Свинское чаепитие

Сегодня в Казани стартовал саммит БРИКС. Вообще, нынче деятельность "Клуба по интересам" БРИКС сводится примерно к следующему: встречаемся полтора раза в год и обсуждаем текущую повестку дня. В принципе, всё.

Почему БРИКС трудно назвать "полноценной" организацией?

🚢 Нет спецрежима торговли товарами и услугами между участниками - нет общего рынка трудовых ресурсов, товаров, услуг.
Вот, например, есть Евразийский экономический союз (ЕАЭС), в который входят Россия, Казахстан, Беларусь, Армения и Киргизия. Из-за того, что в ЕАЭС применяется единый таможенный тариф, товары между государствами-участниками перемещаются свободно без декларирования и государственного контроля. Существуют единые санитарные, ветеринарные и карантинные меры. Есть послабления в отношении перемещения рабочей силы между странами: при устройстве на работу в одной из стран ЕАЭС гражданам другой страны-участницы не надо оформлять разрешения и патенты. БРИКС не может похвастаться ничем подобным.

🏦 Слабые финансовые институты. 10 лет назад был создан Новый банк развития (НБР). Цель банка- финансирование инфраструктурных проектов и проектов устойчивого развития в государствах БРИКС и развивающихся странах. Но пока результат довольно скромный- уставный капитал банка составляет $100 млрд (до МВФ ещё далеко).
При этом банк соблюдает западные санкции в отношении России (которая владеет ~19% в капитале банка): новые проекты НБР в РФ (инвестиции банка в Россию) заморожены.

🎭 Конечно, самый комичный момент - популярная в определенных кругах идея создания "единой валюты БРИКС". Повторять, почему это в принципе нереализуемая затея не буду, про это уже было тут (теория оптимальных валютных зон, необходимость проводить единую ДКП и всё такое). Но хотел бы обратить внимание на тот факт, что даже президент РФ недавно заявил, что "на данный момент мы не рассматриваем этот вопрос, он и не созрел".

✏️ Справедливости ради, скажу, что есть определенные подвижки в отношении некоторых инициатив (ну ладно, по крайне мере на словах).
Пошли разговоры о создании депозитарной системы BRICS Clear.

Предпринимаются определенные шаги по продвижению использования национальных валют в торговле (в большей степени речь идет об интернационализации юаня).

Но пойдет ли ЕС на такой шаг - вопрос дискуссионный.

В конце декабря истекает пятилетний контракт между ПАО "Газпром" и НАК "Нафтогазом", который регулирует транзит российского газа через Украину в европейские страны. Киев вроде как отказывается продлевать контракт. Конечно, слишком серьезно относиться к словам украинских властей не стоит, и, скорее всего, мы увидим продолжение транзита в 2025 году. С другой стороны, перед ЕС стоит грандиозная цель - полностью прекратить импорт российского газа к 2027 году.

В целом доля украинского транзита в импорте газа ЕС снизилась с 11% в 2021 году до 5% в 2024 году. Доходы Украины от транзита газа составили $1,2 млрд в 2022 году и $0,8 млрд в 2023 году, или около 0,5% ВВП Украины. То есть, в случае расторжения контракта Украина может потерять доходы, эквивалентные примерно 0,5% ВВП. Кроме того, Венгрия, Словакия и частично Австрия выступают против прекращения транзита газа через Украину, опасаясь непропорциональных экономических потерь при таком сценарии (для этих стран украинский транзитный маршрут обеспечивал 65% потребностей в газе в 2023 году).

Украинская газопроводная система соединяет Россию, Польшу, Словакию, Венгрию, Румынию и Молдову. Поставки газа через Украину в Польшу и Румынию прекратились, и нынче газ поступает в ЕС через Словакию.

Тем не менее, на случай расторжения контракта европейский think tank Bruegel наметил 3 сценария развития для ЕС:

1️⃣ Замещение российских поставок сжиженным природным газом.

Окончание действия контракта на транзит газа подразумевает, что с 1 января 2025 года ЕС потребуется дополнительный импорт в объеме 140 ТВтч в год из других источников. Большая часть поставок российского газа в Австрию, Венгрию и Словакию осуществляется в рамках долгосрочных контрактов между их крупнейшими газовыми компаниями и "Газпромом", срок действия которых истекает в разное время (Словакия - в 2028 году, Австрия - в 2040 году, Венгрия - в 2036 году).

Терминалы СПГ в Польше, Германии, Литве, Италии, Хорватии и Греции, новые плавучие хранилища для регазификации в Германии и Италии и потенциальное расширение пропускной способности трубопровода "Турецкий поток"(который проходит через Черное море из России в Турцию), теоретически могут заменить потерянные объемы. Но есть нюанс: это будет дороже + могут возникнуть технические трудности.

2️⃣ Замещение российских поставок азербайджанским газом.

Тут сразу следует сказать, что Азербайджан не производит достаточно газа, чтобы в краткосрочной перспективе полностью заместить поставки из России в Европу. Хотя у Азербайджана есть соглашение удвоить экспорт газа в ЕС как минимум до 200 ТВтч к 2027 году, добыча газа в стране в последние годы существенно не увеличилась, в то время как внутреннее потребление растет. Без долгосрочных контрактов с европейскими фирмами Баку не сможет обеспечить финансирование для увеличения добычи на Каспии. Скорее всего, при реализации этого сценария мы увидим следующую картину: Россия продолжит поставлять газ (под маркой "Азербайджанский газ") на Украину, в то время как Азербайджан будет получать газ из России (под маркой "российский газ"). Другими словами, никаких изменений в газовых потоках не произойдет: трейдеры ЕС будут покупать газ у Азербайджана, который будет покупать газ у России.

3️⃣ Новое соглашение между ЕС, Украиной и Россией.

С коммерческой точки зрения, оператору газотранспортной системы Украины (ОГТСУ) для работы требуется минимальная пропускная способность около 27 млн кубометров в сутки. Суточная техническая пропускная способность украинского транзита намного выше (244 млн куб. м в сутки), чем фактический объем транзита (40-50 млн куб. м) в настоящее время. Но поскольку такие страны, как Италия и Германия, снизили свою зависимость от российского газа, а Австрия пытается диверсифицировать поставки, возникают сомнения в устойчивости высоких объемов транзита в рамках нового соглашения.

Однако с точки зрения цены стоимость поставок из России значительно ниже текущих цен на СПГ. В зависимости от своей ценовой стратегии "Газпром" может предложить европейским потребителям наиболее конкурентоспособный вариант.

(продолжение)

📝 Возьмем, к примеру, одну из самых известных работ авторов
“The Colonial Origins of Comparative Development”, в которой рассматриваются различные бывшие богатые (такие как США и Австралия) и бедные (такие как Нигерия и Пакистан) европейские колонии. AJR отмечают, что в богатых бывших колониях люди сегодня подвергаются меньшему риску экспроприации со стороны государства. AJR выдвигают гипотезу, что это происходит потому, что еще в колониальные времена европейские колонизаторы создали сильные права собственности в колониях, которые в конечном итоге стали богатыми, и слабые права собственности в колониях, которые в конечном итоге стали бедными.

Чтобы проверить эту гипотезу, они проанализировали смертность европейских поселенцев в различных колониях. Высокая смертность среди поселенцев ( в основном из—за тропических болезней) означала, что европейцы не могли массово переезжать в такие места, как Нигерия, и поэтому правили издалека.

Колонизаторы, правившие издалека, толком не заботились о правах собственности, поэтому они просто заставляли свои армии добывать полезные ископаемые и/или рабов, а колонию в целом оставляли гнить. Но если заболеваемость была низкой, европейцы переезжали, и тогда им нужно было установить какие-то права собственности. Таким вот волшебным образом эта гипотеза вроде как бы подтверждается — колонии, где европейцы не так часто умирали от болезней, как правило, намного богаче и имеют гораздо лучшие права собственности.

Вроде бы всё сходится. Но. Glaeser et al. (2004) отметили, что в тех местах, где европейцы смогли обосноваться, они не просто привнесли права собственности и другие институты — они привнесли самих себя. Иными словами невозможно эмпирически отделить эффект роста от институтов от эффекта роста от человеческого капитала, то есть от эффекта простого присутствия в вашей стране группы людей европейского происхождения.

При этом сам Нобелевский комитет счел необходимым сделать дисклеймер по этому поводу в своем объявлении о присуждении премии:
"В конечном счете человеческий капитал и институты являются факторами, определяющими экономический рост, и очень трудно отделить аргументацию AJR от того факта, что человеческий капитал оказывает независимое влияние на экономический рост… Таким образом, к оценке Робинсона и Джеймса следует относиться с определенной долей скептицизма."

🗽 Другой пример- работа "Democracy Does Cause Growth". Acemoglu, Naidu, Restrepo, и Robinson (тут уже без Саймона Джонсона) проанализировали выборку из 175 стран за период с 1960 по 2010 год и выяснили что, что в демократических странах ВВП на душу населения примерно в четыре раза выше, чем в недемократических- $2074 vs $8149 (это значение не корректируется с учетом времени или других факторов).

Но в какой мере это различие объясняется демократией? Выясняется, что в небольшой. Вот что Acemoglu et al. пишут по этому поводу: "по нашим оценкам, страна, которая переходит от недемократии к демократии, в ближайшие 25 лет достигнет примерно на 20% более высокого уровня ВВП на душу населения, чем страна, которая остается недемократической."

Другими словами, если бы среднестатистическая недемократическая страна в их выборке перешла к демократии, ее ВВП на душу населения увеличился бы с 2074 до 2489 долларов за 25 лет. Да 20% - это лучше, чем ничего, и лучше, чем диктатура, но нельзя сказать, что это какой-то выдающийся результат.

Тот факт, что Дарон Аджемоглу, Саймон Джонсон и Джеймс Робинсон стали лауреатами Нобелевской премии по экономике в этом году - дело вполне заслуженное. Все три лауреата входят в топ-5% самых цитируемых экономистов. А если взять отдельно Аджемоглу, то он занимает 1-е место среди топ-10% самых цитируемых авторов за последние 10 лет. Так что присуждение ему Нобелевской премии было скорее вопросом времени.

Если упростить, то Аджемоглу, Джонсон и Робинсон (для удобства будем использовать AJR) придерживаются теории о том, что экономическое развитие обусловлено наличием в стране надлежащих институтов.
Что такое институты? Здесь нет чёткого ответа, и разные исследователи как правило, имеют в виду разные вещи под этим словом- правовые механизмы (такие как права собственности), политические системы (такие как демократия, бюрократические организации) и т.д. Впрочем, есть и такая формулировка: Институты – это «правила игры» в обществе, которыми люди руководствуются во взаимодействии друг с другом в разных сферах – политической, экономической, социальной и других – и которые тем самым определяют возможности и стимулы."

AJR считают, что если институты являются “инклюзивными”- они поощряют участие широких масс людей в экономической деятельности, наилучшим образом использует их таланты и навыки + позволяют отдельным людям делать выбор по своему усмотрению — то страна будет процветать. И если институты являются “экстрактивные”- они игнорируют человеческий вклад, растрачивают человеческий потенциал впустую и просто пытаются захватить ресурсы (полезные ископаемые, рабочую силу),— то страна останется бедной.

Вообще, пересказывать столь обширную тему в ТГ нет ни малейшего смысла, но скажу, что теория в целом мне симпатична и близка.

А теперь давайте перейдем к критике.

Департамент исследований и прогнозирования (ДИП- think tank Банка России) обращает внимание на то, что вопрос о темпах замедления инфляции остается открытым. И в этой связи стоит понаблюдать за развитием следующих макроэкономических взаимосвязей:

✔️ Высокие процентные ставки сдерживают рост спроса со стороны частного сектора, в том числе на кредит (уже наблюдается). Мы уже имеем некоторое охлаждение в динамике кредитования в розничном сегменте.

✔️Аппетит бизнеса к расширению производства в расчете на дальнейший быстрый рост спроса нормализуется (уже наблюдается).

✔️ Планы бизнеса по найму дополнительного персонала корректируются вниз, снижая накопившееся напряжение на рынке труда (уже наблюдается). В том числе из-за более умеренных ожиданий по спросу на их продукцию и по росту инвестиционной активности.

✔️Темпы роста заработных плат постепенно сближаются с ростом производительности (процесс только начался). Показатель безработицы в очередной раз обновил свой исторический минимум (2,4%) при сохранении высокой конкуренции за персонал. Ситуация на рынке труда является лакмусовой бумажкой для понимания того, сформировался ли и насколько силен дезинфляционный тренд. Именно через постепенную нормализацию ситуации на рынке труда должна формироваться тенденция на постепенное сближение темпов роста зарплат и производительности.

✔️Темпы роста потребления домохозяйств замедляются в соответствии с ростом доходов при сохранении высокой нормы сбережений (появились первые признаки). Несмотря на сохраняющуюся высокую сберегательную активность населения, рост доходов пока позволяет наращивать потребление одновременно со сбережениями. Наблюдаемое увеличение импорта потребительских товаров вместе с увеличением их внутреннего производства отражает усиление спроса со стороны домохозяйств.

✔️ Рост потребительских цен тормозится с текущих уровней (пока не наблюдается). Годовая инфляция в сентябре уменьшилась (до 8,6%), однако в этом году ее дальнейшее замедление окажется небольшим. Если посмотреть с поправкой на сезонность в пересчете на год, то в сентябре рост потребительских цен ускорился до 9,8 с 7,5% м/м SAAR в августе.

А вообще в бюллетене полно моментов в духе "с большей вероятностью требуется дальнейшие ужесточения денежно-кредитных условии" или "купирование вторичных эффектов можно достичь посредством дополнительного повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях, либо еще более длительного поддержания высокой ставки в предстоящие кварталы, либо комбинацией обоих действий."
Это на всякий случай, если кто-то еще сомневается в том, что 25 октября (в следующую пятницу) произойдет очередное повышение ключевой ставки.

Выступая на форуме в Сочи, Дмитрий Белоусов (брата нынешнего министра обороны Андрея Белоусова) из центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП) повторил давний тезис центра о "ловушке дешевого труда." Смысл в том, что в России сложился замкнутый круг: избыточная занятость (поддержание искусственной занятости на предприятиях)=> низкие зарплаты (чтобы удержать издержки) => бедность и недопотребление. Труд слишком дешев, чтобы замещаться роботами, соответственно, относительно низкопроизводителен- и от этого дешев. У компании нет мотивации внедрять автоматизацию/роботизацию.

Авторы отмечают смехотворно низкое количество промышленных роботов на отечественных предприятиях. Правда, данные не совсем свежие- ещё доковидные. В 2019 в России было 5 роботов на 10 тысяч занятых в промышленности. Для сравнения: в Швейцарии: -161, в Италии- 212, в Германии- 346. Лидером является Южная Корея - 855. Судя по интервью с замглавы Минпромторга России Михаилом Ивановым (кажется, уже бывшим замглавы), количество роботов на 10 тыс. человек нынче составляет целых 10 штук, а к 2030 году планируется увеличить плотность роботизации до 56 роботов на 10 тыс. человек.

Также по оценкам ЦМАКП, "развитие цифровизации и роботизации производств способно высвободить при прочих равных до 12–15 млн. занятых, что ликвидирует нынешнее скрытое индустриальное перенаселение, проявляющееся в хроническом разрыве по производительности труда между Россией и странами — техно- логическими лидерами."
Впрочем, здесь следует отметить, что эти цифры кажутся слишком завышенными, и неясно, на каких расчетах всё это основано. В конце концов, при численности рабочей силы в ~76 млн человек- это почти каждый пятый.

Но тут возникает вопрос- сможет ли дефицит кадров/гонка зарплат, которую мы наблюдаем последние 2 года, разорвать этот порочный круг? Короткий ответ: не знаю, но надежда (хоть и маленькая) всё же есть.

Недавно Банк России подготовил 4 сценария развития на ближайшие годы- базовый, рисковый, проинфляционный и дезинфляционный. Последний можно назвать наиболее оптимистичным. В рамках этого сценария предполагается, что за счёт увеличения инвестиции в основной капитал и более высоких темпов прироста совокупной факторной производительности в экономике происходит существенное расширение предложения. На фоне растущего дефицита трудовых ресурсов компании вынуждены в большем объёме осуществлять инвестиции, способствующие интенсификации производства. Удорожание рабочей силы вынудит компании внедрять автоматизацию и повышать производительность.

Да, понимаю, что такой расклад кажется малоосуществимым, но, как говорится, мечтать не вредно.

Стокгольмский институт экономики переходного периода представил альтернативный взгляд на экономику России в условиях военного конфликта и санкций. Один из главных тезисов доклада - к российской экономической статистике следует относиться с осторожностью: официальной статистикой (такой как темпы роста ВВП и инфляции) манипулируют, чтобы поддержать мнение о стабильности российской экономики, но альтернативные показатели указывают на иную реальность.

Не спорю, здоровый скепсис по отношению к статистическим данным- вещь нужная. Но по поводу данного доклада возникает слишком много вопросов. Вот, например, два момента (по факту их гораздо больше) из доклада, которые вызывают недоумение:

1️⃣ "Данные Росстата сильно отличаются от альтернативных показателей инфляции, например, индекса товаров повседневного спроса (FMCG), рассчитываемого российской службой мониторинга общественного мнения РОМИР. Их индекс дает стабильно более высокие темпы инфляции, чем общий индекс потребительских цен (ИПЦ) и ИПЦ на продовольственные товары, рассчитываемый Росстатом."

Тут придётся повторять. Во-первых, каждый человек может рассчитать свой собственный индекс, и он будет отличаться от ИПЦ. Можно ради забавы составить индекс покупок в "Красное и Белое" и отслеживать изменение цен на ключевые горячительные напитки.
Во-вторых, проблема с индексом FMCG (РОМИР) заключается в том, что данные являются непубличными, а методология непонятная. Какие конкретные повседневные товары отслеживаются в индексе? Какие веса у каждой позиции? Ответа нет.
Росстат можно ругать сколько угодно, но его данные публичны, а методология прозрачна. При необходимости вы можете посмотреть на средние потребительские цены в вашем городе и сравнить, адекватно ли Росстат отображает ценники, которые есть в магазинах.

2️⃣ "В отличие от РОМИР, Росстат традиционно считает долю продуктов питания в корзине ИПЦ России на уровне 38%, что является слишком низким показателем и приводит к занижению инфляции."

ИПЦ измеряет изменение во времени стоимости набора продовольственных, непродовольственных товаров и услуг, потребляемых средним домохозяйством (т.е. стоимости "потребительской корзины"). Вес услуг для расчёта ИПЦ составляет 27,9%, непродовольственных товаров- 34%, продовольственных- 38,1%.

Есть такая закономерность, что чем богаче страна (население), тем меньше доля еды в корзине среднего потребителя, а с ростом благосостояния доля еды подаёт.

А что, если мы сравним вес еды+ безалкогольных напитков в корзине других странах?

Получаем следующее: Россия имеет максимальную долю еды для стран с сопоставимым уровнем благосостояния. Иными словами, доля еды у нас не занижена, а наоборот, завышена и по-хорошему должна быть ниже.

И ещё. Если посмотреть, откуда взялся тезис о том, что "38% - это слишком низкий показатель", то ссылка будет на "уважаемого" деятеля по имени Владимир Милов (бакс за 200 и прочее). Кто не знает что за персонаж, то ютуб вам в помощь.
Впредь советую авторам обращаться за консультацией к более компетентным специалистам.

Если где-то и существует партийная солидарность между республиканцами и демократами, то это тема государственного долга. Чисто bipartisan подход- ни один из кандидатов, участвующих в президентских выборах 2024 года, не выдвинул плана решения проблемы растущего долгового бремени. По некоторым оценкам, предложения Трампа по увеличению расходов + снижению налогов приведут к увеличению госдолга на 7,5 трлн долларов к 2035 году. У Харриса в этом смысле всё скромнее- плана вице-президента приведет к увеличению долга на $3,5 трлн к середине 2030-х годов.

Легко злиться на политиков, когда речь заходит о большом дефиците государственного сектора. Но есть простая истина- все избиратели хотят экономического процветания и проголосуют против любого, кто не использует доступные им инструменты для достижения этой цели. Частный сектор (простые граждане) хочет сохранить качество своей жизни. Это означает поддержание экономического роста на том уровне, на котором он был в прошлом.

Частный сектор может не захотеть брать на себя повышенный риск, чтобы обеспечить этот экономический рост, По какой-то причине он решил сберегать, а не тратить, вести более "аскетичный" образ жизни и не брать в долг. Сокращение долга частного сектора привело бы к росту ниже тренда, если бы правительство не увеличило свой дефицит, чтобы восполнить этот пробел.

Этот выбор начинается с частного сектора, а не с государственного. Политический класс просто делает то, что ему нужно, чтобы остаться у власти, и из-за желания частного сектора сохранить экономический рост на историческом уровне, он тратит. Будущий дефицит в частном секторе может остановить этот тренд и даже позволить правительству пойти по пути делевредж (снижения долговой нагрузки). Это не является невозможным и происходило в недавнем прошлом. Однако, чтобы это произошло, необходимо что-то изменить в способности частного сектора брать на себя риски.

Поддержание высоких темпов экономического роста предполагает наращивание долга. И если частный сектор (либо корпоративный сектор) не сделает этого, то это сделает государство. И всевозможные политики будут рады сделать всё возможное для реализации этого.

Тут заместитель председателя Банка России Алексей Заботкин недавно заявил, что Банк России намерен вернуться к вопросу о снижении целевого уровня (таргета) инфляции после ее стабилизации. Правда, произойти это может не скоро - снижение уровня цели возможно не ранее 2028 года. Но, глядя на то, с каким трудом нынче пробивается тернистый путь к заветным 4%- снижение пока выглядит как перспективой более отдаленного будущего.

Сам по себе выбор формата цели по инфляции- задача весьма сложная и зависит от целого ряда факторов. Переходя в 2015 году к режиму таргетирования инфляции, Банк России определил целью ДКП снижение инфляции до 4% в среднесрочной перспективе и ее дальнейшее поддержание вблизи этого уровня. Именно такой целевой ориентир регулятор выбрал с учетом существовавших на тот момент особенностей ценообразования и структуры российской экономики, а также обширного опыта таргетирования инфляции в мире. Так, значение 4% соответствовало медианному уровню цели по инфляции среди стран с формирующимися рынками (СФР), но при этом было несколько выше, чем в странах с более стабильной и предсказуемой макроэкономической средой. В Бразилии таргет - 3 ± 1,5, в Казахстане- 3-4%. В развитых странах таргет ниже: в США, ЕС, Южной Корее-2%.

При этом Банк России оценивал, что постоянное поддержание инфляции в России на уровне ниже 4% может быть затруднительно из-за высоких и незаякоренных инфляционных ожиданий широкого круга экономических агентов на фоне опыта высокой и волатильной инфляции предыдущих десятилетий (травма 90-х), недостаточной развитости рыночных механизмов.

Исследования, проведенные в 2021–2023 годах показали, что к концу 2021 года в российской экономике сложились предпосылки для снижения уровня цели по инфляции в будущем. Только вот "шок 2022 года" и продолжающаяся структурная перестройка экономики требуют "проявления дополнительной осторожности при рассмотрении данного вопроса".

Какие аргументы были приведены в пользу снижения ?

🔹 Согласно данным опросов, инфляция на уровне 4% и ниже соответствует ощущению “комфортного" (колебания цен в экономике перестают оказывать значимое влияние на экономические решения домашних хозяйств и предприятий) уровня инфляции в восприятии подавляющего большинства российских граждан и предприятий.

🔹Проблема эффективной нижней границы ключевой ставки (ELB-нижний предел для ключевой ставки, при достижении которого ее дальнейшее снижение не дает требуемого результата из-за уменьшения эффективности трансмиссионного механизма ДКП), как и нулевой границы (ZLB),
в современных условиях не представляется значимой для российской экономики в контексте выбора уровня цели по инфляции. Это означает, что в России маловероятно исчерпание пространства
для реакции ключевой ставки на дезинфляционные шоки в случае таргетирования более низкой цели.

🔹 По набору структурных особенностей экономики и степени ее диверсифицированности Россия не сильно отличается от стран с более низкими уровнями целей, в том числе среди развивающихся экономик. В Австралии, которую можно назвать образцовой commodity economy, таргет - 2–3%, в Новой Зеландии- 2 ± 1%.

🔹Более низкий уровень цели по инфляции в России в большей степени соответствовал бы уровню целей по инфляции в странах – торговых партнерах России даже с учетом того, что среди них растет доля стран с развивающейся экономикой.

Заметил, что одна из любимых тем обсуждений среди определённой части экономического сообщества - скорое исчерпание средств фонда национального благосостояния (ФНБ-наша кубышка). Хоронить ФНБ начали ещё в 2022 году, затем срок был перенесен на 2023/2024 годы. Вот и нынче звучит до боли похожая фраза - "в 2025 году от ФНБ точно ничего не останется." И действительно, ликвидная часть ФНБ за два с половиной года изрядно "похудела"- с 9,7 трлн рублей в феврале 2022 до 5,2 трлн в октябре 2024 года.

Но значит ли это, что панические настроения в духе "всё пропало" оправданы? Нет.

ФНБ состоит из двух частей - ликвидной и неликвидной. Неликвидная часть включает в себя всякие инвестиций в облигации/акции компании, инфраструктурные проекты и т.д. Считается, что неликвидная часть "непригодна для использования", но это не совсем так. Например, ~3,1 трлн рублей (из неликвидных активов) приходится на пакет акции Сбера, который в крайнем случае может быть продан в рынок.
Тем не менее, в первую очередь, конечно, нас интересует ликвидная часть, состоящая из золота и юаней

По состоянию на 1 октября 2024 г. объем ликвидных активов Фонда (средства на банковских счетах в Банке России) составил эквивалент 5,2 трлн руб. При этом объём ликвидных активов увеличился примерно на 400 млрд рублей по сравнению с показателем прошлого месяца.
Теоретически, в декабре из фонда должно быть изъято 1,3 трлн руб. для покрытия дефицита федерального бюджета. Получается, что по итогу 2024 года ликвидная часть ФНБ может сократиться до 3,3-4 трлн рублей (это грубая оценка, так как до конца года ещё 3 месяца).

А как насчёт 2025 года?

"На бумаге" всё выглядит нормально. Дефицит федерального бюджета в 2025 должен составить 1,2 трл рублей (0,5% ВВП). Он будет покрыт за счет заимствований, средства ФНБ на эти цели трогать не планируется. Хотя средства ФНБ всё-таки будут использованы— всего около 0,6 млрд руб- для софинансирования формирования пенсионных накоплений граждан, вносящих дополнительные страховые взносы на накопительную пенсию. Впрочем, следует иметь ввиду что "по плану" и то, что произойдет в итоге, может не совпадать.

Ну а всё же, какие существуют риски исчерпания ликвидных средств ФНБ?

🛢 Цены на нефть упадут ниже цены отсечения в $60 за баррель. В этом случае для нейтрализации шока потребуется активное использование ликвидной части ФНБ. Как вы знаете, прогнозировать цены на нефть - дело неблагодарное. И что будет на самом деле с ценами, покажет время. Предполагается, что экспортная цена российской нефти в 2025 будет стоить в среднем $69,7 за баррель.

🏦 "Перетекание" ликвидных активов в неликвидные. Условно говоря, власти вдруг задумаются о реализации какого-нибудь грандиозного инфраструктурного проекта.

Это пока значительно ниже первоначального целевого показателя по притоку прямых инвестиций в размере 5,7% ВВП к 2030 году и еще дальше от таргета в $100 млрд в год (~9-10% ВВП), который MbS обозначил при запуске Национальной инвестиционной стратегии в 2021 году.

🎯 Что касается государственных финансов, то с 2016 года правительству удалось удвоить размер своих ненефтяных доходов благодаря таким мерам, как введение налога на добавленную стоимость (и последующее утроение ставки до 15% в 2020 году), а также реформирование корпоративного налогообложения.
Но поступления от продажи нефти остаются основным источником общих доходов бюджета, и их доля в ВВП практически не изменилась с момента начала реформ. Да, ненефтяные доходы государства более чем удвоились в номинальном выражении с момента запуска "видение 2030", они всё еще должны более чем удвоиться в течение следующих шести лет, чтобы достичь таргета в 1 трлн саудовских риалов. Стоит также иметь в виду, что, хотя ненефтяные доходы за последние годы немного выросли, отчасти это может быть связано с перераспределением акций Saudi Aramco от правительства к PIF.

Обвал цен на нефть в 2014-16 годах сильно ударил по экономике Саудовской Аравии 🇸🇦. Доходы от продажи нефти резко упали- Королевство столкнулось с большим дефицитом бюджета и отрицательным счетом текущих операций.

В то же время политический ландшафт Саудовской Аравии начал меняться. После смерти короля Абдаллы в 2015 году король Салман взошел на трон, а его сын Мухаммед бен Салман (известный на западе как MbS) вскоре стал наследным принцем.

Именно г-н MbS представил так называемую концепцию "Видение-2030" в рамках усилий по реформированию экономики Саудовской Аравии. Программа была направлена на преобразование саудовского общества и его экономики четырьмя способами: (i) модернизация общества (предоставление женщинам больших прав, ослабление ограничений, связанных с религией), (ii) укрепление репутации Саудовской Аравии в мире, (iii) изменение инвестиционной стратегии государства и (iv) диверсификация экономики - снижение зависимости от нефти.

Ключевую роль во многих реформах сыграло повышение значимости местного суверенного фонда (PIF). Во-первых, PIF сменил более осторожный Центральный банк Саудовской Аравии (SAMA) в управлении иностранными инвестициями Королевства. PIF целенаправленно инвестировал в акции за рубежом, поскольку ему было поручено принять более рискованную инвестиционную стратегию (зарубежные инвестиции SAMA в основном состояли из трежерис США). В результате с 2016 по 2021 год ускорились покупки активов за рубежом. Во-вторых, произошло смещение акцента в сторону местных инвестиций.

Одной из целей программы было увеличение размера PIF до целевого показателя в 2 трлн долларов по активам под управлением (AUM), который в 2016 году составлял всего $192 млрд. Последние данные показывают, что с тех пор AUM увеличились в пять раз и составил $925 млрд. Хотя общий объем активов PIF должен увеличиться более чем вдвое в течение следующих шести лет, чтобы достичь целевого показателя в $2 трлн, дальнейшая передача права собственности на Saudi Aramco от государства Суверенному фонду, наряду с другими инвестиционными операциями PIF, вероятно, приведет к достижению этой цели.

А каковы перспективы достижения других показателей, обозначенных в программе? Пока что, всё неоднозначно.

🛢Ненефтяная экономика пока добивается незначительных успехов. С 2016 года доля частного ненефтяного сектора в общем объеме ВВП увеличилась. Оптовая и розничная торговля, гостиничный бизнес, финансовые услуги и недвижимость - это те сферы, где прирост был одним из самых значительных. Однако общая картина заключается в том, что вклад в общую долю ВВП относительно невелик. За исключением государственных ненефтяных услуг, доля частного сектора ненефтяной экономики в общем объеме выпуска увеличилась чуть более чем на 7% (в реальном выражении) в течение большей части десятилетия.

🚜 Усилия по продвижению ненефтяного экспорта по-прежнему остаются скромными. Ненефтяной экспорт (товары, реэкспорт и услуги), по общему признанию, увеличился примерно на 6% от ненефтяного ВВП в период с 1 кв. 2016 года по 1 кв. 2024 года. Однако составляя 24,2% от ненефтяного ВВП, он значительно ниже таргета Королевства в 50% к 2030 году.

🏝 Экспорт услуг Саудовской Аравии в рамках ненефтяной экспортной корзины рос более быстрыми темпами. Экспорт услуг увеличился с всего лишь 22% от общего объема ненефтяного экспорта в 2016 году до примерно 46% в 2023 году и более чем удвоился как доля ненефтяного ВВП.
Рост экспорта услуг совпал с усилением внимания к развитию туристического сектора с целью привлечения до 150 млн посетителей в год (религиозных и нерелигиозных, иностранных и внутренних) к 2030 году, и чтобы этот сектор составлял 10% ненефтяного ВВП. Шансы на достижение этих целей невелики. Даже после приема рекордных 27 млн иностранных гостей в 2023 году, чтобы достичь показателя в 150 млн к 2030 году, это число должно увеличиться в пять раз.

🏦 Несмотря на ослабление ограничений в отношении иностранных инвестиций, приток прямых инвестиций в 2023 году составил всего $12,3 млрд или 1,2% ВВП.

Подоспело новое исследование, частично объясняющее, почему двузначные процентные ставки в России (уже более года) работают не совсем так, как ожидалось. Впрочем, никаких сенсационных новостей здесь нет.

Авторы исследования выделили три группы домохозяйств с потенциально разными склонностями к потреблению: (i) рикардианские домохозяйства, ликвидных активов которых достаточно для сглаживания потребления (NHtM),(ii) домохозяйства с ограниченной ликвидностью, но в то же время владеющие неликвидными активами (WHtM) и (iii) домохозяйства, использующие все свои доходы для текущего потребления из-за отсутствия у них ликвидных и неликвидных активов. (PHtM).

Что имеем?

🔸В 2013–2022 гг. основную долю в структуре домохозяйств в России занимали WHtM-домохозяйства, владеющие неликвидными активами (собственным жильем), но ограниченные в ликвидности. Высокая доля неликвидной собственной недвижимости у российских домохозяйств во многом обусловлена результатом приватизации жилья 1990-х годов. По данным опроса, в 2022 г. у 80% домохозяйств жилье находилось в собственности (полностью или частично). Данные подтверждаются опросом ВЦИОМ, согласно которому в 2023 г. об обеспеченности собственным жильем сообщили 79% опрошенных. Снимают квартиру у частных лиц всего 9% опрошенных. Для сравнения, в Евросоюзе, где более развит рынок аренды, в 2021 г. 70% населения проживало в собственном жилье и 30% – в съемном. При этом самая низкая доля населения, владеющая собственной недвижимостью – в Германии (49,1%).

🔸 Значительная доля WHtM домохозяйств в России может быть обусловлена, среди прочего, низкой нормой сбережений. По предварительным данным Росстата, в 2022 г. норма сбережений в России составила 9,8%, в 2023 г., по оценкам, – 8,6%. Ее уровень оставался ниже, чем во многих развитых странах. Например, норма сбережений в 2021 г. в США составила 12,4%, в Чехии – 14,8%, в Швейцарии – 21,9%.

🔸Наименьшую долю составляли PHtM-домохозяйства, у которых преимущественно отсутствуют неликвидные активы и существенно ограничены ликвидные средства.

🔸Группа рикардианских домохозяйств, способных сглаживать свое потребление, в России, ниже, чем в развитых странах, но выше, чем в отдельных развивающихся.

Почему это важно?

Ключевой момент- низкие показатели сбережений у WHtM домохозяйств ограничивают их возможности сглаживания потребления, в связи с чем воздействие прямых эффектов денежной-кредитной политики (ДКП) для них ограничено.
Вместе с тем данные домохозяйства получают выгоды от косвенных эффектов ДКП, например, увеличивают потребление при снижении ставок в экономике (в частности, за счет роста доходов в ответ на увеличение занятости).

С другой стороны, доля рикардианских домохозяйств в России в последние годы несколько повысилась. Увеличение доли домохозяйств, способных сглаживать свое потребление (за счет более высоких доходов, наличия сбережений и доступа на финансовый рынок), может увеличивать эффективность трансмиссионного механизма ДКП через процентный канал.

Что-то не так с канадской 🇨🇦 экономикой: сейчас она меньше, чем была в 2019 году (с поправкой на инфляцию и иммиграцию), и практически находится на том же уровне, что и десять лет назад.
В начале 21 века экономический выпуск среднестатистического канадца был на одном уровне с Австралией. Сегодня австралийцы почти на 10% более производительны, а их экономика на душу населения росла на 50% быстрее, чем в Канаде. Канада еще больше отстает от Соединенных Штатов: она на 30% менее производительна, чем США, и по экономическим показателям ближе к таким штатам с низким уровнем дохода, как Алабама, чем к богатым Калифорнии или Нью-Йорку. Канада опустилась с 6-го места по производительности экономики в организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) в 1970 году до 18-го по состоянию на 2022 год.

Что случилось?
Более или менее внятный ответ на этот вопрос дают экономисты Royal bank of Canada (Королевского банка Канады).

🏠 Всё большая доля сбережений и инвестиций была направлена в недвижимость и строительство, которые, хотя и необходимы и выгодны по многим причинам, являются относительно неэффективными и могут сдерживать общий производительный рост экономики. Или, в более широком смысле, переключение инвестиций с производства и технологий на отрасли с низким ростом производительности, такие как строительство и сфера услуг.
Доля инвестиций в жилые здания в Канаде в два раза превышает показателя США (6% ВВП против 3%).

🏭 Политика, которая благоприятствует малому бизнесу по сравнению с растущими компаниями и крупными предприятиями, что, в свою очередь, ограничивает общий рост производительности. Да, малый бизнес- это фундамент для любой страны, но если они не будут расти и становиться более конкурентоспособными, они могут ограничить потенциал экономики в целом ( 98% предприятий в Канаде насчитывают менее 100 сотрудников).

📈 Канадские фирмы инвестируют значительно меньше, чем в США, — в совокупности примерно вдвое меньше на одного работника. Это отставание усилилось после глобального финансового кризиса 2008-09 годов и обвала цен на нефть в 2015 году, а также усугубилось после пандемии, поскольку более высокие процентные ставки ударили по экономике Канады сильнее, чем по экономике США.
Конечно, отчасти замедление темпов роста инвестиций было вызвано сокращением инвестиций в канадский нефтегазовый сектор. Но за последнее десятилетие предприятия также инвестировали в производственный сектор Канады значительно меньшую долю ВВП, чем в США.

🏛 Неэффективная система регулирования на всех уровнях государственного управления, которая непреднамеренно увеличила внутренние барьеры для торговли и экономического роста. А инфраструктурные препятствия и "red tape" (бюрократическая волокита) еще больше усложняют международную торговлю.
МВФ подсчитал, что внутренние торговые барьеры (например, различия в законодательстве между регионами, требования к оформлению документов для предприятий в нескольких юрисдикциях и различия в сертификации, ограничивающие мобильность рабочей силы) обходятся в сумму, эквивалентную среднему тарифу в 20% между провинциями.

В 2020 году Канада занимала 188-е место из 208 стран, отслеживаемых Всемирным банком, по количеству дней, затраченных фирмами на получение разрешений на строительство новых объектов. Это в три раза больше, чем в США. Бюрократизм также удорожает для компаний трансграничную торговлю. Фактические тарифы на международную торговлю в Канаде низкие, но Канада занимает 51-е место в мире по простоте трансграничной торговли, что в значительной степени объясняется высокими административными издержками, связанными с импортом и экспортом.