Invest Heroes Global

Рынок с моими тезисами согласился

попса после отчетностей:

🇺🇸#BLK Black Rock = +2%
🇺🇸#BK Bank of NY Mellon = +2%
🇺🇸#JPM JPMorgan = 0%
🇺🇸#WFC Wells Fargo = +3%

Summary по отчетам банков за Q3

Перед отчетами банков аналитики в целом были настроены скептично в отношении динамики отрасли. 2024 год оказался слабым как по привлечению депозитов, так и по выдаче кредитов. Суммарно г/г депозиты выросли на 1-2%, а кредиты - на 1%. По результатам Q2 многие банки снизили гайденсы по кредитам, но сообщили, что в связи со снижением ставок ждут роста кредитной активности в 2025 году на уровне +3-4% г/г.

Переходим к отчетам банков за Q3.

JPMorgan. Отчитался сильнее ожиданий, поднял гайденс по NII, снизил гайденс по всем издержкам, хотя резервы под убытки оказались выше ожиданий. JPM IB показывает устойчивый результаты с ростом показателей +30% г/г.

Wells Fargo. Смешанно отчитался, хуже ожиданий по выручке, но лучше по прибыли. Гайденс на этот год не изменен. Резервы кв/кв снизились, что привело к росту ROE кв/кв.

BNY Mellon. Отчитался сильнее ожиданий по выручке и EPS. ROE остается на здоровом уровне - 12.2%.

BlackRock. Отчитался сильнее ожиданий по выручке и EPS. Существенно выросли активы под управлением, траектория роста прибыли сохраняется.

В целом по отрасли банки чувствует себя куда лучше ожиданий. Напомню, что в банковском секторе идет сжатие маржи, так как кредитов берут мало, ставки по кредитам не растут, а ставки по депозитам увеличиваются. Но это скорее проблема малых и средних банков, так как крупные банки держат спред между кредитом и депозитом за счет бОльшего уровня доверия на фоне прошлогоднего банкопада региональных банков.

Соответственно, снижение ставок поддержит рост банков за счет активизации кредита, особенно после выборов, что и дальше поспособствует росту прибылей крупных банков.

Дмитрий Новичков

Инфляция в США смотрит в сторону ускорения

Вышли данные по CPI за сентябрь. Это последний отчет по инфляции перед выборами в США, поэтому удивительно, что в нем ничего не "нарисовали" красивого.

CPI составил +0.2% м/м (+2.4% г/г). В целом как и в июле, и в августе. Замедления тут не происходит.

Energy внес сильный дефляционный вклад на уровне -1.9% м/м (-6.8% г/г). Это даже более дефляционный вклад, чем в июле и в августе. Но развернулись цены на энергетические услуги (электричество, ЖКХ), и вместо дефляционного вклада дали +0.7% м/м.

Core CPI составил +0.3% м/м (+3.3% г/г). Тут картинка не меняется особо с апреля, стабильный прирост м/м по верхней границе диапазона +0 - +0.3% м/м.

Аренда немного порадовала, всего +0.2% м/м после +0.5% м/м в августе, но на этом, наверное, позитивные данные в отчете заканчиваются.

Существенно ускорились сервисы - транспорт и медицина выросли на +1.4% и +0.7% м/м соответственно. Цены на авто м/м тоже выросли, но на уровне г/г продолжают показывать отрицательную динамику.

Проинфляционные факторы пока себя еще не реализовали, но вполне мы можем увидеть их на отчете за октябрь уже после выборов. Во-первых, дефляционный фактор от нефти и газа может уйти, если на БВ ничего не поменяется за полмесяца. Во-вторых, во многих сервисных статьях уже в сентябре произошел свип с дефляционного в инфляционный вклад.

Фактически, сентябрьский отчет от существенного роста инфляции спас сектор Energy. Но если исключить эту строчку и оставить только Food с остальными статьями, то инфляция уже выше летней и показывает признаки ускорения.

Если обратиться к минуткам ФРС, то снижение ставок на 0.5% не было поддержано большинством, а в самом комментарии сказано, что от дальнейшего снижения могут воздержаться, опираясь на данные. Несмотря на сильные цифры по занятости, свежий отчет по заявкам по безработице тоже показывает прирост.

Рынок облигаций со ставкой US10Y > 4.05% прайсит не только неопределенность перед выборами (Трамп - проинфляционный кандидат на уровне бюджета и медицинских сервисов), но и неопределенность относительно будущей траектории ставок в том числе.

Аналитически, понимаю, что снижение ставок на 0.5% не было обоснованным, но под это дело перекрутили макро данные. В таком кейсе ФРС стоит оставить ставку на месте с учетом того, что вероятен проинфляционный отчет за октябрь. Но у J&J компании с займами под 60-80% в векселях на это могут быть свои планы. Я бы сказал, что политика ФРС была бы более честная, если бы займи МинФина шли по старой схеме - 40/30/30% по дюрациям, а не 80/10/10%. В этой игре - найди баланс - ФРС в целом может идти дальше с шагами по 0.25%.

Но прибыль/риск все равно остается в пользу длинной дюрации как из-за фактически низкого давления на дальний конец и имплементации программы по двойному РЕПОванию просевших в теле облигаций по номиналу, что усилит спрос на эти активы.

Дмитрий Новичков

Но проинфляционный кейс остается в силе на уровне аренды

З/П растут, дефолты в США падают. В целом, суммарно сильный рост новых рабочих мест (>150K/мес) свидетельствует о дальнейшем росте ВВП

Тревожные звоночки на рынке США

После выхода последних макроэкономических данных уже можно говорить, что на макро уровне в США что-то сломалось:

👉 В сентябре занятость выросла на 254К новых рабочих мест (~223K в частном секторе, что вполне себе хорошо). Если взять в учет еще и августовский пересмотр, то прирост составил 326К новых мест, что очень сильно. Тезис о слабеющем рынке труда тут не подтверждается. НО, если взять картинку пошире, то можно увидеть, что кол-во людей, имеющих две работы - растет и сейчас находится на рекордном уровне. А основной приток новых рабочих мест осуществляется за счет мигрантов, а не внутреннего населения. Но ФРС на это не смотрит.

👉 Уровень безработицы сократился на такой занятости с 4.2% до 4.1%. Соотношение открытых вакансий к безработным подросло относительно августа. В итоге быстрое охлаждение рынка труда не состоялось.

👉 Средние з/п в США вновь подросли на +4% г/г или +0.4% м/м. Если взять неуправленческий персонал, то рост +6.6% г/г.

👉 Рынок труда пока смещает риски в сторону проинфляционных, на этом фоне ФРС, конечно, поспешил снижать ставку, и аргументов в пользу снижения на 50 бп в ноябре больше нет. Скорее, ФРС будет двигаться по 25 бп, хотя с таким рынком труда скорее растут риски вообще подождать с дальнейшим снижением ставок.

👉 Если переходить к облигациям, то рынок негативно отреагировал на более сильные экономические данные. В результате 2Y-10Y кривая снова инвертировалась.

👉 Но облигации волнуются не только из-за макро данных. Под конец финансового года из банковской системы резко утекло $180 млрд, что привело к отрыву ставки SOFR от диапазона ставок ФРС на 50 бп, и это достаточно сильное отклонение. Эта история напоминает историю с Леман Бразерс, тогда за полгода до дефолта произошел аналогичный отрыв ставок денежного рынка от диапазона ФРС.

👉 В общем, тут суть какая, на $3 трлн резервов отток в рамках $200 млрд уже является чувствительным. Как раз-таки ситуация с расхождением ММ и SOFR говорит о том, что у кого-то лопался баланс в секунду. Все-это происходило в один момент с оттоками денег по программе экстренного спасения банков от ФРС - BTFP.

Возможно, тут нет ничего страшного, и ситуация рассосалась сама собой, но к общей стабильности финансовой системы есть вопросы.

Как и есть вопросы в снижение ставок дальше, ведь надо оставлять запас в случае реальных проблем в экономике, а не проблем, нарисованных пересмотрами.

Однако остаётся прозаичная вещь в виде огромного кол-ва новых займов в коротком долге, что вынуждает J&J работать вместе и снижать ставку несмотря ни на что.

👉 Рынку акций в принципе все равно, аналитики рекордно снизили EPS перед сезоном отчетов, а значит компаниям будет легче бить ожидания.

👉 Рынок облигаций сам ужесточил фин. условия, вновь образовав инверсию.

WTF? И почему ФРС на куче публичных выступлений не комментирует явно серьезный звонок - вопрос пока без ответа. Видимо, выборы есть выборы и вопрос зависимости ФРС стоит в открытую.

Дмитрий Новичков

Небольшой комментарий-мысль о последних инициативах Китая

С точки зрения инвестиционных домов введение стимулирующих мер на рынке Китая - это показатель слабости текущей экономики. Хотя сложно назвать экспортную экономику Китая с ростом ВВП на 5% в год слабой, а импортную экономику США с ростом 3% в год - сильной.

Какие практические аспекты можно выделить из введённых мер:

Для государственных компаний кредит будет расширен с 60% до 100% покрытия для покупок с рынка нераспроданного жилья. То есть раньше компания, если хотела выкупить нераспроданное жилье, должна была 40% платить из своего кармана. Теперь 100% можно взять в долг, достроить и быстро долг погасить, так как ставки снижаются и будут еще ниже. Это плюс для застройщиков, но минус для банков, где маржа банковского сектора рекордно низкая - в районе 1.4%.

Для потребителей, с 2008 года это будет первым случаем, когда будет возможно рефинансировать действующую ипотеку. Ранее это было нельзя сделать, так как решение по ипотеке и ставкам, а также правилам рефинансирования исходило от PBOC. Теперь это переложено на сами банки. Но рефинансировать ипотеку можно будет только в следующем году. Что также важно, в этом году ставки по ипотекам сильно снизились, но рефинансироваться было нельзя.

С точки зрения ставок, текущая средняя ставка для имеющих ипотеку - 4%, но по первой покупке - 3.2%, по вторичной покупке - 3.5%. То есть возможность рефинанса и снижение ставок, по данным самого Китая, может сократить общие процентные расходы на 150 млрд юаней ($21 млрд).

Здесь важный аспект - на экономику фактически введенные меры окажут влияние только с 2025 года.

С точки зрения потребителя важно одновременно два пункта - это снижение первоначального взноса и снижение ставок. Снижение ПВ при неизменных ставках увеличивает только доступность жилья, но не повлияет в прямом смысле на высвобождение сбережений в рост потребления, так как остаток по квартире - это долг, который также повышает и расходы. Грубо говоря, доступность жилья растет, но рост доходов и расходов будет на сопоставимую величину.

Но вот одновременный эффект снижения ПВ и снижения ставок - это уже и рост доступности жилья, и рост располагаемых доходов. Классический инвест банк скорее будет опираться на известные экономические теории через призму анализа будущих платежей. Как раз цифра в 150 млрд юаней получена именно таким образом.

Грубо говоря, с классической предпосылкой о том, что китайцы инвестируют 70% сбережений в недвижимость, ответ инвест банка - это дополнительный приток в сектор недвижимости на уровне 105 млрд юаней, то есть +1% роста к 2025 году.

Но если мы имплементируем концепцию одновременного снижения ПВ и ставок, но сохраним предпосылку об инвестициях в недвижимость на уровне 70%, то сразу получим дополнительные притоки в сектор недвижимости на +14%, размытых на несколько лет, то есть ~+7% в 2025-2026 гг., и это уже совсем другой вывод из действующих мер.

Дмитрий Новичков

Манипуляция данными в США

В этом году мы сразу встретились с двумя кейсами, когда данными манипулируют. Первый кейс - это резкий пересмотр в сторону ослабления рынка труда и рост безработицы. Тогда я писал, что non farm payrolls этот тезис не подтверждают.

Но раз где-то убыло, то где-то должно и прибыть.

В результате на выходных был пересмотрен августовский рост ФОТа и темп роста располагаемых доходов. Общий ФОТ был пересмотрен на +1.1% вверх, что привело к пересмотру темпов с +4.5% до +6.5% г/г. На этом фоне рост реальных располагаемых доходов был пересмотрен вверх на +3.5%, что привело и к пересмотру нормы сбережений с 2.9% до 4.9%.

Оказывается, что рынок труда совсем не слабый, да при этом еще и остается проинфляционным, так как дефицит предложения относительно спроса сохраняется, что, конечно, полностью нивелирует необходимость в понижении ставок на 0.5% в сентябре и потенциальное понижение еще на 0.5% в ноябре.

Но с данными все сделали красиво, показали, что пора смягчать резко из-за лага ДКП в 3-6 кварталов, хотя Пауэлл сам отмечал на конференции эффект манипуляции. А когда ставку снизили - огласили пересмотр данных. На этом фоне в Q3 прогнозируется уже рост ВВП не на +2%, а сразу на +3%.

В контексте мантры о "поступающих" данных работа макроаналитика становится бессмысленной, так как все выводы делаются на неправильных вводных, которые могут сильно корректироваться во времени, полностью меняя картину мира.

Дмитрий Новичков

Сделайте важное дело - проголосуйте против биржевых торгов 24/7

На торгах вне основной сессии радуются только спекулянты, лудоманы и арбитражеры, которые умеют на малых счетах снимать сливки со спредов. Большинству обычных людей такие торги принесут только неудовлетворение - все начнут следить за рынком в выходные, пытаясь анализировать большие движения на малых объемах.

Ссылка на опрос ЦБ: https://www.cbr.ru/press/event/?id=21035

Short Interest в Китае сейчас, наверное, самый густонаселенный трейд среди всех фондов

Китай дождался снижения ставки ФРС, чтобы усилить меры по поддержке экономики

👉 Снижение 7-дневной ставки обратного репо с 1.7% до 1.5%;
👉 Снижение нормы банковских резервов на 0.5%, что высвобождает 1 трлн юаней ($142 млрд) ликвидности;
👉 Ожидается снижение MLF на 0.3%;
👉 Снижение минимального первоначального взноса с 25% до 15% для покупателей второго жилья. Раннее ПВ был снижен для тех, кто впервые покупает новое жилье.
👉 Возможное дальнейшее снижение нормы резервирования в этом году на 0.25-0.5%;
👉 Снижение ставок LPR и депозитов на 0.2-0.25%;
👉 Народный банк Китая будет покрывать 100% кредитов в программе для местных властей на покупку непроданных домов с дешевым финансированием, по сравнению с 60% ранее.

Наконец-то Китай начинает раскачивать кредит и снижать привлекательность депозитов.

Интересно, что в деньгах самая большая поляна после GPU принадлежит Dell ~ $25 млн/MW. Dell это лидер в производстве серверов. Средняя цена GPU H100 на 1 MW около ~$50-$60 млн.

Возможно, это тот самый кейс, когда нужно продавать лопаты, а не добывать золото.

Инвестиционная стратегия Бьюри на одной странице

Понизили прогноз по ВВП в 2024 году с +2.1% до +2%. Оставили прогноз +2% на 2025-2026 гг.

Повысили прогноз по безработице по всей кривой

Понизили прогноз по PCE и Core PCE на 2024-2025 гг.

ФРС в стиле блесс

Снизили ставку на 50 бп, получается, рынок продавил, по первичным признакам, но возможно, в экономике все-таки не все в порядке.

Как и Goldman завещает

BlackRock в тему отмечает, что текущий прайсинг рынка по снижениям ставки ФРС не бьется с уровнями рецессии, то есть рынок бондов ставит на сценарий мягкой посадки, а это скорее говорит за продолжение ралли в S&P 500

Рынок пушит ФРС снижать ставку на 50 бп

Интересная новость, на прошлой неделе рынок облигаций заложил снижение ставки ФРС 18 сентября на 50 бп. Доля такого сценария выросла с 20% до 59%, хотя последние экономические данные не выглядят голубиными.

Аналитические дома активно пушат, что в ближайшие месяцы CPI сократится до уровня ниже 2% г/г, что должно способствовать более быстрому снижению ставок. Такой кейс возможен только при еще более сильном падение нефти и газа, так как Core CPI стабилен, а услуги даже проинфляционны.

На этой неделе решения по ставкам будет исходить от многих ЦБ мира, самым важным из которых будет BoJ. Но их заседание позже ФРС.

Наверняка, это самое интересное заседание ФРС в этом году, от сигнала и прогнозов на которых будут зависеть и динамика акций, и облигаций. Самое интересное - мысли ФРС по состоянию экономики, так как аналитические дома активно занимаются думингом на фоне замедления темпов роста с +3% г/г до +2% г/г.

Дмитрий Новичков

Данные по инфляции - на уровне ожиданий, но чьих?

Данные по инфляции за август вышли на уровне ожиданий. CPI составил +0.2% м/м или +2.5% г/г. Core CPI составил +0.3% м/м или +3.2% г/г.

Дефляционный фактор исходит от сегмента Energy вместе с падением цен на газ и нефть. Energy -0.8% м/м, остальные commodities -0.2% м/м. Еда выросла всего на +0.1% м/м. Тут картина может быстро меняться. Но с учетом прогноза по профициту нефти дефляционная среда в Energy сохранится.

Из негативного, вновь ускорилась аренда. Она выросла на +0.5% м/м (+5.2% г/г) - это самый быстрый прирост в этом году. В целом сервисы выросли на +0.4% м/м (+4.9% г/г), и это с учетом дефляции в медицинских сервисах на 0.1% м/м.

При этом, если верить дифференциалу TIPS-FX (разница доходностей между линкерами и нотами), рынок уже закладывает, что инфляции опустится ниже 2% быстрее таргета самого ФРС, что отчасти связано с сильно бычьим рынком облигаций в последние дни. US10Y Breakeven сейчас находятся на уровне 2.02%, а US5Y Breakeven на уровне 1.86%.

Вывод: "поступающие" данные не вяжутся с излишне голубиной риторикой, что убивает аргументы адептов снижения ставки на 50 бп на ближайшем заседании (а таких около 20%).

Дмитрий Новичков