근 온도(온도 변동성을 4도 이내로 최적화), 압력, 유량이며, 고품질의 신뢰할 수 있는 동종업체들이 유연한 시스템과 열 변동성을 조정하는 제어 알고리즘을 통해 차별화하고 있다는 점을 설명합니다.
2. 모듈형 트렌드와 VRT의 강점:
최근 AI 데이터 센터 구축이 활발히 진행되면서, 모듈형 솔루션이 주요 트렌드로 부상하고 있습니다. VRT는 종합적인 솔루션 세트를 보유한 덕분에 이 분야에서 유리한 위치에 있으며, 이는 "퍽이 향하는 곳으로 스케이팅(skating where the puck is going)"하고 있음을 보여줍니다.
3. 투자자 행사 이후 VRT 주가 +15% 상승:
11월19일 VRT 주가는 투자자 행사 이후 15% 상승했습니다. 이는 Supercompute 박람회에서 다뤄진 내용이 주가 반등에 영향을 미친 것으로 보이며, Tusa는 VRT가 데이터 센터 생태계에서 얼마나 잘 자리 잡고 있는지를 상세히 설명합니다. 그러나 어제의 예상치 못한 큰 상승폭에는 다음과 같은 요인들도 기여했다고 보고 있습니다:
3-1. 장기 투자자의 지원:
다른 산업 데이터 센터 관련 기업들과 달리, 아직 최대치에 도달하지 않은 점이 긍정적 요인으로 작용했습니다.
3-2. 기술 헤지펀드의 숏 포지션:
여전히 기술 헤지펀드들이 숏 포지션을 유지하고 있는 상황이 주가 상승폭을 키웠습니다.
3-3. 데이터 센터 사이클에 직접적으로 높은 노출을 가진 ‘순수 산업 플레이(pure play)’의 희소성:
이러한 희소성이 VRT에 대한 시장의 관심을 높였습니다.

VRT는 데이터 센터 시장에서 강력한 입지를 다지고 있으며, 특히 액체 냉각 솔루션과 모듈형 설계 트렌드에서 유리한 위치를 점하고 있습니다. 이는 향후 AI 데이터 센터 구축의 가속화와 함께 성장 가능성을 더욱 강화할 것입니다.

달러엔: 안녕?

달러원 1600 시대를 준비해야 한다고 생각.

엔비디아 IB 업데이트


HSBC Cut to $195 from $200 Buy

Baird Raised to $195 from $150 Outperform

Evercore Raised to $190 from $189

BofA Reiterated $190 Buy

Jefferies Raised to $185 from $150 Buy

Mizuho Raised to $175 from $165 Outperform

Bernstein Raised to $175 from $155 Outperform

Citi Raised to $175 from $170 Buy

TD Cowen Raised to $175 from $165 Buy

Wedbush Raised to $175 from $160 Outperform

Truist Raised to $169 from $167 Buy

JP Morgan Raised to $170 from $155 Buy

Raymond James Raised to $170 from $140

Morgan Stanley Raised to $168 from $160 OW

Barclays Raised to $160 from $145 OW

Deutsche Bank Raised to $140 from $115– Hold

Wells Fargo Raised to $185 from $165 Buy

BNP Paribas Raised to $170 from $150

Goldman Sachs Raised to $165 from $150

Morningstar Upgraded to Hold, Target Price $130

JP모건) 엔비디아 목표가 $170으로 상향
NVDA: 실적 가이던스 미스, 높은 기대 속 주식에 부담 추가

Nvidia의 실적 가이던스가 기대치를 밑돌며, 특히 높은 기대를 반영했던 시장 상황에서 주식에 일부 부담을 더했습니다. 그러나 컨퍼런스 콜 이후 NVDA 주가는 초기 하락분 일부를 회복했습니다. TMT 전문가인 Josh Meyers는 “H200의 예상치 못한 강력한 성장과 Blackwell로의 어려운 전환을 훌륭히 관리했다. 연간 제품 출시 주기를 극한으로 밀어붙이는 상황에서도 훌륭한 실행력을 발휘했다. 중간 70%대의 매출총이익률(GM)을 유지하는 이야기도 여전히 유효하며, 이번 분기에서 기대치를 잘 조정한 것 같다. 이번 실적 발표는 약간의 리셋이 이루어진 것처럼 느껴졌다”고 평가했습니다. 전반적으로 실망스러운 가이던스에도 불구하고, 어제의 실적이 AI 관련 성장 서사를 바꾸지는 않을 것으로 보입니다. 성장세는 여전히 견고하기 때문입니다.

주요 내용 요약:
1. FY3Q 실적:
Hopper 수요가 강세를 보이며 FY3Q 매출과 데이터 센터 매출이 예상치를 상회했습니다. 매출총이익률(GM)은 75%로 예상치에 부합했으며, 3분기 실적은 공격적인 기대치를 넘어섰습니다.
2. FY4Q 가이던스:
FY4Q 가이던스는 투자자들의 기대치에 크게 못 미쳤습니다. FY4Q GM 가이던스는 73.5%로 대체로 예상치에 부합했으며, 이는 제품 출시 초기 분기로서 높은 비용과 복잡한 배포를 고려할 때 견고한 수준으로 평가됩니다. 그러나 시장 기대치(73.8%)에는 약간 미치지 못했습니다.
3. Blackwell 전환:
관리층은 Blackwell이 FY4Q부터 본격적으로 출하되며, FY2026 동안 몇 분기 동안 공급 부족이 지속될 가능성이 높다고 확인했습니다. “Blackwell 생산 출하는 FY2025 4분기에 시작되며 FY2026에 걸쳐 점진적으로 증가할 것입니다... Hopper와 Blackwell 시스템 모두 특정 공급 제약이 있으며, Blackwell의 수요는 FY2026 동안 몇 분기 동안 공급을 초과할 것으로 예상됩니다.”
4. 네트워킹 부문 약세:
네트워킹 매출이 QoQ -15% 감소한 점은 다소 이례적으로, 데이터 센터 사업과 동반 성장할 것으로 예상되었던 점과는 다릅니다. 이는 다른 네트워킹 관련 기업들에는 긍정적일 수 있습니다.
5. 주가 회복:
강력한 제품 출하 전망을 고려할 때, 초기 매도 이후 주가가 회복 중입니다. 앞으로 주가 방향은 Jensen Huang(CEO)의 Blackwell 전환 및 매출총이익률에 대한 추가 설명에 따라 결정될 가능성이 큽니다.
6. 컨퍼런스 콜:
관리층은 전환기의 어려운 질문에 만족스럽게 대응했으며, 불확실성이 존재하는 시점에서 현명하게 기대치를 낮추며 재조정했습니다. 이번 분기 실적 발표는 강세론자들을 유지하기에 충분했으나, 주가 상승을 촉발할 확신이나 결의는 부족했습니다.
6-1. H200 및 Blackwell 전환:
H200의 강력한 성장과 Blackwell로의 전환을 훌륭히 관리했다는 평가를 받았습니다. 매출총이익률(GM) 중간 70%대 유지 가능성은 여전히 유효하며, 이번 분기에서 기대치를 잘 설정한 것으로 보입니다. 이번 실적 발표는 약간의 리셋이 이루어진 것처럼 보입니다.
6-2. 스케일링(Scaling)에 대한 Jensen의 발언:
Jensen Huang은 스케일링이 학습 후(post-training) 스케일링과 추론 시간 스케일링 덕분에 정체되지 않는다고 믿고 있습니다. 그러나 투자자들은 이에 대해 약간 회의적인 입장을 보이며, 그의 답변을 좀 더 깊이 검토할 시간이 필요할 것으로 보입니다.
6-3. 네트워킹 약세와 중국 성장:
네트워킹 약세와 중국의 +48% QoQ 성장($54억 달성)은 특이적인(idiosyncratic) 상황으로 보입니다. 관리층은 Blackwell 출시가 네트워킹 부문의 성장을 이끌 것이라는 낙관적인 전망을 제시했으며, 이번 분기의 약세는 일회성(one-off) 사건이라고 강조했습니다.
6-4. 엔터프라이즈 AI 성장:
CFO Colette은 엔터프라이즈 AI가 IT 서비스 기업들의 도움을 받아 “전속력(full throttle)”으로 성장 중이며, 기업들이 에이전틱 AI(agentic AI)를 확장하는 데 박차를 가하고 있다고 언급했습니다.

BofA) 엔비디아 매수, 목표가 $190 유지
독보적인 AI 프랜차이즈 – "화려함"은 부족하지만 "실질적 가치"는 충분

Nvidia는 FY3Q’25(10월) 실적에서 견고한 결과를 발표했으나, FY4Q(1월) 가이던스는 $37.5억(컨센서스 $37억, 일부 투자자 예상 $40억)에 그치며 강세론자(bull)들에게 다소 실망감을 줄 수 있습니다. 블랙웰(Blackwell) 제품군의 초기 출시 단계에서는 매출총이익률(GM)이 70% 초반으로 하락할 수 있으나, 내년 하반기에는 다시 70% 중반으로 회복될 것으로 예상되며, 이후에도 안정적으로 유지될 가능성이 높습니다.
전반적으로 우리는 추정치를 업데이트했으나 FY26/CY25 예상 비GAAP EPS를 기존의 $4.47로 유지합니다. 단기적으로는 투자자들이 기대했던 "화려함(sizzle)"의 부족을 소화하는 과정에서 주가가 소폭 등락을 보일 수 있지만, 다음과 같은 이유로 Nvidia의 "실질적 가치(substance)"에 대한 긍정적 시각을 유지하며 주식을 선호합니다:
1. AI 가속화 시스템으로 전환하는 확실한 리더십:
Nvidia는 $1조 규모의 기존 인프라를 AI 가속화 시스템으로 전환하는 데 있어 독보적인 리더로 자리 잡고 있으며, 클라우드, 기업, 스타트업, 주권 국가 전반에 걸쳐 강력한 수요가 지속될 것으로 보입니다.
2. 가장 빠르게 성장하는 메가캡:
Nvidia는 CY25 예상 주가수익비율(PE)이 32배로, 50% 이상의 EPS 성장률에 대비한 PEG가 0.6배에 불과합니다. 이는 다른 대형 기술주(Mag-7)의 평균인 2.2배와 비교해 매우 매력적인 수준입니다.
3. 견고한 잉여현금흐름(FCF) 생성:
CY25/26에 걸쳐 $2,000억 이상의 잉여현금흐름을 창출할 것으로 예상되며, 이는 현금 배당 및 비유기적 투자(inorganic investments)를 위한 충분한 재원을 제공할 것입니다.
우리는 ‘매수(Buy)’ 등급을 재확인하며, 목표 주가를 $190로 유지합니다.

[SK증권 반도체/한동희, 박제민]

NVIDIA FY3Q25 컨퍼런스 콜

▶️ FY3Q25 주요 코멘트

데이터센터 매출의 약 50%가 CSP, 나머지는 소비자 인터넷 및 엔터프라이즈 기업
호퍼 아키텍처에 대한 수요가 강세를 보였으며, 이번 분기에는 H200 제품군이 크게 성장

차세대 데이터센터 아키텍처인 Blackwell의 마스크 변경을 성공적으로 완료하여 생산 수율을 개선
Blackwell 4분기에 출하 시작 예정, 내년까지 계속 출하량 증가할 예정.
Hopper & Blackwell 시스템에 공급 제약 존재, 수 분기간 Blackwell에 대한 수요가 공급을 초과할 것으로 예상

AI의 다음 웨이브는 인더스트리얼과 엔터프라이즈
Agents 와 Copilot 짓는것에 많은 수요 기대
수십억개의 Agents 채용을 위해 노력 중
엔비디아 옴니버스 만들어서 우리 플랫폼 내에서 로봇 플랫폼 설계 가능

▶️ 주요 QnA

Q 대형 언어 모델 확장이 정체되었다는 논란이 있다. 아직 Gen AI 가 초기에 있음에도 해당 논란이 있는데, 이가 향후 Blackwell 수요에 영향을 줄 수 있는가?
A Foundation model 학습의 확장은 여전히 필요하다. 1) Post training Scaling 2) Reinforcement Learning 3) Inference time Sacling 3가지 방식으로 스케일업이 활용되고 있고 여기에서 인프라 수요가 크게 증가 중이다. 기존에는10만개의 호퍼로 파운데이션 모델을 만들었는데 차세대 모델은 10만개의 Blackwell로 출발해야할 것. foundation model의 훈련 뿐 아니라 Inference 자체에서 오는 수요도 강한 상황

Q Mask change에 관한 이슈가 있었고, 발열 이슈도 있었다. Ultra와 Rubin관련하여 GTC에서 발표한 Roadmap에 지장은 없는가? 공급제약과 관련해서는 이는 HBM이나 CoWoS에서 발생하고 있는건가? 제약의 개선이 가능한가?
A Blackwell production 관련해서는 우리가 이번 분기 출하하는 blackwell 양이 기존 예상보다 많다. Gen AI의 시작점에 있는만큼 수요가 공급보다 훨씬 강한 상황. 추론 관련 수요도 강한 상황. 모든 CSP들이 이미 시스템을 잘 준비하고 있는 상황. 공급과 관련하여서는 Blackwell 시스템 구성을 위해 7개 칩 설계하였고, 냉각 시스템도 공랭식과 액랭식을 모두 제공하며 NVLink도 다양한 버전으로 제공. 지난 분기에 0개였던 Blackwell 출하가 이번분기 수십억 단위로 출하가 될 것이다. 이를 위해 TSMC, SK Hynix Foxconn 등의 다양한 파트너들과 협력 중. 생산 증가가 성공적으로 진행되는 중.
향후 로드맵과 관련해서 기존 연간 로드맵 기반으로 성능 꾸준히 개선 중. 훈련 비용을 줄여 AI에 접근성을 높이는 중. performace per Watt이 경쟁사 대비 뛰어난 상황. 로드맵에 차질이 없음

Q Blackwell이 올해 어떤식으로 Ramp up될 것인가? 4월에 블랙웰의 판매 비중이 호퍼 대비 높아질 것으로 전망하는데 맞는가? 그렇게 될 경우 GPM이 어느정도 수준이 전망되는가?
A Blackwell 초반 구간에는 70% 초반의 GPM이 기록되는 중이고 스케일이 높아질 수록 70중반을 향해 나갈 것. 분기별로 Blackwell 출하량은 계속 늘어날 것. CPU에서 GPU로의 전환, 일반 데이터센터에서 AI factory에서의 전환이 지속되는 중이며 이 트렌드는 수년간 지속될 것으로 전망

Q Blackwell이 4분기에 Hopper를 넘어서게 출하될 것으로 보는가?
A Blackwell 공급은 매 분기 증가할 것. 코딩에서 머신러닝으로의 변화, 기존 데이터센터에서 AI 팩토리로의 전환이 주요 수요. AI 팩토리는 기존 데이터센터와 다르게 24시간 AI를 생성하는 진정한 Gen AI. AI factory의 컨셉.

Q Blackwell 도입 초기에 70% 초반의 마진율 기대된다고 하였는데 다음 분기가 가장 압박이 큰가? 언제쯤 회복이 가능한가?
A 도입 초기에는 마진 압박이 있으나 빠르게 회복할 것

Q 다음 분기에 호퍼 매출이 분기 단위로 감소하는가? Blackwell와 Hopper의 매출 관련성에 대해서 설명해달라
A H200에 관한 강한 수요를 보는 중. 기존 제품 대비해서도 더 빠르게 공급이 이루어지는 중. Q4에도 호퍼에 대한 공급이 계속 증가할 것. Q4에도 호퍼가 Q3 대비 강할지는 지켜봐야할 것

Q 추론 시장에 관해 물어보고 싶다. 향후 Hopper를 추론 칩으로 사용할 것으로 보는가? 또 향후 12개월간 추론 시장이 훈련 시장보다 커질 것으로 보는가?
A 언젠가 전 세계가 대규모 추론 작업 시행할 것이라고 생각. 대부분의 기업들이 내부 대부분의 부서들에서 추론 과정을 거치게 될 것. AI native strartups들이 AI 기반 서비스를 제공하면서 추론이 더 많이 발생될 것. 나는 Google의 NotebooklM을 사용하는데, 이런 추론 수요가 많아질 것이라고 생각.
Physical AI 컨셉도 등장. 이를 위해 Omniverse 를 개발하여 AI가 학습할 수 있도록 플랫폼 제공 중. 추론 작업이 AI의 궁극적 성장 포인트라고 생각
추론은 높은 정확성과 낮은 latency 필요. CUDA 생태계가 이를 지원하여 전세계 모든 데이터센터와 엣지, 로봇시스템에도 활용가능. 추론은 이제 성장하기 시작한 시장.

Q 소버린AI 수요가 아직 강한가?
A Gen AI 수요에 주요 축으로 보는 중이다, 주요 파이프라인 중 하나. 성장 기회가 지속적으로 있을 것으로 판단


* 위 내용은 공개 실적발표 내용으로 별도의 승인절차 없이 제공합니다.
* SK증권 리서치 IT팀 채널 : https://t.me/skitteam

젠슨 황 컨콜 발언 요약

Jensen Huang (NVIDIA Corporation CEO) 
- NVIDIA의 성공 요인은 범용 컴퓨팅을 보완할 수 있는 가속 컴퓨팅의 필요성을 인식하고 이를 기반으로 GPU를 발전시켜 온 것이다. 
- 초기에는 CPU가 처리하기 어려운 컴퓨터 그래픽스를 시작으로 물리 시뮬레이션, 분자 동역학 시뮬레이션, 지진 데이터 처리 등으로 확장하며 점진적으로 새로운 산업을 개척했다. 
- CUDA 생태계를 구축하고 개발자들이 과거에 개발한 소프트웨어가 새로운 기술에서도 동작하도록 아키텍처의 호환성을 유지하는 것을 최우선으로 삼았다. 
- 각 시장에 진입할 때마다 새로운 알고리즘과 생태계를 학습하고 구축하며 산업을 개척해왔다. 
- 데이터센터의 경우 기존 범용 컴퓨팅 대비 고도화된 가속화를 통해 효율성을 높이고 에너지 소비를 줄이는 방향으로 나아가고 있다. 
- Generative AI를 통해 기존 IT 인프라를 넘어 새로운 기술 산업의 스킬을 창출하고 있으며, 디지털 인간과 같은 혁신적인 애플리케이션을 통해 시장을 확장하고 있다. 
- NVIDIA는 GPU뿐만 아니라 AI 인프라를 포함한 데이터센터 설계를 통합적으로 진행하며 경쟁력을 확보하고 있다. 
- Blackwell 아키텍처를 포함한 최신 기술 혁신으로 고객에게 더 높은 성능과 효율성을 제공하며 빠르게 발전하고 있다. 
- NVIDIA는 전 세계의 데이터센터, 클라우드 서비스 제공업체와 협력하며 막대한 책임감을 느끼고 있다. 


1. 데이터센터 가속화 및 효율성 증대
   - 기존의 범용 데이터센터가 가속화된 컴퓨팅으로 전환됨에 따라 에너지 효율과 처리량이 향상되고 있다. 
   - NVIDIA의 서버 랙은 기존 시스템을 대체하며 비용 절감과 효율성을 제공한다. 
   - Blackwell 아키텍처는 4배 빠른 학습과 30배 빠른 추론 속도를 제공하며, 고객의 ROI(투자수익률)를 크게 향상시킨다.

2. Generative AI와 클라우드 서비스
   - Generative AI가 NVIDIA 기술의 주요 애플리케이션으로 자리 잡으며, 클라우드 서비스와 인프라 투자 수요를 크게 증가시키고 있다. 
   - 고객이 NVIDIA의 인프라를 통해 AI 모델을 학습 및 미세 조정하며, 이를 통해 5배의 수익을 창출하고 있다고 강조했다.

3. 빠른 제품 공급과 고객의 수요
   - Blackwell 제품군의 수요가 매우 높으며, NVIDIA는 Q4부터 제품을 본격적으로 공급하기 시작했다. 
   - 고객의 강력한 수요로 인해 NVIDIA의 기술 공급이 기업의 수익성과 실적에 중요한 역할을 하고 있다.

$NVDA : 엔비디아의 블랙웰 칩은 현재 완전 생산 중이며, 3분기에 모든 주요 파트너에게 13,000개의 샘플이 배송되었습니다. 블랙웰에 대한 수요는 "엄청나다"

[한투증권 채민숙/황준태] Nvidia FY3Q25 실적 요약

▶ FY3Q25 실적 (Non-GAAP 기준)
※ 매출액: 350.8억달러 (vs. 컨센서스 332.5억달러) +16.8% QoQ / +93.6% YoY
※ 영업이익: 232.8억달러 (vs. 컨센서스 219.2억달러) +16.7% QoQ / +101.4% YoY
※ EPS: 0.81달러 (vs. 컨센서스 0.74달러) +19.1% QoQ / +102.5% YoY

▶ 사업부별 분기 실적
※ Data Center: 307.7억달러 (vs. 컨센서스 291.4억달러) +17.1% QoQ / +112.0% YoY
※ Gaming: 32.8억달러 (vs. 컨센서스 30.6억달러) +13.9% QoQ / +14.8% YoY
※ Professional Visualization: 4.9억달러 (vs. 컨센서스 4.8억달러) +7.0% QoQ / +16.8% YoY
※ Automotive and Embedded: 4.5억달러 (vs. 컨센서스 3.6억달러) +29.8% QoQ / +72.0% YoY

▶ FY4Q25 가이던스
※ 매출액: 375억달러 (+/- 2%) (vs. 컨센서스 370.8억달러)
※ 매출총이익률: 73.5% (+/- 50bp) (vs. 컨센서스 73.5%)

텔레그램 채널: https://t.me/KISemicon

JP모건) 한국 기업 참석자들은 가치 향상 전략과 핵심성과지표를 개선하려는 의지가 있다고 들었으며, 곧 추가적인 움직임이 있을 수 있습니다. 하지만 삼성전자와 관련해서는, 그들의 자사주 매입 발표가 투자 논리를 바꿀 만큼 중요한 것으로 보이지 않았습니다(특히 이재용 일가의 마진콜 리스크에 대한 보고서가 있는 상황에서). 삼성전자에 대한 초점은 여전히 실행력에 있으며, 약속을 지키지 못한 것이 실망으로 언급되었습니다. 반면, 거의 모든 대화에서 TSMC는 최우선 선택 종목으로 언급되었습니다.

https://n.news.naver.com/mnews/article/366/0001033413

골드만햄이 보는 네이버뉴스