Аналитика Т-Инвестиций

Полюс: повышаем таргет

Мы повышаем целевую цену по акциям Полюса до 19 500 рублей за акцию (ранее 17 500 рублей), потенциал роста на горизонте 12 месяцев — 19%. Основные факторы изменения целевой цены — повышение прогнозов по цене золота и курсу рубля.

Акции компании по-прежнему торгуются недорого по форвардному мультипликатору EV/EBITDA 2025 (4,7x) относительно исторического среднего за последние пять лет (около 6x).

‼️ Стоит отметить, что, по нашим расчетам, реализация проекта по освоению месторождения Сухой Лог еще в значительной степени не заложена в стоимость акции Полюса, что, вероятно, обусловлено его сроками.

На наш взгляд, по мере приближения срока ввода в эксплуатацию новой золотоизвлекательной фабрики (2028 год) для переработки руды с Сухого Лога акций Полюса могут заметно превысить наш обновленный таргет на горизонте нескольких лет.

Финансовые показатели (в $)

По итогам 2024 года мы ожидаем:

✔️ заметного роста выручки (на 24%) благодаря более высоким ценам на золото;
✔️ рост EBITDA компании на 22% вслед за выручкой;
✔️ свободный денежный поток (FCF) будет находиться вблизи уровня 2023 года.

Дивиденды

В декабре 2024-го Полюс возобновил дивиденды и выплатил 1 301,75 рубля на акцию за период с четвертого квартала 2023-го по третий квартал 2024-го. Доходность выплаты составила 8,8%, а акции смогли закрыть дивидендный гэп всего за 18 торговых дней.

⬆️По нашей оценке, дивиденды за четвертый квартал 2024-го и первое полугодие 2025-го совокупно могут составить около 1 092 рублей, доходность к текущей цене акций — 7%.

Подробнее в обзоре

Александр Алексеевский (CFA), аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

ММК: сейчас не время покупать
Сегодня ММК представил ожидаемо слабые операционные результаты за четвертый квартал 2024 года.

⬇️ Объемы производства чугуна и стали снизились на 10% и 4% кв/кв соответственно.

⬇️ Объемы продаж металлопродукции сократились на 5% кв/кв.

Сейчас компания проводит крупные ремонтные работы, что негативно сказывается на объемах выплавки чугуна, стали и на объемах продаж металлопродукции. Однако давление на продажи в четвертом квартале также оказали:

✔️ сохраняющееся замедление деловой активности на российском рынке на фоне высоких процентных ставок;

✔️ сезонное сокращение спроса на внутреннем рынке в зимний период.

По прогнозам ММК, в начале 2025 года сезонные факторы и высокая ключевая ставка могут по-прежнему оказывать негативное воздействие на деловую активность в России. При этом в первом квартале текущего года компания продолжит капитальный ремонт доменной печи №7.

На фоне неблагоприятной конъюнктуры на российском рынке стали акции ММК, на наш взгляд, выглядят неинтересно для покупки. Дивидендов от компании за второе полугодие 2024-го мы тоже не ждем, поскольку свободный денежный поток в четвертом квартале, по нашим расчетам, был лишь в небольшом плюсе, как и кварталом ранее.

Александр Алексеевский (CFA), аналитик Т-Инвестиций

#россия

Рубль: почему укрепляется и что дальше?
Российская валюта за последние дни заметно окрепла, вернувшись на уровни конца декабря — ниже 99 руб/долл и ближе к 13,5 руб/юань. Таким образом рубль реализовал то пространство для усиления, о котором мы говорили в декабре, и оказался вблизи средних уровней, которые мы прогнозировали на 2025 год. Пока однозначно доминирующих факторов для значимого укрепления или ослабления рубля нет в отсутствии значимых геополитических сюрпризов.

❓Почему рубль укрепился

✔️ Предложение валюты на внутреннем рынке выросло на фоне традиционной для конца месяца конверсии валютной выручки экспортеров для уплаты налогов (так же было в декабре). Средства экспортеров на текущем рынке — ключевой источник валюты.

✔️ При этом мы попали в удачное «окно»: рынок уже подстроился к ноябрьским санкциям на внешние платежи, а вот эффект январских санкций на экспортеров и логистику пока не реализовался.

❓Что с фундаментальными факторами

✔️ Хотя рубль в большой мере отыграл падение ноября-декабря, он все еще отстает от уровней, которые можно ожидать при текущих сырьевых ценах. Это дает некоторый запас для позитивного тренда.

✔️ Профицит торгового баланса (превышение экспорта над импортом) заметно сократился в последние месяцы 2024 года. Однако после минимумов декабря мы ожидаем усиления баланса в ближайшие месяцы, в том числе за счет ожидаемого снижения спроса на импортные товары на фоне их удорожания и общего замедления потребительского спроса.

✔️ Действие январских санкций США на российский экспорт пока сложно оценить, однако в целом это фактор давления на рубль. Подстройка рынка может происходить в том числе за счет расширения дисконтов на российскую нефть на $5—10/барр. Это значит, что мы смещаемся к более консервативным прогнозам по курсу, а запас укрепления с текущих уровней исчерпывается.

❓Как политика Трампа влияет на рынок

⬇️ Усиливает потенциальное давление на сырьевые цены в целом и на нефть в частности как за счет дальнейшего укрепления доллара США, так и благодаря ожидаемому расширения добычи нефти в США.

⬇️ Усложняет торговую конъюнктуру для Китая и других стран с формирующимися рынками, которые являются торговыми партнерами России.

⬆️⬇️ Повышает общую рыночную неопределенность.

⬇️ Сохраняет риски новых американских санкций против России (скорее всего, в отношении экспортеров).

⬆️ Поддерживает надежды на деэскалацию конфликта между Россией и Украиной.

Мы по-прежнему осторожны в прогнозах по рублю, ведь подстройка к последнему раунду санкций на российский экспорт только началась, а геополитика может преподнести сюрпризы. В текущей ситуации рекомендуем придерживаться принципов диверсификации инвестиций, в том числе по валютам.

Софья Донец (CFA), главный экономист Т-Инвестиций

#россия #рубль #макро

Облигации ГК Самолет все еще актуальны?
Ранее мы рекомендовали воспользоваться падением стоимости облигаций эмитента, отмечая, что фактически кредитное качество девелопера остается на высоком уровне. Например, с момента нашей рекомендации стоимость 11-го выпуска с put–офертой, которая состоится в середине февраля текущего года, выросла на 6,1% без учета накопленного купонного дохода (или на 8,6% с его учетом).

В условиях беспрецедентного давления на котировки облигаций компания ожидаемо решила обернуть сложившуюся ситуацию в свою пользу: она выкупит свои долговые обязательства на сумму до 10 млрд руб. Под частичный выкуп попадут четыре выпуска облигаций:

✔️ ГК Самолет выпуск 12 (дата погашения — 11.07.2025);

✔️ ГК Самолет выпуск 13 (put-оферта — 03.02.2026);

✔️ ГК Самолет БО-П14 (дата погашения — 22.07.2027);

✔️ ГК Самолет БО-П15 (put-оферта — 07.08.2026).

Цена выкупа будет определена до 4 февраля 2025-го. Мы не ждем, что цена выкупа будет значительно выше текущих уровней. Ведь облигации девелопера уже частично восстановились в цене на фоне объявления о выкупе и неожиданного решения ЦБ сохранить ключевую ставку на уровне 21% в декабре.

⬆️Более того, ждем, что ГК Самолет выкупит с рынка прежде всего долгосрочные выпуски — в перспективе это поможет компании существенно снизить расходы на обслуживание долга.

⬇️С другой стороны, запасы ликвидности на балансе компании могут сократиться вдвое из-за выкупа — это при текущих ставках снизит процентные доходы компании.

Несмотря на это, выкуп долговых обязательств будет все еще выгоден компании, так как процентные ставки по долговым обязательствам превосходят ставки депонирования. Мы ожидаем позитивного влияния выкупа на кредитное качество ГК Самолет.

Поэтому мы по-прежнему рекомендуем инвесторам обратить внимание на:

👍 краткосрочный 12-выпуск облигаций ГК Самолет;

👍 флоатер ГК Самолет БО-П14, который все еще можно приобрести со значительным дисконтом относительно прочих флоатеров аналогичного кредитного качества.

Сергей Колбанов, аналитик долговых рынков Т-Инвестиций

#россия #облигации #идея

HeadHunter: открываем идею на покупку
Мы пересмотрели нашу финансовую модель HeadHunter по результатам девяти месяцев 2024 года, которые компания опубликовал в середине ноября. По нашим оценкам, справедливая стоимость акций рекрутинговой платформы составляет 4 700 руб/акция. То есть текущий потенциал доходности на горизонте года — 24%.

❓Какие драйверы роста

👍 Рыночная недооценка

По нашим расчетам, бумаги HeadHunter торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (учитывает прогноз на 2025 год) на уровне 5,9x. Это значительно ниже, чем в среднем по российскому технологическому сектору. При этом HH является довольно зрелым представителем IT-индустрии со стабильными темпами роста и высокой рентабельностью бизнеса.

👍 Выручка может и дальше расти

Компания активно инвестирует в смежные сегменты. Это должно поддержать дальнейший рост выручки даже в условиях изменений конъюнктуры на рынке труда.

👍 Щедрые дивиденды

Компания вернулась к практике регулярных дивидендных выплат. Более того, дивидендная доходность HH находится на весьма высоком для IT-компаний уровне. Напомним, что после завершения переезда в РФ компания выплатила единоразовый спецдивиденд в размере 907 руб/акция. Эти дивиденды включали выплаты за 2021—2024 года. Дивидендная доходность такой выплаты превысила 20%.

HH планирует и дальше направлять не менее 75% от чистой прибыли на выплату акционерам и рассматривает возможность осуществлять выплаты два раза в год. Мы ожидаем, что по итогам 2025 года компания сможет выплатить акционерам 540 руб/акция в качестве дивидендов. Доходность к текущим уровням — 14%.

👍 Байбэк

У компании открыта программа обратного выкупа акций на 10 млрд руб. Цель программы заключалась в поддержке котировок на возобновлении торгов после завершения редомициляции. Однако такая поддержка бумагам не понадобилась, поэтому программа байбэка осталась нереализованной. При этом компания все еще может реализовать ее в течение первых трех кварталов 2025 года.

Учитывая все факторы, упомянутые выше, мы меняем рекомендацию с «держать» на «покупать» для акций HeadHunter и сохраняем целевую цену на уровне 4 700 руб/акция.

Марьяна Лазаричева, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Фонды денежного рынка: рекордный 2024-й, а что сейчас?
На фоне высоких процентных ставок в экономике интерес инвесторов к фондам денежного рынка в 2024 году стал рекордным.

⬆️Только в декабре суммарный приток средств в пять крупнейших фондов на российском рынке превысил 209 млрд рублей. А за последний торговый день года приток составил более 30 млрд рублей.

Однако на прошлой неделе ситуация начала меняться: на протяжении двух дней подряд наблюдались оттоки средств из этого класса активов.

❓Какие могут причины

Возможно, настроения участников рынка стали понемногу смещаться в сторону ожиданий относительно снижения процентных ставок.

✔️ При таком сценарии инвесторы могут начать фиксировать все еще высокие доходности, предлагаемые рынком облигаций на длительном горизонте.

✔️ Некоторые инвесторы, вероятно, воодушевились ростом рынка акций и перекладывают часть средств из денежного рынка в акции.

Пока трудно сказать, будут ли оттоки средств из фондов денежного рынка устойчивыми или это лишь временный эффект, связанный с новогодними праздниками. Поэтому продолжаем следить за ситуацией.

Сергей Колбанов, аналитик долговых рынков Т-Инвестиций

#россия

Henderson: выручка вновь стремительно растет
Единственный представитель fashion-ритейла на Мосбирже опубликовал предварительные данные по выручке за декабрь и весь 2024 год.

⬆В декабре рост выручки ускорился до 28% г/г. На наш взгляд, это может быть связано с реализацией отложенного спроса на новую зимнюю коллекцию ввиду теплой осени.

⬆Также отметим, что онлайн-сегмент ритейлера продолжает сильно опережать оффлайн. Так, онлайн-продажи подскочили на 73% г/г в декабре.

По нашим прогнозам, компания продолжит демонстрировать двузначный рост выручки в ближайшие годы за счет:

✔ переоткрытия магазинов с большей площадью;

✔ возможности оперативного переноса значительной части инфляции на потребителя.

Мы сохраняем позитивный взгляд на акции Henderson с таргетом 810 руб/ акция на фоне позитивных операционных результатов и перспектив органического роста бизнеса.

Михаил Коньков, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Novabev Group: слабые результаты даже во время традиционно высокого сезона

Производитель алкогольной продукции и владелец сети магазинов ВинЛаб представил слабые, на наш взгляд, операционные результаты за четвертый квартал и весь 2024 год.

⬇️По нашим расчетам, падение отгрузок в последнем квартале года ускорилось — до -8,1% г/г с -3,6% в третьем квартале.

Сокращение объемов продаж в традиционно сильном четвертом квартале обусловлено в том числе снижением реализации импортных марок на фоне роста пошлин на ввоз продукции из недружественных стран. Кроме того, компания демонстрирует сокращение объемов продаж собственных брендов в низкобюджетном сегменте — это может ограничить негативный эффект на выручку.

При этом сеть ВинЛаб продолжает расти. В 2024-м компания перевыполнила план по открытиям новых магазинов и довела их общее количество до 2 041 к концу года. Продажи в сопоставимых магазинах сети выросли примерно на 11% г/г — это слабее роста среднего чека ВинЛаб и, по нашим оценкам, указывает на небольшой отток трафика покупателей.

Мы сохраняем нейтральный взгляд на бумаги Novabev Group на фоне слабых операционных результатов. На данный момент пересматриваем целевую цену для акций компании.

Александр Самуйлов, аналитик Т-Инвестиций

#россия

Сбер: высокие ставки оказывают давление, но бизнес устойчив

Крупнейший банк страны отчитался по РПБУ за весь 2024 год.

✔️ Рентабельность капитала (ROE) составила 23,4%, превысив целевые 22%, установленных менеджментом.

✔️ Чистая прибыль показала умеренный рост на 5% г/г (до 1,56 трлн руб.). К такой динамике привели высокие процентные ставки и существенный рост баланса Сбера (который наблюдался в целом у всего финансового сектора в прошлом году).

В декабре настал переломный момент в динамике кредитования. Жесткая денежно-кредитная политика Банка России по борьбе с инфляцией впервые за долгое время спровоцировала снижение балансовых показателей Сбера.

❗️Так, по итогам декабря активы банка снизились на 1%, а кредитный портфель — на 1,3%. Если отрицательная динамика продолжится в первом квартале 2025-го, то это может стать триггером для более скорого снижения ключевой ставки ЦБ в будущем.

Вероятная слабая динамика кредитования в этом году в целом нейтральна для эффективных крупных игроков банковского сектора: слабый рост или снижение портфелей будет компенсировано гибкостью в управлении процентной маржой и доходами от комиссионного и других бизнесов.

Учитывая сильную позицию компании в банковском секторе, мы сохраняем рекомендацию «покупать» для бумаг Сбера с таргетом 331 руб/акция.

Егор Дахтлер, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Инаугурация Трампа: рынки в ожидании

В понедельник, 20 января, Дональд Трамп официально станет 47-м президентом США. Трамп хорошо знаком рынкам своей непредсказуемостью и громкими заявлениями. Поэтому основной интерес сейчас вызывает его риторика и реальные действия уже в официальном статусе президента США.

❓К чему готовиться

1⃣ Рост инфляционных рисков

К этому могут привести следующие планы Трампа:

✔ введение высоких пошлин на продукцию китайского, мексиканского и даже канадского производства, а также «автоматический» тариф на остальной импорт (вероятный перенос возросших издержек импортеров на американского потребителя → рост инфляции);

✔ потенциальные массовые депортации иммигрантов (→ рост напряжения на американском рынке труда → ускорение роста зарплат);

✔ снижение налогов (→ расширение дефицита бюджета США → рост цен);

✔ возможное снижение независимости ФРС от исполнительной власти (→ рост долгосрочных инфляционных ожиданий и доходностей длинных гособлигаций США).

Рынки могут быть особенно чувствительны к первым заявлениям Трампа по данным темам уже в официальном статусе президента.

2⃣ Сильный доллар и риски для сырьевых цен

Риск разгона инфляции, как правило, сопровождается ожиданиями более высоких процентных ставок. В совокупности с тарифными инициативами будущего президента это может привести к укреплению доллара и росту долларовых доходностей. Такую динамику мы видим уже сейчас: с момента победы Трампа на выборах доллар укрепился к корзине основных валют более чем на 5%, существенный рост показали и доходности длинных гособлигаций США. В целом такое развитие событий негативно для стран с сырьевыми экономиками (в том числе и для России), поскольку крепкий доллар будет давить на цены на сырье и энергоносители.

3⃣ Геополитическая неопределенность

Одна из важных тем повестки Трампа — разрешение текущих геополитических конфликтов. Однако прочие его заявления и инициативы создают дополнительную напряженность в международных отношениях. Так, заявленная жесткая тарифная политика может спровоцировать еще более мощную волну торговых войн и, как следствие, усилить текущие тренды на поляризацию мировой политики. В то же время обещания купить Гренландию и присоединить Канаду пока тяжело воспринимать со всей серьезностью. Однако тот факт, что Трамп часто прибегает к подобной риторике лишь усиливает геополитическую неопределенность.

Российские инвесторы рассчитывают на возможность урегулирования конфликта России и Украины при посредничестве нового президента США. Трамп неоднократно обещал добиться мирного соглашения между сторонами конфликта в течение первых 24 часов с начала своего президентского срока. Действительно, за прошедшие недели после победы на выборах мы видели признаки активной работы администрации будущего президента в этом направлении. Тем не менее похоже, что реальная ситуация оказалось несколько сложнее, чем могла показаться по словам республиканца. Сейчас советники Трампа признают, что на урегулирование конфликта могут уйти месяцы или даже больше.

❓Ну и что

Несмотря на значительную обособленность российской экономики от мировой, первые заявления и действия Трампа на посту президента США могут спровоцировать волатильность и на отечественном рынке. Он будет чувствителен к:

✔ возможной конкретике по плану урегулирования конфликта с Украиной (потенциальный прогресс в этом вопросе может стать драйвером роста российского рынка);

✔ изменениям в санкционной риторике;
✔ вероятной волатильности нефтяных цен.

Пока рано говорить о вероятности позитивного или негативного развития событий, хотя недавние заявления представителей России и США заставляют поумерить оптимистичные ожидания. Однако на фоне текущих оценок российских акций и облигаций рекомендуем наблюдать за ситуацией, находясь в рынке.

Александр Потехин, аналитик Т-Инвестиций

#макро #сша #россия

Рынок акций: как закончил 2024-й и что покажет в 2025-м?

Минувший декабрь стал самым позитивным месяцем для рынка акций в 2024 году. Причем рынок показал самый стремительный декабрьский рост в истории с 2003-го. Мы выделяем следующие факторы резкого роста рынка.

✔ Неожиданное решение Банка России

До заседания ЦБ рыночные настроения были в основном негативны: участники рынка ждали повышения ключевой ставки до 23% на фоне ускорения инфляции, значительно превышающей прогнозы регулятора. На рынок также давила санкционная политика уходящей администрации США.

Однако 20 декабря Банк России преподнес сюрприз: регулятор сохранил ставку на уровне 21% и смягчил риторику. Такое решение ЦБ объяснил изменением кредитных условий. По данным Банка России, расширение корпоративных кредитных спредов привело к достаточно жестким монетарным условиям для заемщиков, из-за чего наметилась тенденция на замедление корпоративного кредитования. В итоге за 7 торговых дней индекс акций полной доходности (IMOEX) подскочил на впечатляющие 20%, а декабрь закрыл в плюсе на 14%. По итогам года индекс также оказался в небольшом плюсе (+1,6% г/г), несмотря на серьезную коррекцию летом и осенью.

Резко возросли и объемы торгов российскими акциями: в некоторые дни конца декабря обороты превышали 200 млрд руб. — это значительно больше среднедневных объемов торгов в 2024 году. На наш взгляд, это сигнализирует о начале возврата интереса инвесторов к российским акциям.

✔ Реинвестирование крупных дивидендов

Инвесторы получили более 500 млрд руб. в качестве дивидендов от таких компаний, как Полюс, Лукойл, HeadHunter. Часть этих средств инвесторы вернули на рынок акций.

✔ Рост ликвидности в финансовой системе

Это произошло за счет декабрьских трат Минфина в размере около 3 трлн руб. На фоне общего роста ликвидности пока не заметен значимый переток средств в акции из депозитов или фондов денежного рынка (активы под управлением продолжали расти и достигли рекордных 1 трлн руб. на конец 2024-го). Однако в этом году данный переток может быть существенным.

✔ Ожидания относительно улучшения геополитической ситуации после инаугурации Дональда Трампа

В совокупности эти факторы привели к изменению рыночных настроений, что позволило рынку акций перейти к фазе роста, даже несмотря на все еще высокие процентные ставки в стране.

❓Чего ждем в 2025 году

В этом году мы ожидаем нормализации монетарной политики и постепенного снижения ключевой ставки Банком России до 13—16%. Это должно спровоцировать переток средств из консервативных инструментов денежного рынка в акции.

⬆ С учетом накопленного потенциала акций инвесторы могут получить повышенную доходность на уровне 30—40% (с учетом дивидендов) в 2025 году.

❗В то же время резкий рост рынка более чем на 20% в декабре 2024-го повышает вероятность краткосрочной коррекции — ряд участников рынка могут фиксировать прибыль. На наш взгляд, это создает неплохую возможность для новых покупок акций.

В целом мы отмечаем существенный положительным трендовый фактор для российского рынка. Мы имеем в виду следующее. Если российский рынок акций показывает рост за месяц, то вероятность роста в следующем месяце возрастает. Такую тенденцию мы наблюдаем в 70% случаев за последние более чем 20 лет. Причем вероятность роста сохраняется вне зависимости от степени роста в предыдущем месяце.

Более того, исторически январь — самый прибыльный месяц на российском рынке акций на фоне общего роста ликвидности в финансовой системе в декабре (исторически денежная масса M2 в декабре растет на 5—8% в последние годы). Поэтому мы считаем, что высока вероятность выкупа коррекций на рынке, если такие случатся в ближайшие недели.

#россия #тренд

За чем следить на этой неделе?

▪️Инфляция за декабрь: мы ожидаем +9,8% г/г.

▪️Рост потребительских цен за первые недели января. За неполные две недели января с учетом традиционных для начала года индексаций некоторых регулируемых тарифов (например, на транспорт) и пересмотра рыночных цен вероятно сохранение уровня недельной инфляции около 0,5%.

▪️Материал «Денежно-кредитные условия и трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики» от Банка России, в котором регулятор может раскрыть предварительную оценку динамики банковского кредитования за декабрь. Перед февральским решением по ключевой ставке кредитная динамика будет в фокусе внимания ЦБ.

▪️Новости о возможных переговорах Владимира Путина и Дональда Трампа по геополитическому конфликту.

❓Идеи

В акциях:
- Полюс (таргет на 12 мес. — 17 500 руб/акция);
- X5 Group (3 850 руб/акция);
- Группа Арендата (210 руб/акция).

❓Чем запомнилась прошлая неделя

Рубль
Российская валюта начала год без выраженного тренда. Поддержку курсу оказывал рост сырьевых цен. А вот опасения относительно новых санкций, напротив, оказывали давление на рубль. В ближайшие недели ключевым фактором влияния на курс остается геополитика. До конца января курс может остаться на уровне около 100 руб/доллар и 13,5—13,7 руб/юань, если крупных внешних сюрпризов не будет.

Экономика
В ноябре рост ВВП России ускорился до 3,6% г/г (с +3,2% г/г в октябре), опередив ожидания, а по итогам 11 месяцев 2024-го составил 4% г/г. По оценке Минэка, экономическая активность с поправкой на сезонный фактор в ноябре осталась на уровне октября, то есть ускорение годового роста связано с эффектом базы предыдущего года.

Ситуация по секторам в ноябре осталась разнородной:
✔в добывающей промышленности, грузоперевозках, сельском хозяйстве продолжился спад г/г;
✔строительство +0,5% г/г;
✔объемы промпроизводства +3,7% г/г за счет бурного роста машиностроительного комплекса;
✔сектор платных услуг +2,5% г/г (замедление с октября);
✔объемы розничных продаж +6% г/г (выше прогнозов и ускорение с октября).

Мы сохраняем прогноз роста ВВП России в 2025 году на уровне 0,6% г/г после +4% г/г в 2024-м.

Рынок облигаций
С начала года рост доходностей (более чем на 15 б.п.) наблюдался на ближнем и дальнем концах кривой. Индекс гособлигаций RGBI потерял немногим более 1%.

В этому году Минфин планирует привлечь рекордные с 2020-го 4,78 трлн руб. за счет размещений ОФЗ. Из них 1 трлн руб. планируется привлечь в первом квартале. По заявлениям министерства, в приоритете будут размещения длинных выпусков с фиксированным купоном.

Рынок акций
По итогам сокращенной недели индекс Мосбиржи -0,1% н/н, а индекс РТС -0,3% н/н. С возвращением ликвидности на рынок некоторые инвесторы решили зафиксировать прибыль после предновогоднего ралли. Итоговые санкции со стороны США были восприняты рынком скорее позитивно, так как инвесторы опасались добавления в SDN-лист крупнейших российских нефтяных компаний. В результате в санкционный список OFAC были включены Газпром нефть, Сургутнефтегаз, СПГ-заводы НОВАТЭКА, проект Роснефти Восток Ойл, танкеры Совкомфлота и другие.

⬆9 января начались торги российскими акциями X5 Group (тикер X5). Несмотря значительный навес предложения из Euroclear, спрос на бумаги X5 оказался достаточно высоким, что позволило акциям завершить неделю в плюсе на 9,5%.

#дайджест

Роснефть: меняем рекомендацию на «держать»

На днях акции Роснефти, ведущего игрока на российском нефтяном рынке, продолжили рост и в моменте превышали 598 рублей за акцию, приблизившись к максимумам этого года.

📈 В ноябре мы открыли идею на покупку акций Роснефти, которая на данный момент принесла инвесторам около 24% доходности.

Бумаги уже превысили наш предыдущий установленный таргет (590 рублей за акцию), поэтому мы решили повысить оценку справедливой стоимости расписок и вместе с тем поменять рекомендацию по бумагам на «держать» по следующим причинам.

👍 Стабильные финансовые результаты в 2024 году, несмотря на высокую базу прошлого года.
👍 Рост объемов добычи премиальной нефти за счет флагманского проекта Восток Ойл.
👍 Благодаря статусу госкомпании Роснефть имеет больше возможностей получать налоговые стимулы и льготы для своих проектов

При этом давление на акции могут оказать следующие факторы:

👎 Низкая маржинальность сегмента нефтепереработки. Большинство НПЗ компании запущено более 50 лет назад, из-за чего они работают менее эффективно, чем более технологичные НПЗ конкурентов.
👎 Среди отечественных нефтяников Роснефть имеет самую высокую долговую нагрузку, причем две трети долга компания привлекла под плавающую ставку.

Более подробно разбираем в обзоре.

Мы считаем, что на текущий момент основные факторы опережающего роста уже реализовались в цене. Мы меняем рекомендацию по бумагам Роснефти c «покупать» на «держать» и повышаем таргет до 640 руб./акцию (апсайд 8%).

Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Мосбиржа: профиль компании, анализ финансовых показателей и перспектив

👍 Развитие российского финансового рынка, расширение спектра инструментов биржи и рост интереса российских частных инвесторов к финансовым рынкам обеспечивает устойчивый рост активности Мосбиржи.

👍 Процентные доходы биржи демонстрируют трехзначные темпы роста на фоне увеличения средней процентной ставки. В условиях текущей риторики ЦБ мы ждем, что в последующие несколько кварталов биржа будет зарабатывать на высокой ставке на клиентских и собственных средствах.

👍 Активность на рынке IPO также оказывает позитивное влияние на комиссионные доходы Мосбиржи. Всего с начала 2024 года на биржу вышло 14 новых компаний (в 2023 году таких компаний было восемь).

Финансы

⬆️ EBITDA и чистая прибыль Мосбиржи демонстрируют двузначный рост при сохранении высокого уровня рентабельности.

⬆️ Рентабельность капитала в 2023 году достигла 30% после 23% в 2022 году, что существенно выше среднесрочной рентабельности (около 17% в 2017—2021 годах).

⬆️ По итогам третьего квартала 2024 года чистый процентный доход увеличился на 124% год к году.

Стратегия развития
В планах компании ускоренные инвестиции в развитие для обеспечения темпов роста комиссионных доходов, позволяющих компенсировать возможное падение процентных доходов в будущем по мере перехода Банка России к более мягкой денежно-кредитной политике.

Наше мнение по акциям
На фоне сохранения ставки на высоких уровнях вплоть до второго полугодия 2025 года мы подтверждаем нашу рекомендацию на покупку акций Мосбиржи, однако пересматриваем прогнозную цену с 251 рубля до 221 рубля за акцию. Мы считаем, что бумаги имеют ограниченный потенциал роста, так как основной рост был уже отыгран.

Подробнее о компании в обзоре.

Ляйсян Седова (CFA), аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Циан: на чем зарабатывает компания

👍 Циан является одним из ведущих онлайн-сервисов объявлений по продаже и аренде недвижимости в России. Несмотря на конкуренцию, в крупнейших городах России доля компании в сделках составляет более 50%.

👍 Компания продолжает фокусироваться на дальнейшем развитии основного бизнеса и видит большой потенциал для увеличения монетизации всех сегментов.

Финансы

⬆️За последние пять лет выручка компании выросла в три раза, до 11,5 млрд рублей в 2023 году. В условиях сложной рыночной конъюнктуры за девять месяцев 2024 года Циан показал рост выручки на 15% год к году, до 9,6 млрд рублей.

➕ У компании нет долговой нагрузки, поэтому чистая прибыль демонстрирует высокую конверсию из EBITDA.

➕ Дополнительный положительный эффект на чистую прибыль компании оказывают курсовые разницы от переоценки остатков денежных средств в иностранных валютах, а также финансовые доходы от размещения денежных средств на депозитах.

📈 Мы ожидаем, что среднегодовой темп роста до 2029 года может составить 21%.

Переезд в Россию и дивиденды
Компания находится в процессе переезда в Россию, по завершении которого намерена выплатить специальный дивиденд за счет накопленных денежных средств. А после направлять на дивиденды 60—100% скорректированной чистой прибыли.

По нашим оценкам, дивидендная доходность компании находится на весьма привлекательном уровне. Однако мы полагаем, что велика вероятность навеса. Дополнительное давление на котировки может оказать тот факт, что с начала года и до полного завершения процесса редомициляции только квалифицированные компании смогут покупать акции компании.

Мы обновляем нашу целевую цену с учетом текущих рыночных условий до 750 рублей на акцию.

Фундаментально считаем, что акции компании сильно недооценены. Но полагаем, что в течение года может наблюдаться нисходящий тренд в котировке, поэтому лучше подождать и покупать после завершения процесса переезда.

Подробнее о компании в обзоре.

Марьяна Лазаричева, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Кредитные риски эмитентов облигаций: факторы и рекомендации

Мы проанализировали 50 крупнейших позиций в портфелях наших клиентов в облигациях и выделили тех эмитентов, которые сильнее прочих страдают от жесткой риторики ЦБ и высоких процентных ставок.

❕Сразу обозначим, мы отметили эмитентов, которые, на наш взгляд, несут риски выше других в текущих условиях, но это не значит, что мы ждем непосредственно возникновения проблем с обслуживанием долга на горизонте 12 месяцев. Исходя из этого, если на долю такого эмитента приходится более 10% активов отдельного класса, часть позиции целесообразно будет несколько сократить.

Какие компании имеют повышенный риск?
✔️ М.Видео: выпуск 3, выпуск 4, выпуск 5;
✔️ Брусника: выпуск 002P-02;
✔️ Славнефть (RU000A101T64).

М.Видео
Среди негативных тенденций для компании — усиление конкуренции со стороны маркетплейсов, которые в силу специфики бизнеса могут быть более гибкими в вопросах ценообразования.

Брусника. Строительство и девелопмент.
В последние годы ключевым драйвером роста рынка недвижимости выступала программа безадресной льготной ипотеки, которая была отменена. Поэтому сейчас рынок находится в процессе охлаждения, что видно по значительному замедлению темпов роста количества действующих ДДУ на покупку жилья.

Славнефть
У бизнеса крайне низкий уровень раскрытия информации. Компания не выпускала консолидированную отчетность за 2022 год, что не позволяет адекватно оценить динамику финансового состояния. Также отсутствует полная отчетность за 2023 год: она раскрыта лишь в ограниченном виде, что не позволяет произвести адекватную оценку группы.

Учитывая текущую риторику ЦБ, мы не рекомендуем наращивать позицию в бумагах указанных эмитентов, ведь они могут придать избыточную волатильность портфелю.

Подробнее разобрали в обзоре.

‼️ Жесткая денежно-кредитная политика совершенно не означает, что необходимо обходить стороной долговые инструменты. С ростом рисков растут и потенциальные доходности — сейчас они находятся на исторических максимумах.

О том, к каким активам стоит присмотреться рассказали в нашей новой стратегии на 2025 год.

Сергей Колбанов, аналитик долговых рынков Т-Инвестиций

#россия #облигации #идея

Русал: профиль компании и наше мнение по акциям

Русал — вертикально интегрированный производитель алюминия, основные производственные мощности которого расположены в Сибири. Компания входит в тройку крупнейших производителей в мире с долей рынка 5,5%.

Санкции

На текущий момент Русал не находится под санкциями Запада. Однако в апреле США и Великобритания ввели запрет на импорт российского алюминия, а также запретили Лондонской бирже металлов и Чикагской товарной бирже закупать на свои склады российский алюминий.

Финансы

⬇️ В 2023 году выручка сократилась на 13% из-за снижения средней цены реализации алюминия.

⬇️ В первом полугодии 2024-го выручка снизилась на 9% п/п из-за эффекта высокой базы, когда во втором полугодии 2023-го компания реализовала ранее накопленные запасы алюминия.

⬇️Скорректированная EBITDA компании упала на 61% по итогам 2023-го, а маржинальность по данному показателю опустилась до 6% (с 15% в 2022 году). Главным образом это обусловлено сокращением выручки.

⬇️В свою очередь, в первом полугодии 2024-го маржинальность выросла до 14% за счет снижения себестоимости.

⬆️Чистый долг вырос на 10% п/п, до $6,4 млрд, по итогам первого полугодия 2024-го.

⬇️Однако коэффициент чистый долг/скорр. EBITDA снизился до 5,0x за первое полугодие 2024-го (с 7,4x на конец 2023-го).

Оценка по мультипликаторам

Акции Русала торгуются недорого по форвардным мультипликаторам EV/EBITDA (3,3x) и P/E (также 3,3x) за 2025 год относительно исторических значений: около 4x и 5x соответственно. При этом бумаги не выглядят дорого относительно зарубежных аналогов.

Тем не менее мы сохраняем нейтральный взгляд на бумаги Русала и не видим явных драйверов для сокращения дисконта в оценке компании по мультипликаторам относительно исторических значений в среднесрочной перспективе.

Подробнее о компании в нашем обзоре.

Александр Алексеевский (CFA), аналитик Т-Инвестиций

#россия

​​Аналитики Т-Инвестиций выпустили стратегию на 2025 год
Какие активы станут лучшим новогодним подарком?

Уходящий 2024 год выдался трудным для инвесторов и принес коррекцию практически во всех классах активов, за исключением золота и валюты. И это создало хорошую почву для роста рынков в 2025 году. На наш взгляд, вырастут как корпоративные облигации с ОФЗ, так и акции. Под вопросом только рост рынка недвижимости.

Что будет дальше?

Текущий уровень в 21% станет пиком цикла ужесточения денежно-кредитной политики Банком России. В первом квартале 2025-го регулятор может занять выжидательную позицию для оценки эффекта уже реализованного ужесточения. А значительное торможение кредитования и продолжение охлаждения экономики должны подготовить почву для разворота монетарной политики во втором квартале. С учетом рекордного уровня ставок их снижение может происходить быстро.

Каковы наши ключевые прогнозы

• ВВП России по итогам 2024 года — 4%, в 2025-м — 0,6%.
• Инфляция — 9,8% на конец 2024-го, на конец 2025-го — 6%.
• Курс валют — 13,7—14,5 руб/юань, 99—106 руб/долл.
• Индекс Мосбиржи — 3 300 пунктов на конец 2025 года. При этом индекс может принести инвесторам еще и дивидендную доходность в размере 10% за год.

На данный момент форвардный мультипликатор P/E (соотношение цены акций и прогноза прибыли компаний) у индекса Мосбиржи находится на минимуме за последние 15 лет. Его значение было ниже только после начала СВО. Это говорит о сильной недооценке российских акций. Чтобы прийти к средним значениям, мультипликатор должен удвоиться, а акции — значительно подорожать.

Фавориты нашей стратегии:

• Лукойл
• Роснефть
• Татнефть
• X5 Group
• MD Medical (Мать и дитя)
• Русагро
• Полюс
• Яндекс
• Аренадата
• Группа Астра
• HeadHunter
• Сбер
• Мосбиржа

«Это не пауза, а пик цикла»: главное с пресс-конференции Банка России

Посылы регулятора анализирует главный экономист Т-Инвестиций Софья Донец

Коммуникация ЦБ после неожиданного решения о сохранении ключевой ставки на уровне 21% была осторожной.

Задачей регулятора было показать, что за неожиданным решением стоит не изменение подхода к снижению инфляции, а объективное изменение ситуации в экономике, прежде всего в части торможения кредитования.

ЦБ старается пройти между крайними сценариями — перегревом экономики и ее жесткой посадкой. Это трудная задача, все еще требующая терпения.

Основные акценты
✔️ Сегодня Банк России рассматривал три варианта решения: ставку на уровне 21%, 22% или 23%. Ключевым для более мягкого решения стал наиболее «впередсмотрящий» тренд — это замедление кредитования.

✔️ Торможение кредитной активности в последние шесть недель стало заметным и опередило ожидания самого Банка России. Кроме того, регулятор увидел заметный пересмотр планов банковского сектора по наращиванию кредита на 2025 год в консервативную сторону.

✔️ Свою роль сыграли «автономные от денежно-кредитной политики факторы», к которым, очевидно, относится ужесточение макропруденциальных стандартов.

✔️ На следующем заседании в феврале Банк России рассмотрит два возможных направления: сохранение ставки или ее повышение. Многое будет зависеть от динамики кредита, а также от ожиданий и текущей инфляции.

✔️ ЦБ остается бескомпромиссным в отношении цели снижения инфляции до 4% и уверенным в том, что ключевая ставка способна это обеспечить.

✔️ Среднесрочный прогноз Банка России в этот раз не обновлялся (предыдущая версия прогноза опубликована в октябре), он будет уточнен в феврале.

Что дальше?
Несмотря на осторожную коммуникацию регулятора, мы полагаем, что сегодняшнее решение — это не пауза, а пик цикла ужесточения денежно-кредитной политики.

Кредит останется под заметным давлением, несмотря на более мягкое решение, что транслируется и в деловую активность, и в кредитные риски, и в инфляцию в начале нового года.

Следующим движением ставки с текущего уровня может быть ее снижение уже со второго квартала 2025 года.

Софья Донец (CFA), главный экономист Т-Инвестиций

#россия #макро

Астра — лидер рынка инфраструктурного ПО

Мы начинаем аналитическое покрытие компании с рейтингом «покупать». По нашей оценке, справедливая цена за бумагу на горизонте 12 месяцев составляет 610 рублей за акцию. Потенциал роста бумаг на горизонте года — 50%.

✔️ Астра является прямым бенефициаром стратегии импортозамещения.

✔️ Операционная система компании имеет все шансы стать основной операционной системой в государственном секторе и в секторе крупнейших российских корпораций.

✔️ Астра активно развивает портфель решений в смежных сегментах рынка инфраструктурного ПО, а сетевой эффект должен помочь росту популярности таких продуктов.

Финансовые показатели

👍 Последние два года выручка группы росла в среднем на 110% в год. Мы ожидаем нормализации темпов роста и увеличения доходов компании на 84% в этом году и в среднем на 40% в 2025—2028 годах.

👍 Астра демонстрирует высокую конверсию чистой прибыли из EBITDA. Мы ожидаем, что по итогам года компания покажет чистую прибыль 7 млрд рублей, что эквивалентно рентабельности 39%.

👍 Большая часть долгового портфеля компании представлена обязательствами по субсидированной кредитной линии на 3,2 млрд рублей по льготной ставке 3,2%. По итогам девяти месяцев 2024 года у компании незначительная долговая нагрузка: показатель чистый долг/EBITDA составил 0,36x.

Дивиденды

При текущем уровне долга дивидендная политика компании предусматривает, что дивидендные выплаты составят не менее 50% от скорр. чистой прибыли.

По нашим оценкам, в этом году компания сможет еще выплатить 10 рублей на акцию, что эквивалентно доходности 2,5%. В следующем году дивидендная доходность за полный финансовый год составит, по нашим оценкам, 3%.

‼️ Однако мы считаем, что дивиденды не должны служить определяющим фактором при инвестировании в российские ПО компании.

Подробнее о компании в обзоре.

Марьяна Лазаричева, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Аренадата: наш фаворит на рынке IT

Мы начинаем аналитическое покрытие компании с рейтингом «покупать». По нашей оценке, справедливая цена за бумагу на горизонте 12 месяцев составляет 210 рублей за акцию. Потенциал роста бумаг на горизонте года — 72%.

✔️ Аренадата сохраняется огромный потенциал на рынке. Аналитические СУБД, основной продукт группы, являются самым быстрорастущим сегментом рынка.

✔️ Компания является пока единственным конкурентным решением против продуктов ушедших иностранных вендоров.

Госсектор

Аренадата единственная на рынке уже получила сертификацию ФСТЭК для ряда решений. В настоящий момент реализуется 18 государственных проектов с участием группы, а более 30 крупных клиентов запросили продукты компании, сертифицированные ФСТЭК. В ближайшем будущем количество проектов может значительно вырасти.

Финансовые показатели

👍 Низкий уровень долговой нагрузки: коэффициент чистый долг/OIBDA на конец июня составил 0,1x. Поэтому в среднесрочной перспективе у компании нет необходимости и планов привлекать долговое финансирование.

👍 Последние два года выручка Группы росла в среднем на 60% в год. Мы ожидаем нормализации темпов роста и увеличения доходов компании на 51% (до 6 млрд рублей) в этом году и в среднем на 50% в год в 2024—2028 годах. По итогам девяти месяцев Аренадата уже показала рост выручки на 114% г/г, до 3,6 млрд рублей.

👍 Чистая прибыль демонстрирует внушительный рост в годовом выражении. В прошлом году рентабельность по чистой прибыли составила 37%, а за девять месяцев 2024-го — 21%.

Дивиденды

Мы ожидаем, что компания может в среднесрочной перспективе показать привлекательную дивидендную доходность на уровне 8% и 13% по итогам 2025 и 2026 годов.

Подробнее о компании в обзоре.

Марьяна Лазаричева, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Итоги года на рынке: где заработали инвесторы и чего ждать в 2025

В эфире подкаст Жадный Инвестор

В выпуске подвели итоги года, обсудили влияние ставки и геополитики на фондовый рынок, какие секторы росли активнее других, а также поделились результатами наших стратегий.

В студии ведущая подкаста — Анастасия Тушнолобова и портфельный управляющий Т-Капитал — Евгений Митюков.

🎧 Подкаст можно слушать на любой платформе: Яндекс Подкасты, Apple Podcasts или сразу в Telegram

💬 Задать свой вопрос аналитику

Рынок акций: почему сейчас самое время начать собирать портфель?
Настроения на российском рынке акций в ноябре менялись от оптимистических до панических на фоне итогов выборов президента в США, роста геополитической напряженности и данных об ускорении инфляции.

⬆⬇В итоге индекс Мосбиржи торговался в широком диапазоне (11,4% от месячных минимумов до месячных максимумов) и закрыл ноябрь с минимальным ростом на 0,8%.

❗За последние два года только в сентябре 2024-го наблюдался больший разброс значений индекса, который превысил 12%. В остальные же месяцы этого периода изменения внутри месяца не превышали 10%.

В конце ноября индекс опустился ниже сентябрьских показателей, а объем торгов достиг максимума с 2022 года. Мы видели продажи по маржин-коллам в ряде крупнейших компаний, торгуемых на Мосбирже.

📖 Маржин-колл — уведомление о необходимости пополнить счет, которое направляет клиенту брокер, если стоимость активов инвестора упала слишком сильно и убытки по позиции в рамках маржинальной торговли достигли критических уровней.

В целом с начала года акции крупных компаний (индекс Мосбиржи) принесли убытки уже в размере 11%, а более рискованные бумаги компаний средней и малой капитализации — вдвое больше. При этом негативную динамику показывают даже защитные инструменты, такие как гособлигации и инструменты денежного рынка. Доходность последних положительная только в рублевом выражении, в долларовом же она отрицательная из-за ослабления рубля на 20% к американской валюте с начала года.

❓Что дальше

Мы считаем, что в ближайшее время волатильность на рынке акций останется повышенной. При этом текущий момент, несмотря на всю неопределенность, — это время возможностей. Сейчас акции многих российских компаний с сильными фундаментальными показателями и высокими ожидаемыми дивидендами существенно подешевели. А из-за ослабления рубля их долларовая стоимость приближается к многолетнему минимуму. Для инвесторов это отличная возможность купить качественные бумаги по низкой цене.

Драйверами отскока рынка в ближайшей перспективе могут стать:

✔ девальвация рубля, которая до сих пор слабо отыграна рынком акций;

✔ вливания ликвидности в финансовую систему в декабре (Минфин может увеличить активы предприятий на 3 трлн руб.).

В дальнейшем же ключевым фактором для разворота рынка станет сигнал Банка России о смягчении денежно-кредитной политики. Предугадать этот момент крайне сложно. Поэтому, чтобы не упустить стремительный рост, рекомендуем уже сейчас без спешки наращивать позиции в качественных бумагах. Советуем обратить внимание на:

👍 акции экспортеров, которым выгоден более слабый рубль;

👍 бумаги, которые могут вырасти в случае геополитической разрядки (вопрос улучшения геополитической обстановки может актуализироваться после 20 января 2025-го, когда пройдет инаугурация нового президента США Дональда Трампа);

👍 акции компаний с низкой или вовсе отсутствующей долговой нагрузкой (здесь можно отметить нефтегазовый сектор и IT-сегмент).

Если говорить о конкретных именах, то мы выделяем следующие:

- Лукойл (совокупный апсайд с учетом ожидаемых дивидендов — +37% к цене закрытия 9 декабря);
- Татнефть (+57%);
- Роснефть (+32%);
- Сбер (+56%);
- Мосбиржа (+49,5%);
- Яндекс (+47%);
- Ozon (+74%);
- Полюс (+29%);
- НЛМК (+62%);
- MD Medical (+39%).

#россия #идея

Дефолты на рынке облигаций: насколько высоки риски и что выбрать инвестору
Процентные ставки в российской экономике продолжают расти, а вслед за ними и доходности корпоративных облигаций. В связи с этим очень актуален вопрос: способны ли эмитенты обслуживать свои долговые обязательства? Чтобы ответить на него, мы проанализировали рынок корпоративного долга с 2005 года. Наш подробный обзор вы можете найти во вложении. Здесь же мы приведем некоторые выводы по результатам нашего анализа.

✔ В условиях стабильной экономической ситуации объемы дефолтов составляют в среднем около 0,19% от объема размещений за год, а от суммарного объема всего рынка облигаций и того меньше. В кризисные же периоды данный показатель превышал 1%: в 2008 году было 1,06%, в 2009-м — 4,43%, в 2020-м — 1,01%.

✔ Между уровнем ключевой ставки и числом дефолтов на долговом рынке сложно провести прямую корреляцию. Связь выглядит логичной, но на практике плохо подтверждается статистикой. История показывает, что число дефолтов по облигациям растет уже после цикла повышения ставок.

✔ А вот процикличность бизнеса во многом определяет уровень долговой нагрузки большинства секторов экономики. Фаза экономического цикла напрямую влияет на операционную прибыль проциклических компаний, что приводит к расширению или сокращению их долговой нагрузки.

✔ В текущих условиях больше всего проблем с обслуживанием долга может возникнуть у девелоперов и телеком-игроков. Их показатели кредитного качества постепенно слабеют: по уровню долговой нагрузки (чистый долг/EBITDA) и коэффициенту покрытия процентных расходов (EBITDA/процентные платежи) оба сектора в аутсайдерах. Более того, сам рынок отмечает риски в секторе недвижимости — это видно по рекордно высоким кредитным спредам (разнице между доходностью облигаций данного сектора и доходностью ОФЗ с сопоставимым сроком до погашения).

❓Что делать инвестору

Даже в кризисные периоды объем дефолтов невелик по сравнению с объемами всего рынка. Поэтому повышение ставок открывает редкие возможности для инвесторов зафиксировать высокую доходность по облигациям на несколько лет вперед. При этом важно подойти к формированию портфеля с умом: оценить уровень закредитованности сектора, его процикличность, рейтинговую группу и кредитное качество самих эмитентов.

По нашим оценкам, хороший баланс рисков и потенциальной доходности сохраняется у:

👍 компаний сырьевой промышленности и сектора электроэнергетики (характеризуются высоким коэффициентом покрытия процентных платежей);

👍 банков и страховых компаний (однако у последних практически нет публичного долга);

👍 эмитентов IT-сектора (они имеют крайне низкий уровень закредитованности или вовсе отрицательный чистый долг).

Если говорить о рейтинговых группах, то наиболее привлекательны облигации группы AA и A.

Консервативным инвесторам, которые стремятся минимизировать риски, стоит рассматривать бумаги эмитентов из:

👍 защитных секторов экономики, таких как здравоохранение и потребительский сектор;

👍секторов с наименьшей долговой нагрузкой и высоким коэффициентом покрытия процентных платежей, к которым относится энергетический сектор.

При этом следует сфокусироваться на облигациях рейтинговых групп AAA и AA.

Отдельно скажем о секторе недвижимости. Сейчас он концентрирует в себе самые высокие риски и, как следствие, самые привлекательные доходности. Но и здесь стоит анализировать каждого эмитента в отдельности. Даже в текущих условиях среди девелоперов есть те, кто демонстрирует хорошие метрики кредитного качества: умеренную долговую нагрузку (чистый долг/EBITDA до 3х) и неплохой коэффициент покрытия процентов (EBITDA/процентные расходы от 3х). В таких случаях можно рассматривать краткосрочные облигации (до 12 месяцев) для добавления их в портфель.

Наш выбор облигаций

Сергей Колбанов, аналитик долговых рынков Т-Инвестиций
Кирилл Комаров (CFA), руководитель отдела аналитики Т-Инвестиций

#россия #облигации #идея

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия:
- инфляция (за неделю);
- обзор рисков финансовых рынков, в котором могут быть раскрыты данные по интенсивности конверсии экспортной выручки и структуре спроса на валюту (за ноябрь от Банка России);
-оценка платежного баланса (за ноябрь от Банка России).

Китай: инфляция в ноябре составила 0,2% после 0,3% в октябре (низкое ценовое давление отражает умеренную динамику потребительского спроса и оставляет пространство для дальнейшего расширения госстимулов).

США: инфляция (за ноябрь).

Еврозона: заседание ЕЦБ по процентным ставкам (рынок ожидает снижения на 0,25 п.п. на фоне слабого роста промышленности и потребительского спроса).

❓Идеи

В акциях:
- Полюс (таргет на 12 мес. — 17 500 руб/акция);
- Роснефть (590 руб/акция);
- Яндекс (5 100 руб/акция).

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY.

#дайджест

Дивиденды от металлургов: сколько выплатят и прогноз на 2025 год

В эфире подкаст Жадный Инвестор

Сегодня в фокусе металлургический сектор: ситуация в отрасли, прогноз по золоту, будущие дивиденды, отчетности компаний и идеи на покупку.

В студии — Александр Алексеевский, аналитик Т-Инвестиций.

🎧 Подкаст можно слушать на любой платформе: Яндекс Подкасты, Apple Podcasts или сразу в Telegram

💬 Задать свой вопрос аналитику

Магнит: что делать с акциями?
В этом году бумаги одного из лидеров продуктового ритейла были особенно волатильны. Сначала рынок надеялся на выплату рекордных дивидендов, из-за чего к маю бумаги Магнита подскочили на 19,5% с начала года. Однако итоговые выплаты разочаровали инвесторов. К этому добавилась и общая коррекция рынка. В результате акции ритейлера потеряли уже почти половину своей стоимости с майских пиков.

Мы провели подробный анализ отчетности ритейлера и оценку справедливой стоимости компании по двум методам. И вот к чему пришли.

▪️Рыночные условия могут ухудшиться. Стабильный рост доходов россиян транслируется в увеличение потребительских расходов и объемов розничной торговли, в том числе продовольственными товарами. Повышение потребительской активности остается драйвером роста продовольственной инфляции, что позитивно сказывается на среднем чеке и финансовых результатах продуктовых ритейлеров.

Однако на горизонте следующих 12 месяцев мы ожидаем замедления инфляции, нормализации безработицы и плавного снижения темпов роста зарплат. Такой микс макроэкономических вводных может оказать давление на маржинальность компаний потребительского сектора, так как динамика зарплат обычно более инертна, чем динамика цен.

▪️Сопоставимые продажи растут медленнее, чем у конкурентов. В первом полугодии 2024-го выручка Магнита выросла на 18,8% г/г на фоне увеличения LFL-продаж, продовольственной инфляции и торговой площади. При этом по динамике LFL-продаж Магнит уступает двум ключевым конкурентам: X5 Group и Ленте. Ритейлер медленнее наращивает сопоставимые продажи из-за волатильного LFL-трафика и более медленного роста LFL-чека — это отражает более высокую чувствительность покупателей Магнита к ценам.

▪️Рентабельность под давлением. Маржинальность бизнеса компании снижается прежде всего за счет повышенной чувствительности потребителя к ценам и развития тренда на рациональное потребление, что приводит к росту промоактивности Магнита. На рентабельность также давит значительная индексация зарплат персонала на фоне рекордно низкой безработицы в стране.

▪️Рыночная недооценка. С начала 2022 года акции Магнита торговались с EV/EBITDA на уровне 4,3x. Текущее значение мультипликатора составляет около 3,2x, что подразумевает недооценку акций ритейлера в размере 27% относительно исторических уровней.

▪️ Щедрые дивиденды могут быть неустойчивы. По нашим оценкам, в 2025 году Магнит может выплатить дивиденды в размере 865 рублей на акцию (выплата будет совершена по результатам отчетных периодов 2024 года). В таком случае инвесторы могут получить 19% дивидендной доходности. При этом мы ждем, что впоследствии давление на дивиденды компании будут оказывать расширенная программа капзатрат и необходимость значительных погашений долговых обязательств в размере 249 млрд рублей в 2025 году.

▪️Слабая коммуникация с рынком. В последние годы Магнит последовательно сокращает объем и частоту публикуемой информации до минимальных уровней, требуемых от публичной компании (например, ритейлер перешел с выпуска квартальных результатов на полугодовые). Компания не ведет активного диалога с инвесторами и не делится с рынком дальнейшими планами по квазиказначейскому пакету акций (29,7% от капитала), который выкупил у нерезидентов еще в 2023 году. Это значительно повышает волатильность акций ритейлера, так как дает возможность другим игрокам заполнить информационный вакуум вокруг компании.

По результатам нашего анализа мы снижаем рекомендацию для акций Магнита до «держать», а целевую цену — до 5 400 рублей за акцию. Потенциал роста на горизонте 12 месяцев с текущих уровней составляет 17%, а полная ожидаемая доходность с учетом дивидендов — 35%. Несмотря на значительную потенциальную доходность, мы нейтрально смотрим на бумаги ритейлера из-за информационной закрытости компании и высокой неопределенности относительно будущих дивидендов. Среди акций продуктовых ритейлеров наш фаворит — бумаги X5 Group, начало торгов которыми назначено на 9 января 2025 года.

Александр Самуйлов, аналитик Т-Инвестиций

#россия

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия: инфляция (за неделю).

Китай и еврозона: индекс деловой активности (PMI за ноябрь).

США:
- индекс деловой активности (PMI за ноябрь);
- уровень безработицы (за ноябрь).

Мир: заседание ОПЕК+ 5 декабря.

❓Идеи

В акциях:
- Полюс (таргет на 12 мес. — 17 500 руб/акция);
- MD Medical (1 100 руб/акция).

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY.

#дайджест

Инвестируем в нефтяной сектор: Роснефть, Лукойл, Татнефть

В эфире подкаст Жадный Инвестор

Сегодня обсуждаем главные новости в нефтегазовом секторе: ситуация на рынке нефти, новые налоги в секторе, отчетности компаний и дивиденды, а также идеи на покупку.

В студии — Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций.

🎧 Подкаст можно слушать на любой платформе: Яндекс Подкасты, Apple Podcasts или сразу в Telegram

💬 Задать свой вопрос аналитику

Роснефть: каких результатов ждем за третий квартал?
Сегодня вечером нефтяной гигант может отчитаться за третий квартал 2024 года. Мы ожидаем следующих результатов.

⬇Выручка компании снизится более чем на 4% кв/кв, до 2,47 трлн рублей. Негативная динамика возможна из-за:

✔ сохраняющихся ограничений на добычу в рамках соглашений ОПЕК+;
✔ снижения мировых цен на нефть;
✔ более крепкого рубля в среднем за квартал.

⬇EBITDA может снизиться сильнее — на 16% кв/кв, примерно до 669 млрд рублей. При этом маржинальность по данному показателю может опуститься до 27% (-4 п.п. кв/кв). Несмотря на относительную стабильность налоговых расходов, снижение EBITDA может быть более существенным, чем у выручки, на фоне расширения операционных расходов, в том числе за счет переоценки запасов.

⬇Чистая прибыль, по нашим расчетам, упадет на 60% кв/кв и составит около 150 млрд рублей. Помимо финансовых расходов, давление на показатель окажет разовая переоценка чистых отложенных налоговых обязательств в связи с повышением ставки налога на прибыль с 20% до 25% с 1 января 2025-го. Также компания отразит значительный убыток по курсовым разницам, так как на конец третьего квартала курс рубля оказался слабее, чем на конец второго квартала — негативное влияние будет из-за того, что компания имеет в валюте больше обязательств, чем активов.

Несмотря на возможную негативную динамику финансовых показателей в третьем квартале, мы считаем, что на длинном горизонте есть драйверы их роста, например реализация крупнейшего в мировой нефтегазовой отрасли проекта Восток Ойл. Поэтому мы сохраняем рекомендацию «покупать» для акций Роснефти и таргет на уровне 590 руб/акция.

Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Вероятность повышения ключевой ставки до 23% растет
По предварительной оценке Минэкономразвития, рост ВВП России в октябре остался вблизи уровня сентября — 3,2% г/г (+4,1% г/г за 10 месяцев 2024-го). Динамика секторов экономики остается разнонаправленной. При этом рост цен продолжает ускоряться в ноябре рекордными темпами с весны 2022 года.

❓Что было с экономикой в октябре

⬇️Негативная динамика сохранилась в сельскохозяйственном секторе (-11,7% г/г), добывающей отрасли (-2% г/г) и сегменте грузоперевозок (-3,6% г/г). При этом в строительстве ситуация стабилизировалась на уровне прошлого года.

⬆️А вот обрабатывающая отрасль преподнесла позитивный сюрприз: ее рост ускорился до 9,6% г/г с +6,6% г/г в сентябре. Улучшение было заметно в секторах, ориентированных как на внутренний потребительский спрос, так и на госзаказ. В лидерах роста по-прежнему машиностроение.

⬇️Активность потребительского спроса замедлилась сильнее ожиданий. Так, рост оборота розничных продаж в октябре замедлился до 4,8% г/г (минимум с весны 2023-го) с +6,5% г/г в сентябре.

⬇️⬆️Уровень безработицы в октябре немного снизился, до 2,3% — новый исторический минимум. Это произошло на фоне небольшого сокращения численности рабочей силы. Рост зарплат (по последним данным за сентябрь) остался повышенным: +17,8% в номинальном выражении и +8,4% г/г в реальном.

⬇️⬆️ Данные Банка России по банковскому сектору за октябрь отразили заметное замедление объемов розничного кредитования, а портфель необеспеченного кредитования вовсе уже перешел к сокращению к предыдущему месяцу. При этом рост объемов корпоративного кредитования остался на прежних уровнях (около +22% г/г).

⬆️Инфляция за неделю с 19 по 25 ноября осталась на высоких уровнях предыдущей недели и составила 0,36% г/г. Годовая инфляция, по оценке Минэкономразвития, ускорилась до 8,8% г/г. В лидерах роста остается продовольствие, на втором месте — услуги. Ситуация с ценами на непродовольственные товары наиболее стабильна, но текущее ослабление рубля добавит давления на цены и этих товаров, так как доля импорта в этой категории выше.

⬇️⬆️Волатильность рубля остается повышенной, в связи с чем регуляторы уже приняли меры поддержки, как мы и ожидали. Однако ситуация остается слабопрогнозируемой на фоне подстройки рынка к новым санкциям и появления спекулятивного мотива. Мы видим высокую недооцененность рубля и ожидаем его укрепления до 99—105 руб/долл и 13,7—14,5 руб/юань до конца года. Если быстрого отскока курса все же не случится, то ослабление национальной валюты, по нашим оценкам, может добавить в инфляцию дополнительные 1—1,2 п.п. на горизонте трех месяцев.

Мы сохраняем прогноз роста ВВП России в 2024 году на уровне 4% г/г. При этом инфляция с учетом последнего ослабления рубля уже движется к уровню выше 9% г/г на конец 2024-го и к 9,5—10% г/г в первом квартале 2025-го (с учетом эффекта низкой базы). Это добавляет аргументов в пользу повышения ключевой ставки Банком России до 23% в декабре и будет поддерживать жесткую риторику регулятора в ближайшие месяцы.

Софья Донец (CFA), главный экономист Т-Инвестиций

#россия #макро

Транснефть: стоит ли паниковать инвесторам после повышения налога?
Недавно стало известно о том, что для крупнейшей в мире трубопроводной компании в области транспортировки нефти и нефтепродуктов повысят ставку налога на прибыль до 40%. Повышенный налог будет действовать для компании и ее дочерних структур в 2025—2030 годах. Мы уже оценили потенциальный ущерб для бизнеса компании:

✔ по итогам текущего года Транснефть должна будет нарастить переоценку налоговых обязательств еще на 51 млрд рублей, что негативно скажется на чистой прибыли и, возможно, на дивидендах за 2024-й;

✔ в целом ждем снижения прибыли и дивидендов на 20% в будущем.

Однако даже после таких налоговых изменений бизнес Транснефти выглядит весьма устойчиво.

💼 Стабильный рост доходов, но есть нюансы. Бизнес компании весьма прозрачен: доходы растут вслед за повышением тарифов за прокачку нефти и увеличением объемов транспортировки. К плюсам также стоит отнести слабую зависимость компании от конъюнктуры нефтяного рынка. В прошлом году Транснефть нарастила выручку на 10,5% г/г, EBITDA — на 8% (рентабельность выше 40%), а чистую прибыль — на 21%. Результаты первого и второго кварталов текущего года превзошли ожидания рынка. Но есть и ложка дегтя. Сейчас тарифы Транснефти рассчитываются следующим образом: годовая индексация происходит на уровне инфляции, прогнозируемой на следующий год, за вычетом 0,1%. То есть компания может быть в проигрыше, если прогнозируемая инфляция оказывается ниже фактической. Кроме того, компания не выигрывает от ослабления рубля.

💼 Высокая доля государства в капитале компании. Транснефть находится под контролем Федерального агентства по управлению государственным имуществом: ему принадлежит 100% голосующих обыкновенных акций и 100 привилегированных акций Транснефти. В сумме это 78,55% от уставного капитала компании.

💼 Хорошая дивидендная доходность. Ранее существовала вероятность повышения коэффициента дивидендных выплат до 75% от скорректированной чистой прибыли в связи с чистой денежной позицией компании и возможным снижением капзатрат в будущем. Однако теперь эта вероятность крайне мала из-за повышения ставки налога на прибыль. Поэтому дивидендная доходность по привилегированным акциям Транснефти в ближайшие годы, по нашим оценкам, будет на уровне 13​​—14%. В целом это неплохой уровень дивидендной доходности, но он все же ниже, чем у ряда других игроков нефтяного рынка.

💼 Рыночная недооценка. Префы Транснефти торгуются с форвардным EV/EBITDA (учитывает прогноз на весь 2024 год) на уровне 1х. Такой мультипликатор предполагает дисконт более 50% к историческим значениям и является одним из самых низких в нефтяном секторе.

Мы сохраняем нейтральный взгляд на бизнес Транснефти и ее привилегированные акции.

Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций

#россия

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия:
- инфляция (за неделю);
- ключевые экономические показатели, вкл. промпроизводство, розничные продажи, безработицу и рост реальных зарплат (за октябрь от Росстата);
- предварительная оценка роста ВВП (за 3 кв. 2024 г. от Минэка).

США: располагаемые доходы населения и потребительские расходы (за октябрь).

Еврозона: потребительские и деловые настроения (за ноябрь).

❓Идеи

В акциях:
- Полюс (таргет на 12 мес. — 17 500 руб/акция);
- Лукойл (8 500 руб/акция).

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY.

#дайджест

Наши актуальные рекомендации по российским акциям
В этом посте мы собрали наши актуальные инвестидеи на рынке акций и указали рекомендации и таргеты на 12 месяцев для бумаг. Чтобы узнать больше о заинтересовавшей вас компании, перейдите по ссылке — там вы найдете наш разбор финансовых результатов, факторов инвестиционной привлекательности и рисков. Этот пост мы будем обновлять регулярно по мере выхода новых данных по компаниям и обновления наших взглядов на них.

Рекомендация «покупать»
Лукойл: текущий таргет — 8 500 руб/акция
Татнефть: 800 руб/акция
Роснефть: 590 руб/акция
Полюс: 17 500 руб/акция
ЮГК: 0,93 руб/акция
Яндекс: 5 100 руб/акция
Ozon: 5 000 руб/акция
X5 Group: 3 850 руб/акция
Русагро: 1 500 руб/акция
MD Medical: 1 100 руб/акция
Сбер: 331 руб/акция
Мосбиржа: 251 руб/акция
НЛМК: 180 руб/акция

Рекомендация «держать»
Совкомфлот: текущий таргет — 118 руб/акция
Novabev Group: 725 руб/акция
Норникель: 141 руб/акция
ММК: 51 руб/акция
Северсталь: 1 400 руб/акция
Positive Technologies: 2 650 руб/акция
HeadHunter: 4 700 руб/акция
Магнит: 5 400 руб/акция

Осторожный взгляд
Совкомбанк
Европлан
Акрон
Башнефть
ГК ПИК
Газпром
НОВАТЭК
Сегежа
Транснефть

#россия #идея

​​Валютные облигации: как выбирать?
Клиенты часто нас спрашивают, какие эмитенты валютных облигаций сейчас самые надежные, а какие, наоборот, выглядят рискованно и в каких же выпусках можно найти баланс кредитного риска и доходности.

Чтобы ответить на эти вопросы, мы создали простую модель оценки качества эмитентов, основанную на трех основных метриках:
▪️долговой нагрузке (чистый долг/EBITDA);
▪️коэффициенте покрытия процентных расходов (EBITDA/процентные платежи);
▪️кредитном рейтинге (оценка рейтинговых агентств).

Оценку каждой метрики мы ранжировали в диапазоне от 0 до 100, после чего каждой из получившихся компонент задали примерно одинаковый вес. В результате мы сформировали итоговую оценку каждого эмитента в диапазоне от 0 до 100. Более высокая итоговая оценка отражает более высокую надежность эмитента с точки зрения кредитного качества.

Учитывая особенность компаний финансового сектора, их скоринг мы провели по несколько иным параметрам, учитывая:
▪️уровень финансового рычага (долг/капитал);
▪️норматив достаточности капитала/коэффициент финансовой автономии;
▪️кредитный рейтинг (оценка рейтинговых агентств).

❓Что у нас получилось

Проанализировав рынок валютных облигаций (замещающих и в юанях), мы получили рейтинг эмитентов. С его помощью мы создали карту надежности эмитентов на рынке валютных облигаций, чтобы вам было проще сделать выбор при формировании инвестпортфеля. Более того, мы отразили средний уровень доходности облигаций на мировых рынках, чтобы показать, насколько высокую доходность по мировым меркам сейчас предлагают бумаги российских качественных эмитентов.

🔺Подчеркнем, что в мире таких высоких доходностей в валютных облигациях надежных компаний, как на российском рынке, сейчас почти нигде нет.

❗️Если исключить аномально высокую доходность облигаций Сегежи ввиду резко возросших рисков эмитента, то отчетливо виден ожидаемый тренд: чем выше наша оценка кредитного качества эмитента, тем выше спрос на ее облигации и, как следствие, тем меньше доходности.

Отметим и другого аномального эмитента — Борец Капитал. Его низкая оценка связана с отсутствием прозрачности бизнеса, ведь компания публично не раскрывает консолидированную отчетность по международным стандартам. Это препятствует адекватной оценке кредитных метрик эмитента, поэтому в расчете его оценки принимается во внимание только уровень кредитного рейтинга от рейтинговых агентств.

Также мы сформировали карту рынка валютных облигаций в разрезе дюрации конкретных выпусков и доходности для инвесторов, которые привыкли к такому формату.

Для удобства все карты доходностей валютных облигаций мы поместили в один файл.

Сергей Колбанов, аналитик Т-Инвестиций

#россия #облигации

Сегежа: зачем компания собралась проводить допэмиссию акций?
Вчера лесопромышленный холдинг представил финансовые результаты за третий квартал и объявил о намерении провести допэмиссию акций. Обо всем по порядку.

❓Что показал третий квартал

⬆️ Выручка выросла на 4% кв/кв за счет увеличения объемов продаж пиломатериалов и цен реализации бумаги и бумажных мешков. При этом рост сдерживался снижением цен на пиломатериалы.

⬆️По нашим расчетам, скорректированная EBITDA выросла на 22% кв/кв, а рентабельность по этому показателю — на 1,6 п.п. кв/кв, до 10,7%.

⬇️Скорректированный чистый убыток увеличился на 12% кв/кв на фоне роста процентных расходов вслед за повышением ключевой ставки. Отметим, что компания работает в убыток даже на операционном уровне во многом из-за низких цен на пиломатериалы.

⬆️⬇️Свободный денежный поток (FCF) смог выйти в небольшой плюс за счет снижения оборотного капитала (в основном из-за сокращения дебиторской задолженности и запасов). Однако в целом в последние годы FCF пребывает в минусе в связи с операционными убытками и высокими процентными расходами по долгу. На конец третьего квартала чистый долг компании достиг 143,5 млрд руб., а долговая нагрузка (чистый долг/скорр. EBITDA) превышала 14х.

❓Каковы условия допэмиссии и как она может повлиять на финансовое состояние компании

Совет директоров Сегежи объявил о созыве внеочередного общего собрания акционеров (ВОСА) по вопросу увеличения уставного капитала компании путем размещения дополнительных акций. Собрание пройдет в заочной форме 26 декабря.

В случае одобрения допэмиссии, ее объем может составить до 101 млрд руб., а цена размещения — 1,8 руб/акцию (это средневзвешенная цена акций за последние 6 месяцев). Компания планирует провести допвыпуск по закрытой подписке в пользу группы АФК «Система» и ряда внешних инвесторов. Средства, полученные в результате допэмиссии, будут направлены на погашение долга компании.

❗️Если компания сможет привлечь 101 млрд руб., то, по нашим расчетам, долговая нагрузка может снизиться до 3,9х — это все еще повышенный уровень особенно на фоне высоких процентных ставок в стране.

❓Что с акциями

На текущий момент акции Сегежи торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (учитывает прогноз на весь 2024 год) на уровне 10,9x. Если учитывать в оценке потенциальный объем допэмиссии, то значение мультипликатора снизится до 9,2x — это все еще слишком высокий уровень для компании с учетом текущего состояния ее бизнеса и перспектив на горизонте 12 месяцев. В связи с этим мы находим акции Сегежи на данный момент непривлекательными для покупки.

Александр Алексеевский, аналитик Т-Инвестиций

#россия

Новые негативные сюрпризы по инфляции
Новые экономические данные держат рынок в напряжении, так как отражают сохранение повышенного инфляционного фона.

⬆️За неделю с 12 по 18 ноября инфляция вновь ускорилась до 0,37% н/н (максимум с июля) с +0,3% неделей ранее. Годовая инфляция, по оценке Минэкономразвития, увеличилась до 8,68% г/г. Опережающий рост по-прежнему показывают цены на продовольствие (+0,7% н/н), в том числе на овощи, сезонное удорожание которых усиливается более слабым урожаем в этом году.

⬆️Инфляционные ожидания населения в ноябре остались на повышенном уровне октября, то есть на максимальном уровне с начала года. Россияне, опрошенные ИнФОМ, ожидают роста цен в среднем на 13,4% за следующие 12 месяцев.

⬆️Краткосрочные ценовые ожидания предприятий, согласно мониторингу Банка России, в ноябре также усилились — до максимума с 2022 года. Компании отмечали давление со стороны уже случившейся индексации цен естественных монополий, роста расходов на оплату труда и ожидаемого повышения налогов.

⬇️Индикатор текущей деловой активности, согласно мониторингу предприятий ЦБ, в ноябре остался в отрицательной зоне, как и в предыдущем месяце. Это заметно ниже «перегретых» максимумов второго квартала. Наиболее оптимистичные настроения наблюдаются у компаний в обрабатывающих секторах и сельскохозяйственном сегменте, а вот наиболее пессимистичные — в торговле и строительстве. Оценка жесткости кредитных условий бизнесом в ноябре тоже на максимуме с начала наблюдений на фоне рекордного роста процентных ставок в стране.

⬇️Индекс цен производителей промышленных товаров, напротив, показал снижение в октябре. Рост замедлился до 2,7% г/г (минимум с середины 2023-го) с +5,6% г/г в сентябре. Промышленные издержки перестают быть значимым драйвером потребительской инфляции во втором полугодии, уступая место регуляторным факторам.

⬇️Курс рубля на внутреннем рынке вернулся к ослаблению, превысив чувствительный порог 100 руб/долл. По нашим оценкам, с октября рубль остается недооцененным, исходя из уровня сырьевых цен и других фундаментальных факторов. Это, скорее всего, связано с перестройкой стратегии экспортеров по внешним расчетам и управлению валютными позициями. Мы считаем, что текущая недооценка национальной валюты носит временный характер. При этом слабый рубль повышает давление на Банк России, хотя во втором полугодии высокие рублевые ставки не смогли оказать поддержку отечественной валюте. Превышение психологически чувствительных максимумов прошлого года (выше 105 руб/долл или 14 руб/юань) может вынудить регуляторов принять дополнительные меры капитального контроля. Однако пока мы не видим значимых факторов для дальнейшего устойчивого ослабления рубля.

Потребительская инфляция и инфляционные ожидания на высоких уровнях. Драйверы их роста: перенос регуляторных факторов в цены и ослабление рубля при одновременном снижении деловой активности и замедлении роста цен производителей. Потребительская инфляция уже на пути к уровню выше 8,5% на конец года, опережая прогнозы. Это укрепляет наши ожидания относительно повышения ключевой ставки Банком России до 23% в декабре.

Софья Донец (CFA), главный экономист Т-Инвестиций

#россия #макро

ГК ПИК: какие перспективы у девелопера?
У нас есть рубрика, посвященная компаниям малой и средней капитализации. Однако капитализация ПИК находится на грани между средней и крупной. Поэтому мы решили расширить рубрику до разбора компаний, по которым у нас нет активного аналитического покрытия. Теперь мы будем помечать такие разборы тэгом #профайл.

Сегодня рассмотрим второго девелопера в России по размеру земельного банка и с долей рынка около 3,5% по площади текущего строительства (по данным за октябрь 2024 года). Группа является одной из старейших на российском рынке и специализируется на строительстве жилья эконом-класса в Москве, Московской области и Санкт-Петербурге.

❓Операционные показатели

Компания не публикует операционную отчетность с конца 2021 года. Поэтому мы обратились к данным ЕИСЖС. За последние четыре года объем портфеля строящегося жилья у ГК ПИК постепенно сокращался (в среднем -10% в год) из-за роста доли рынка у ключевого конкурента в Московском регионе — девелопера ГК Самолет. При этом в 2021-м ГК ПИК получила около трети всех подрядов по реновации в Москве, что оказало поддержку ее портфелю.

На октябрь 2024-го около 70% строящихся площадей ГК ПИК приходятся на Московский регион. В будущем это может оказать временное давление на объемы реализации компании из-за высокой средней стоимости кв. м в столичном регионе (около 272 тыс. руб/кв. м, по данным irn.ru), фиксированного максимального размера кредита по семейной ипотеке (12 млн руб.), отмены льготной IT-ипотеки в Москве.

На фоне текущего остывания рынка недвижимости многие застройщики начинают предлагать скидки. Поэтому важно обратить внимание на долю реализованной площади в зависимости от года ввода объекта в эксплуатацию, чтобы оценить вероятность навеса предложения. На конец октября доля проданных площадей у ГК ПИК находится на комфортных значениях: застройщику нужно реализовывать примерно по 167 тыс. кв. м за квартал, чтобы полностью распродать текущие запасы с вводом в эксплуатацию в 2024—2025 годах. Это довольно умеренный темп продаж по историческим меркам (в 2017—2019 годах было около 480 тыс. кв. м/квартал).

❓Финансовые результаты

В последние годы ключевым драйвером роста доходов девелоперов была безадресная программа льготной ипотеки, которую в начале текущего года сначала ограничили, а потом вовсе отменили. По этой причине большинство застройщиков, включая ГК ПИК, столкнутся со значительным сокращением продаж.

В первом полугодии 2024-го:
✔ выручка ГК ПИК показала околонулевую динамику г/г из-за высокой базы прошлого года;
✔ скорректированная EBITDA снизилась на 2% г/г на фоне стабильной выручки и инфляции операционных затрат;
✔ долговая нагрузка (чистый долг/скорр. EBITDA) составляет комфортные 1,2х (у конкурента ГК Самолет аналогичный показатель около 2,8x);
✔ денежные средства на счетах эскроу покрывают более 70% от общего объема займов ГК ПИК по проектному финансированию (это выше среднего исторического уровня у девелопера).

💼 Наше мнение по акциям ГК ПИК

Мы находим бумаги девелопера непривлекательными для инвестиций на фоне осторожного взгляда на перспективы рынка недвижимости в столичном регионе. Добавим, что девелопер перестал платить дивиденды и сократил объем публикуемой информации с начала геополитического конфликта 2022-го. Сейчас компания не обновляет информацию на своем сайте, не публикует операционные результаты и совсем не взаимодействует с инвесторами на рынке, что добавляет волатильности ее акциям.

Александр Самуйлов, аналитик Т-Инвестиций

#россия #профайл

Налоговые изменения для нефтегазовой отрасли

Вчера Минфин предложил несколько новых налоговых изменений для нефтегазовой отрасли. Среди предложений, которые в ближайшее время направят в Госдуму:

✔️ увеличение ставки налога на прибыль для Транснефти до 40%;
✔️ обновленный расчет налоговой котировки нефти Urals;
✔️ обнуление налога на добычу полезных ископаемых (НДПИ) при добыче трудноизвлекаемого газа на Ямале;
✔️ меры поддержки нефтепереработки.

Транснефть и увеличение ставки налога на прибыль

Риск увеличения налога на прибыль компании можно оценить как высокий. В случае налоговых изменений, по нашей оценке:

👎 Чистая прибыль компании, а в последствии и дивиденды могут снизиться на 20%.
👎 Дивидендная доходность за 2025 год (выплата будет в 2026 году) может упасть с 16% до 13%.
👎 Пропорционально может снизиться и оценка компании.

В Транснефти пока не комментируют это предложение. Но рынок уже негативно воспринял данную новость, в результате чего префы компании упали вчера до 1220 рублей (теряя более 9%). Сегодня падение продолжается.

Изменение расчета Urals

Согласно действующему налоговому законодательству, с 1 января 2025 года должна действовать формула расчета «Urals на базисе поставки FOB + $2 за баррель», где $2 — это условная стоимость транспортировки нефти из российских портов на северо-западе и юге страны до европейских портов.

Новая же методика расчета предполагает включение в расчет налоговой котировки Urals стоимость премиального сорта ESPO (ВСТО), который экспортируется из дальневосточного порта Козьмино. В разработанной схеме предполагается, что котировка Urals будет представлять собой сумму среднедневной за истекший налоговый период цены сорта в портах Приморска и Новороссийска, умноженной на коэффициент 0,78, и среднего значения стоимости нефти ESPO в Козьмино, умноженного на коэффициент 0,22.

По нашим оценкам, подобное изменение не окажет существенного влияния на финансовые результаты и оценку компаний. Влияние на EBITDA 2025 года нефтяных компаний находится в пределах 1%.

Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций

#россия

Роснефть: открываем идею на покупку акций

Мы начинаем аналитическое покрытие акций Роснефти с рекомендации «покупать» и целевой ценой 590 рублей за бумагу на горизонте 12 месяцев (потенциал роста — 23%). Такую рекомендацию мы присвоили акциям компании ввиду следующих факторов.

👍 Позитивная динамика финансовых показателей в 2024 году, несмотря на высокую базу прошлого года. Восстановление цен на мировом рынке нефти наряду с сужением дисконта на российскую нефть и ослаблением курса рубля позволит компании показать сильные финансовые результаты по итогам текущего года и превысить значения 2023-го.

👍 Вероятный рост объемов добычи премиальной нефти за счет флагманского проекта. Роснефть приступит к наращиванию добычи нефти после снятия ограничений ОПЕК+. Она сможет это сделать в том числе за счет реализации самого крупного в мировой нефтегазовой индустрии проекта Восток Ойл. Ждем, что к 2030 году объем добычи жидких углеводородов компанией составит 225 млн тонн (на 16% больше, чем в 2023-м), из которых 67 млн будет добываться на месторождениях проекта Восток Ойл (с учетом Ванкорского кластера). Отметим, что нефть с флагманского проекта является премиальной: она содержит всего от 0,01% до 0,1% серы, тогда как у Urals этот показатель достигает около 1,7%. Поэтому ждем, что нефть с проекта Восток Ойл будет реализовываться с минимальным дисконтом к Brent, что повысит маржинальность бизнеса Роснефти.

👍 Налоговые льготы. Благодаря статусу госкомпании Роснефть имеет больше возможностей получать различные налоговые стимулы и льготы для своих проектов. Так, для проекта Восток Ойл действуют: вычет по НДПИ для текущих активов проекта, нулевая ставка НДПИ первые 15 лет и пониженный налог на прибыль для новых/создаваемых активов проекта, налог на прибыль для действующих активов проекта не будет повышен до 25%, а сохранится на уровне 20%.

👎 Низкая маржинальность сегмента нефтепереработки. Большинство НПЗ компании запущено более 50 лет назад, из-за чего они работают менее эффективно, чем более технологичные НПЗ конкурентов. Так, доля выхода светлых нефтепродуктов (самые маржинальные) с НПЗ компании ниже, чем у других нефтяников. Более того, крупная доля от объемов нефтепереработки у Роснефти приходится на мазут, который реализуется с дисконтом к нефти.

👎 Высокая долговая нагрузка. Среди отечественных нефтяников Роснефть имеет самую высокую долговую нагрузку (чистый долг/EBITDA = 0,98х), причем две трети долга привлечены под плавающую ставку. Это делает прибыль компании максимально уязвимой в текущих условиях высоких процентных ставок в стране. Помимо роста процентных расходов, давление на прибыль в третьем квартале 2024 года будет оказывать негативная переоценка отложенных налоговых активов и обязательств в связи с ростом ставки налога на прибыль в 2025-м.

✔️ Стабильные дивиденды, но пока доходность ниже, чем у конкурентов. Компания распределяет чистую прибыль между акционерами. Пока этот показатель будет под давлением, дивиденды компании будут скромнее, чем у конкурентов. Для сравнения: ожидаемая нами дивидендная доходность у акций Роснефти в 2024 году составляет 12,6%, в то время как средняя доходность на нефтяном рынке может составить 14%. Однако в будущем мы ожидаем существенного роста выплат на фоне увеличения маржинальности бизнеса.

✔️ Отставание от акций Лукойла. В последние месяцы акции Роснефти показывали куда более скромную динамику, чем акции главного конкурента, без фундаментальных на то причин. Мы ожидаем, что в будущем это отставание может сократиться за счет опережающего роста бумаг Роснефти.

Читать обзор

Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций

#россия

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия:
- инфляция (за неделю);
- оценка динамики ВВП (за 3 кв. 2024 г.);
- оценка платежного баланса (за октябрь от Банка России);
- отчеты HeadHunter, Совкомфлота и Сегежи (за 3 кв. 2024 г.).

США:
- инфляция (за октябрь);
- промпроизводство (за октябрь);

Еврозона: промпроизводство (за октябрь).

❓Идеи

В акциях:
- Лукойл (таргет на 12 мес. — 8 500 руб/акция);
- MD Medical (1 100 руб/акция).

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY.

#дайджест

Лукойл: по-прежнему смотрим позитивно

Мы проанализировали бизнес нефтяного гиганта и решили сохранить рекомендацию «покупать» для его акций с таргетом 8 500 руб/акция. При принятии решения мы опирались на следующие факторы.

👍 Результаты первого полугодия 2024-го превзошли наши ожидания. Выручка выросла на 20% г/г, несмотря на снижение объемов добычи и переработки (добыча падала под влиянием ограничений ОПЕК+, а переработка — из-за ремонта нижегородского НПЗ после атаки беспилотников). Чистая прибыль тоже показала рост на 4,6% г/г, несмотря на крупные убытки от курсовых разниц. Мы прогнозируем рост выручки Лукойла на 6% г/г по итогам года, а от чистой прибыли ждем снижения на 8,5% г/г. То есть второе полугодие 2024-го может быть слабее первого в связи с высокой базой второго полугодия 2023-го, снижением объемов добычи и цен на нефтяном рынке, сужением крэк-спредов на нефтепродукты, а также из-за негативного эффекта от переоценки отложенных налоговых обязательств в третьем квартале из-за изменения ставки налога на прибыль с 2025-го. При всем при этом Лукойл может показать рекордную выручку, а EBITDA и прибыль, несмотря на снижение, окажутся на стабильно высоком уровне (выше докризисных значений).

👍 Отсутствие долга играет на руку компании. Лукойл может похвастаться чистой денежной позицией, то есть средств на счетах компании больше, чем долговых обязательств. На конец первого полугодия 2024-го у компании накопился большой запас ликвидности (1,13 трлн рублей на счетах). Эти средства компания размещает на депозитах, тем самым зарабатывая на высоких процентных ставках в экономике, а не теряя, как многие другие бизнесы. Более того, в дальнейшем компания может распределить эти средства среди акционеров и выплатить спецдивиденд.

👍 Платит хорошие дивиденды. Выплаты за первое полугодие 2024-го составят 514 руб/акция. Дивидендная доходность такой выплаты — 7,3%. Совокупный дивиденд за 2024 год, по нашим оценкам, может составить около 1 000 руб/акция и принести доходность примерно 14%. Кроме того, в будущем компания может выплатить спецдивиденд из накопленных средств на счетах, как мы уже писали выше.

👍 Самая высокая недооценка в нефтяной отрасли. Сейчас акции Лукойла торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (учитывает прогноз на 2024 год) на уровне 1,9х. Такой уровень мультипликатора предполагает дисконт почти 50% к историческому уровню.

Подробнее

Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Спецвыпуск. Про выборы в США, рынок акций и риторику ЦБ

В эфире подкаст Жадный Инвестор

В выпуске обсудили:
✔️ жесткую риторику Банка России и последствия повышения ставки,
✔️ стоит ли сейчас заходить в рынок акций,
✔️ где лучше всего хранить капитал,
✔️ а также результаты выборов в США и насколько оправдана позитивная реакция инвесторов.

В студии главный экономист Т-Инвестиций — Софья Донец.

🎧 Подкаст можно слушать на любой платформе: Яндекс Подкасты, Apple Podcasts или сразу в Telegram

💬 Обсудить выпуск с другими инвесторами

Positive Technologies: много неопределенности
IT-компания опубликовала результаты за 9 месяцев 2024 года. Объем отгрузок вырос всего на 2% г/г (до 9,1 млрд руб). Напомним, что бизнес компании подвержен сильной сезонности. Поэтому 70—75% всех отгрузок традиционно приходится на четвертый квартал, а вот расходы более равномерно распределены по году, из-за чего результаты, публикуемые в течение года, не очень репрезентативны. И все же есть моменты, которые мы хотели бы подсветить.

✔️ Запуск новых продуктов смещается. В первой половине года компания планировала запустить массовые продажи межсетевого экрана нового поколения PT NGFW, которые должны были принести около 10 млрд руб. в этом году. Однако запуск сместили на полгода, из-за чего компания может заработать только около 2—3 млрд руб. в этом году, большая же часть продаж придется на 2025-й. Это стало одной из причин скромного роста отгрузок.

✔️ Сложная рыночная конъюнктура. Немногие клиенты компании готовы привлекать финансирование в нынешних условиях высоких процентных ставок, что также сказывается на росте отгрузок компании. Менеджмент уже снизил прогноз по отгрузкам на конец года до 30—36 млрд руб. (с 40—50 млрд руб., объявленных в начале 2024-го). Прогноз по отгрузкам на уровне 70—100 млрд руб. в 2025 году пока не пересматривался. Но мы полагаем, что и он может быть снижен, ведь пока Банк России не дает намеков на скорое смягчение своей политики.

✔️ Инвестиции давят на рентабельность. За отчетный период компания направила на разработку новых и уже существующих продуктов 6,5 млрд руб. (+74% г/г), а в целом может потратить на эти цели 9 млрд руб. в нынешнем году (почти вдвое больше, чем год назад). Более того, Positive Technologies значительно расширила штат (+36% с начала года) и сделала это в жестких условиях на рынке труда. Все это негативно сказывается на рентабельности компании. Так, скорр. EBITDA за 9 месяцев 2024-го оказалась в минусе на 9,5 млрд руб. — это более чем в семь раз выше, чем год назад.

✔️ В долгосрочной перспективе возможно существенное размытие доли акционеров. Это связано с программой мотивации для сотрудников. Она предполагает дополнительную эмиссию 15% акций на каждые 100% роста рыночной капитализации компании, при этом акции распределяются между сотрудниками, которые внесли вклад в повышение стоимости бизнеса. Компания уже одобрила первый допвыпуск 7,9% акций. Цена размещения составит 2 653 руб/акция, что выше текущих котировок. В целом концепция вознаграждения сотрудников акциями распространена в IT-компаниях. К тому же текущий объем допэмиссии куда скромнее изначально запланированного (планировался допвыпуск 25% акций). Однако в долгосрочной перспективе такая программа может негативно сказаться стоимости акций.

Учитывая все вышесказанное, мы с осторожностью смотрим на акции Positive Technologies, которые сейчас торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDAC (учитывает прогноз на 2025 год) на уровне 9х. Сохраняем рекомендацию «держать» и пересматриваем таргет до 2 650 руб/акцию. При этом отметим, что долгосрочные перспективы и рыночный потенциал компании мы оцениваем позитивно. Выход на отечественный рынок NGFW, который оценивается в 100 млрд руб., открывает большие возможности перед компанией. Также не стоит забывать, что Positive Technologies развивает бизнес и за рубежом, что решает проблему ограниченности российского рынка, который в среднесрочной перспективе может прийти к насыщению. Поэтому мы продолжаем следить за компанией и ждем более репрезентативных результатов за четвертый квартал, а также старта массовых продаж NGFV, намеченных на 20 ноября.

Марьяна Лазаричева, аналитик Т-Инвестиций

#россия

ГК Самолет: падают теперь и облигации
Акции и облигации ГК Самолет падают на фоне новостей о том, что один из ключевых акционеров девелопера планирует продать свой пакет акций (31,6% в компании). Это не первая новость о возможных значительных изменениях в капитале компании за последнее время. Ранее была информация о том, что предприниматель Год Нисанов собирается продать 10% в ГК Самолет через структуры группы «Киевская площадь».
Данные новости создают негативный фон вокруг девелопера, указывая на неуверенность основных акционеров в перспективах роста бизнеса.

❓Стоит ли продавать бумаги девелопера

Чтобы ответить на этот вопрос, проанализируем компанию с фундаментальной точки зрения. В первом полугодии 2024-го основные финансовые показатели в большинстве своем показали мощный рост в преддверии окончания ряда льготных ипотечных программ: выручка +69% г/г, EBITDA +62% (рентабельность на высоком уровне 34,4%). При этом чистая прибыль все же рухнула на 49% из-за взрывного роста процентных расходов на фоне высоких ставок в экономике.

❗Отметим, что для инвесторов в облигации компании куда более важной является динамика EBITDA, ведь именно из нее компания берет средства на обслуживание долга.

Долговая нагрузка девелопера (чистый долг/скорр. EBITDA) осталась на повышенном уровне (5,5х), что в целом характерно для строительного сектора. Однако с учетом денежных средств на счетах эскроу она снижается до умеренного уровня: скорр. чистый долг/скорр. EBITDA = 2,2х.

Бизнес девелопера действительно сильно зависит от процентных ставок в стране. Так, часть финансирования компания взяла под плавающую ставку. Помимо облигаций, выпущенных летом на 20 млрд руб., плавающая ставка есть в базе договоров проектного финансирования (ПФ), объем которого по договорам строительства составляет почти 403 млрд руб. Несмотря на столь внушительный размер, процентные расходы по ПФ во многом зависят от средств на счетах эскроу, которые сейчас превышают 364 млрд руб. На объем ПФ, покрываемый этими средствами, применяется льготная ставка, что сильно снижает процентную нагрузку для девелопера. Это позволяло ГК Самолет поддерживать коэффициент покрытия процентных расходов на приемлемом уровне. Также процентную нагрузку снижает и особенность уплаты процентов по ПФ: проценты начисляются в период действия договора, однако выплачиваются лишь в конце его срока.

❗Поэтому в случае ГК Самолет оценку коэффициента покрытия процентных расходов будет корректно производить именно по уплаченным процентам, а не по начисленным. Сейчас данный коэффициент (скорр. EBITDA/процент. платежи) находится на приемлемом уровне 4,8х.

Операционные результаты за третий квартал отразили эффект окончания льготной ипотеки. Объем продаж новых квадратных метров рухнул на 45% г/г, в денежном выражении — на 37% г/г (из-за роста цен на кв. м на 13% г/г). При этом показатель выручки является более инертным по сравнению с продажами, поэтому мы не ожидаем столь значительного снижения финансовых результатов во втором полугодии 2024-го. Очевидно, что дальнейшие перспективы компании будут напрямую зависеть от риторики Банка России относительно дальнейшей денежно-кредитной политики и длительности удержания ставок на высоком уровне.

Учитывая все вышесказанное, мы видим больший негатив для акций ГК Самолет, а вот распродажу облигаций девелопера находим избыточной, так как позитивно оцениваем метрики его кредитного качества.

💡В текущих условиях рекомендуем обращать внимание только на короткие выпуски ГК Самолет, такие как выпуск 11 и выпуск 12, а также на флоатер БО-П14.

💡На акции ГК Самолет мы по-прежнему смотрим нейтрально из-за давления высоких процентных расходов на будущие финансовые результаты девелопера и ограниченного спроса на рынке недвижимости после отмены льготной ипотеки. Акции могут показать опережающий рост, когда рынок будет уверен в переходе Банка России к смягчению монетарной политики.

Сергей Колбанов, аналитик Т-Инвестиций

#россия #облигации

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия:
- инфляция (за неделю);
- финансовые отчеты Ozon и Группы Позитив (за 3 кв. 2024 г.).

Китай: внешнеторговый баланс (за октябрь).

США:
- первый этап президентских выборов 5 ноября (рынки могут быть волатильны, поэтому стоит делать ставку на защитные активы);
- заседание ФРС (рынок ждет снижения ставки на 25 б.п.).

Еврозона: динамика розничных продаж (за сентябрь).

❓Идеи

В акциях:
- Ozon (таргет на 12 мес. — 5 350 руб/акция);
- Полюс (17 500 руб/акция).

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY.

#дайджест

ММК: слабые результаты и скромные дивиденды
Разберем финансовый отчет компании за третий квартал.

⬇️ Выручка упала на 18% кв/кв вслед за падением объемов производства на 27% кв/кв. Компания связывает снижение показателей с ремонтными работами на производстве, замедлением деловой активности в стране на фоне высоких процентных ставок и с завершением ряда программ льготной ипотеки.

⬇️ EBITDA упала сильнее выручки (- 27% кв/кв), а маржинальность по ней опустилась до 20% (с 22,5% кварталом ранее). Давление на маржинальность оказало увеличение себестоимости производства тонны стали.

⬇️ Свободный денежный поток (FCF) рухнул на 90% кв/кв (до 2 млрд рублей) из-за снижения EBITDA и накопления запасов основных сырьевых ресурсов перед зимним сезоном.

Ожидаем, что финансы компании будут под давлением в ближайшие как минимум два квартала из-за вероятного дальнейшего повышения ключевой ставки и сезонного сокращения спроса на стальную продукцию в зимний период. В дальнейшем ждем постепенного восстановления вслед за снижением ключевой ставки.

❓Что с дивидендами

В текущем году компания возобновила дивиденды, осуществив выплаты сначала за полный 2023 год, а затем за первое полугодие 2024-го. Исторически ММК платила дивиденды ежеквартально, но по итогам третьего квартала возврата к данной практике не произошло. Это может быть обусловлено низким FCF за отчетный период: выплата составила бы всего 0,18 руб/акция и принесла только 0,5% доходности.

Компания может выплатить дивиденды за второе полугодие 2024-го, однако их размер, скорее всего, будет низким. По нашим оценкам, около 0,3 руб/акцию, доходность к текущей цене — 0,9%. На горизонте 12 месяцев дивиденд на акцию, по нашим расчетам, может составить около 2,5 руб/акция с доходностью 7%. Однако размер выплат во многом будет зависеть от способности компании высвободить оборотный капитал.

❓А с акциями

Сейчас бумаги ММК торгуются с заметным дисконтом к средним историческим уровням: форвардный мультипликатор EV/EBITDA (учитывает прогнозы на следующие 12 мес.) составляет 2x, тогда как средний исторический уровень — около 3x.

Наш текущий таргет для акций компании на уровне 51 руб/акция также предполагает значительный потенциал роста на горизонте года (+43%). Однако мы считаем, что бумаги ММК будут показывать слабую динамику в ближайшие несколько месяцев на фоне низкого спроса на сталь и объемов ее выплавки, а также прогнозируемых низких дивидендов за второе полугодие 2024-го. Поэтому мы придерживаемся рекомендации «держать» для акций ММК.

При этом акции компании могут стать вновь интересны для покупки ближе к началу цикла снижения процентных ставок в стране, так как это должно привести к восстановлению спроса на стальную продукцию.

#россия

Сбер: справляется ли с высокой ключевой ставкой?
На этой неделе крупнейший банк страны поделился результатами третьего квартала по МСФО.

✔ Чистый процентный доход вырос на 14,1% г/г — это чуть выше наших ожиданий. А вот чистая процентная маржа снизилась на 14 б.п. г/г (до 5,86%). Давление на маржу оказывает повышение ключевой ставки Банком России. В третьем квартале 2024-го ключевая ставка составила в среднем 17,7% против 10,3% годом ранее. За этот период стоимость пассивов (депозитов) росла быстрее средней доходности активов банка, приносящих процентный доход (кредиты, портфель ценных бумаг и денежные средства). Это говорит о более высокой чувствительности пассивов к изменению ключевой ставки, что и оказало давление на маржу.

При этом менеджмент подчеркивает, что на текущий момент у банка положительная чувствительность процентного дохода к повышению ключевой ставки (чуть менее +20 млрд руб. за год при повышении ставки на 1 п.п.). Максимальный позитивный эффект наблюдается в первые два месяца, а затем переоценка депозитов постепенно приводит к его ослаблению, из-за чего чистая процентная маржа может снизиться. По итогам года менеджмент ждет маржу в размере более 5,8% (предыдущий прогноз предполагал более 5,7%).

✔ Кредитный портфель продолжил расти, но уже более медленными темпами (+17,9% г/г до вычета резервов) прежде всего за счет замедления в рознице. Доля кредитов юрлицам по плавающим ставкам превысила 65% в портфеле. В связи с ростом рисков и портфеля банк нарастил расходы на резервы под возможные кредитные убытки более чем вдвое г/г. Стоимость риска по всему портфелю увеличилась на 63 б.п. г/г, до 1,16%. Драйвером этого роста стал розничный сегмент на фоне растущих процентных ставок в стране и усиления регуляторного давления, тогда как в корпоративном сегменте показатель вовсе стал отрицательным. Совокупное качество кредитного портфеля Сбера все еще стабильно.

✔ В части депозитов стоит отметить рост совокупной доли срочных депозитов (до 65%), которые генерируют больший процентный расход.

✔ Чистый комиссионный доход, который приносит менее 30% операционных доходов Сбера, показал рост на 11,6% г/г, превысив консенсус-прогноз.

✔ Чистая прибыль снизилась на 0,1% г/г в связи с ростом расходов на резервы (основной вклад в снижение) и негативным разовым эффектом от переоценки отложенных активов и обязательств, связанных с повышением ставки налога на прибыль до 25% с 2025-го. Несмотря на это, мы ждем, что по итогам всего года чистая прибыль Сбера покажет роста более чем на 10% г/г, до 1,7 трлн рублей.

✔ Рентабельность капитала (ROE) без учета суборд. кредита снизилась до 25,4%. Менеджмент сохранил прогноз ROE на уровне не ниже 23% по итогам всего года.

❓Что с дивидендами

Согласно дивидендной политике, Сбер распределяет среди акционеров 50% от чистой прибыли по МСФО, но при одном условии — норматив достаточности общего капитала группы на основе консолидированной отчетности по РПБУ (Н20.0) должен быть не менее 13,3%. По итогам третьего квартала Н20.0 снизился на 120 б.п. кв/кв, до 12,9%, на фоне выплаты дивидендов за 2023 год (выплата состоялась в июле 2024-го). По итогам года Сбер планирует превысить уровень Н20.0 13,3%, что позволит банку осуществить выплату за 2024 год. По нашим оценкам, банк может выплатить около 39 руб/акцию за 2024-й. Дивидендная доходность — около 16% к текущим ценам.

❓Что с акциями

При оценке справедливого уровня акций Сбера мы использовали две модели: дисконтирования дивидендов (DDM) и остаточной стоимости (RI). Далее из полученных результатов мы взяли среднее, которое совпало с нашим текущим таргетом — 331 руб/акция. Мы сохраняем его на текущем уровне, а вместе с ним и рекомендацию «покупать» для акций Сбера. Потенциал роста на горизонте года — почти 40% (плюс возможная двузначная див. доходность).

Подробнее

Ляйсян Седова (CFA), аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Что происходит на рынке флоатеров?
Последние недели цены на флоатеры корректируются на фоне расширения требуемых кредитных спредов (премий к ключевой ставке / RUONIA) и технических распродаж со стороны отдельных банков для выполнения нормативов. При этом, если на прошлых неделях премии расширялись по бумагам закредитованных эмитентов, то на этой неделе снижение наблюдается и в бумагах с высоким кредитным рейтингом. Мы считаем, что есть несколько причин для текущей переоценки.

✔ Несправедливая оценка рисков (кредитных спредов) на последних размещениях. Премии во флоатерах долгое время были стабильны, несмотря на повышенные уровни ключевой ставки в течение уже более года. В периоды ужесточения денежно-кредитной политики кредитное качество эмитентов ухудшается, что должно транслироваться в расширение премий, которые платят эмитенты. Однако в течение всего этого года большинство эмитентов продолжали занимать по спредам, которые были в периоды низких ставок. В итоге это привело к текущей коррекции, которая помогла подстроить кредитные спреды под новые условия.

✔ Сохраняющееся повышенное предложение флоатеров в третьем квартале. До начала текущего цикла ужесточения политики ЦБ объем рынка флоатеров был не столь велик. Поэтому инвесторы охотно участвовали весь последний год в новых размещениях флоатеров, чтобы защититься от процентного риска. Во многом из-за этого кредитные спреды не корректировались весь этот год. Однако, по мере того как рынок насытился бумагами с плавающей ставкой, инвесторы стали требовать большую доходность от эмитентов. Это и стало одним из триггеров для расширения премий, особенно среди закредитованных заемщиков. К текущему моменту премии расширились в среднем почти в 1,5—2 раза, из-за чего эмитенты начинают существенно сокращать предложение новых бумаг. Это позитивный фактор для рынка флоатеров.

✔ Повышение норматива краткосрочной ликвидности (НКЛ) для банков. НКЛ предусматривает обязательство банков держать более ликвидные активы на балансе. ЦБ повышает этот норматив с марта 2024-го, что, вероятно, могло подтолкнуть отдельные банки устроить распродажу в ряде бумаг для исполнения норматива. Это потянуло за собой распродажи и со стороны других инвесторов, которые не обладают полной картиной происходящего.

✔ Новая волна ужесточения политики ЦБ. Рыночные настроения особенно ухудшились после минувшего заседания, на котором регулятор повысил ключевую ставку выше консенсус-прогноза и дал крайне жесткий сигнал. Это вызвало волну распродаж на фондовом рынке и усилило волатильность на рынке флоатеров. При этом напомним, что повышение ключевой ставки позитивно для облигаций с плавающей ставкой, так как их купонная доходность возрастает.

Наше мнение
Текущая коррекция на рынке флоатеров носит в большей степени технический характер: она вызвана распродажами активов рядом банков и подкреплена паническими настроениями на рынке. Премии с учетом текущих цен выглядят достаточно справедливо даже для компаний с повышенной долговой нагрузкой. При этом есть бумаги, которые, на наш взгляд, торгуются уже ниже справедливых уровней. Мы не исключаем, что давление на отдельные бумаги может сохраниться в ближайшие недели, поскольку некоторые банки могут продолжить расчищать баланс для исполнения нормативов. Однако повторимся, что эти продажи не связаны с ухудшением кредитного качества самих эмитентов, а происходят из-за технических факторов — после того как они сойдут на нет, рынок флоатеров должен восстановиться, что будет транслироваться в рост цен на эти облигации.

С учетом текущей переоценки на рынке и расширенных премий мы сохраняем рекомендацию «покупать» для сегмента флоатеров. Предпочтительнее выглядят бумаги с привязкой к ключевой ставке и с ежемесячными выплатами. При выборе эмитента стоит присматриваться к компаниям с низкой долговой нагрузкой, бизнес которых незначительно подвержен текущей динамике ставок. На горизонте ближайших кварталов флоатеры сохраняют свою привлекательность, так как защищают от риска дальнейшего роста ставок. Данный риск остается ключевым для российского рынка.

#россия #облигации

Татнефть: самая высокая дивидендная доходность в нефтегазовом секторе

Мы сохраняем позитивный взгляд на акции Татнефти с целевой ценой 800 руб/акция. Потенциал роста на горизонте 12 месяцев — 45% + двузначная дивидендная доходность.

⬆️Рост доходов. В первом полугодии 2024-го выручка Татнефти выросла на 49% г/г за счет увеличения цен на нефть и ослабление рубля на 17% г/г и вопреки снижению объемов добычи на фоне ограничений ОПЕК+. По итогам всего года ждем роста выручки на 15% г/г. То есть второе полугодие 2024-го может быть слабее первого из-за высокой базы прошлого года, снижения объемов добычи и цен на нефть, сужения крэк-спредов в сегменте нефтепереработки. При этом даже рост выручки на 15% г/г по итогам года позволит компании показать рекордный уровень доходов (почти 1,6 трлн руб.). В дальнейшем темпы роста выручки могут замедлиться из-за снижения цен на нефть и ограничений на добычу, которые будут частично сохраняться в 2025-м.

EBITDA и чистая прибыль тоже показывают рост, но более слабый (+26% г/г и +2% г/г соответственно в первом полугодии 2024-го) из-за роста стоимости закупок сырья, увеличения налоговой нагрузки и убытка по курсовым разницам. По этой причине снижается и рентабельность. Однако по итогам всего года мы все еще ждем роста обоих показателей. В дальнейшем EBITDA может остаться примерно на том же уровне, а вот чистая прибыль несколько снизиться из-за роста ставки налога на прибыль до 25% с 2025-го.

💼 Отсутствие долговой нагрузки и обширной инвестпрограммы. Сейчас чистый долг у компании отрицательный, то есть денежных средств на счетах больше, чем обязательств. Это помогает компании пройти период высоких процентных ставок в экономике с наименьшими потерями. Что касается инвестпроектов, то сейчас у компании фокус на модернизации НПЗ Танеко. Она будет завершена в ближайшие годы, что позволит снизить капитальные затраты и создаст возможность для наращивания коэффициента дивидендных выплат.

🏅 Щедрые дивиденды. По нашим оценкам, в ближайшие годы компания может выплачивать около 70% чистой прибыли, а с завершением модернизации НПЗ Танеко — еще больше. Ждем, что за весь 2024 год компания может выплатить около 90 руб/акция: доходность к текущей цене — около 16%. Напомним, что за первое полугодие Татнефть уже выплатила дивиденды в размере 38,2 руб/акция. В следующем году ждем сохранения дивидендной доходности около 16% — это самый высокий уровень среди игроков нефтегазового сектора.

✔️ Сейчас акции Татнефти торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (учитывает прогноз на 2024 год) на уровне 2,7х, что предполагает дисконт более 40% к историческому уровню. Однако среди российских нефтяных компаний Татнефть имеет одну из самых высоких рыночных оценок по мультипликаторам.

Александра Прыткова, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Ozon: чего ждем от ритейлера по итогам третьего квартала?

⬆️Наш прогноз роста товароооборота (GMV): около +60% г/г (почти до 720 млрд руб.)

Прогнозируемый нами темп роста предполагает небольшое замедление по сравнению со вторым кварталом из-за эффекта высокой базы прошлого года. При оценке мы использовали в том числе данные клиентов Т-Банка за третий квартал, включая количество транзакций, динамику среднего чека, долю оплат с использованием карт Ozon Банка. Исторически такие данные довольно точно предсказывали динамику роста GMV Ozon кв/кв.

🏅 По данным Т-Банка, в третьем квартале общий товарооборот маркетплейса вырос на 25% кв/кв, что эквивалентно росту примерно на 75% г/г. Мы полагаем, что такой рост может быть завышен учитывая увеличение масштабов бизнеса Ozon. Однако на базе этих цифр рост на 60% г/г выглядит весьма реалистично. Отклонение также может быть вызвано большим притоком средств в Ozon Банк на фоне высоких процентных ставок.

По итогам всего года менеджмент Ozon ждет роста GMV на 60—70% г/г, немного понизив свой прежний прогноз в 70% из-за проблем с расчетами с китайскими поставщиками во втором квартале. Компания продолжает активно инвестировать в логистическую инфраструктуру, что должно поддержать высокие темпы роста GMV в дальнейшем. При этом данные инвестиции окажут некоторое давление на динамику свободного денежного потока в краткосрочной и среднесрочной перспективах из-за роста стоимости аренды.

⬆️Наш прогноз скорректированной EBITDA и рентабельности: 2,4 млрд руб. и 0,3%

Ждем, что третий квартал нынешнего года ритейлер сможет завершить в плюсе, в отличие от прошлого года. По итогам всего 2024-го показатель может остаться примерно на уровне 2 млрд руб., если не брать в расчет единоразовый позитивный эффект от страховой компенсации в размере 6,4 млрд руб. за ущерб от пожара на складе в Истре в прошлом году.

Вместе с ростом масштабов бизнеса реализуется эффект операционного рычага, что позитивно сказывается на рентабельности компании в целом. В разрезе по сегментам мы ожидаем некоторого давления на рентабельность финтех-сегмента за счет инвестиций в развитие новых продуктов и уже существующих. При этом ждем улучшения экономики сегмента электронной коммерции.

❓Что с акциями

Мы сохраняем позитивный взгляд на расписки Ozon. По нашим оценкам, бумаги компании торгуются с форвардным EV/GMV на 2024 год на уровне 0,23х. Мы находим такой уровень мультипликатора низким из-за стремительного роста компании и существенного улучшения экономики ее бизнеса. На данный момент наш таргет для бумаг Ozon на горизонте 12 месяцев составляет 5 350 рублей за расписку. По нашей оценке, даже форвардный EV/GMV на уровне 0,45x может быть низким. Однако для подтверждения этого предположения мы хотим проследить за экономикой сегмента электронной коммерции и финтех-направления в ближайших кварталах.

ℹ️ Ozon планирует опубликовать финансовый отчет за третий квартал 6 ноября.

Марьяна Лазаричева, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Экономика РФ: инфляция все никак не замедлится
В сентябре рост ВВП России ускорился после более слабого августа, но остался ниже уровня середины года — на уровне 2,9% г/г (+4% г/г за девять месяцев 2024-го), по предварительной оценке Минэкономразвития. Умеренный рост или небольшой спад к прошлому году показывали такие отрасли, как строительство, добыча, транспортировка, сельскохозяйственный сектор. Рост в сфере потребительских услуг замедлился до минимума c 2022 года. Вместе с тем рост розничной торговли остался мощным, превысив ожидания рынка. Инфляция на конец октября, по предварительным данным, остается на уровне прошлого месяца (8,6% г/г) на фоне ускорения недельной инфляции. Такие данные по потребительскому спросу и ценам, вероятно, поддержат уверенность Банка России в выборе ультра жесткого курса денежно-кредитной политики и увеличат вероятность повышения ключевой ставки еще до 23% в декабре.

❓Что было с экономикой в сентябре

✔️ Сельское хозяйство восстановилось (+0,2% г/г) по мере ускорения сбора урожая, как мы и ожидали, после спада в августе.

✔️ Нулевой рост или спад вновь показали строительство (0% г/г), транспортировка (-0,4% г/г) и добыча (-1,8% г/г).

✔️ Рост в обрабатывающей промышленности, напротив, ускорился (до +6,6% г/г с +4,7% г/г в августе), вернувшись к уровню июля. Динамика по секторам осталась крайне неравномерной. По оценке Минэкономразвития, в отраслях, ориентированных на экспорт, наблюдался спад (около -2% г/г), а отрасли, ориентированные на внутренний спрос, показали умеренный рост (около +2% г/г). Рост оборонно-промышленного комплекса все еще выше 28% г/г.

✔️ По нашим оценкам, среди уверенно растущих направлений в третьем квартале остались финансовый сектор и IT-сектор.

✔️ Динамика потребительского спроса осталась уверенной. Рост оборота розничных продаж в сентябре ускорился заметно сильнее прогнозов рынка — до максимальных за четыре месяца 6,5% г/г. Вместе с тем в секторе потребительских услуг продолжилось замедление роста (до +1,9% г/г), как и в секторе общественного питания.

✔️ Рост зарплат в августе немного замедлился к июлю как в номинальном (+17,4% г/г), так и реальном выражении (+7,7% г/г), но остался высоким. Безработица в сентябре осталась на уровне 2,4% (уже четвертый месяц подряд).

✔️ Инфляция, по предварительным оценкам, на 28 октября составила 8,6% г/г, как и в сентябре. Отсутствие прогресса в замедлении годовой инфляции связано с ускорением текущего роста цен в октябре. За последнюю неделю рост цен неожиданно ускорился до 0,27% н/н — максимум с июля. Больше всего цены выросли на продовольствие, а рост цен на услуги остался вблизи уровня сентября.

По итогам 2024 года инфляция окажется около 8% г/г, превысив уровень прошлого года. Это будет поддерживать жесткий настрой Банка России, несмотря на начавшееся замедление роста экономики во втором полугодии.

Софья Донец (CFA), главный экономист Т-Инвестиций

#россия #макро

Софтлайн: слияния и поглощения как драйвер роста и рисков
Новый герой нашей рубрики, посвященной компаниям малой и средней капитализации

Софтлайн — маркетплейс решений для IT-отрасли, который помогает клиентам цифровизировать их бизнес. За последние несколько лет компания диверсифицировала бизнес, перейдя от чистой дистрибуции продуктов сторонних производителей к собственным решениям, которые разработаны самой компанией или получены в результате череды M&A-сделок. Компания фокусируется на наиболее привлекательных сегментах IT-рынка, включая облачные технологии и кибербезопасность. Среди клиентов Софтлайна преимущественно представители B2B- и B2G-секторов. Клиентская база компании довольно диверсифицирована: доля топ-5 заказчиков не превышает 10% от выручки.

❓Факторы инвестиционной привлекательности

✔ Развитие собственных продуктов. Их доля в общем объеме продаж за первое полугодие 2024-го выросла до 30% с менее 3% в 2020-м. Это позитивно сказывается на эффективности бизнеса, поскольку собственные решения более рентабельные: их валовая прибыль как % от продаж составляет в среднем около 60%, а у сторонних продуктов — всего около 13%. Ждем увеличению валовой маржи компании в среднесрочной перспективе за счет дальнейшего роста продаж собственных решений.

✔ Бенефициар структурных изменений IT-рынка. Импортозамещение, которое активизировалось с 2022 года, также положительно сказывается на прибыльности компании, но уже в сегменте решений сторонних производителей. В целом валовая маржа компании как % от продаж выросла с 14,9% в 2020-м до 26% в 2023-м.

✔ M&A-сделки как драйвер роста в среднесрочной перспективе. Софтлайн обладает значительным опытом в совершении сделок слияний и поглощений. Только с начала 2024-го компания завершила более 8 подобных сделок. Причем сделала это в разных сегментах рынка и для различных целей, включая привлечение IT-специалистов, развитие портфеля собственных решений и экспансию в новые сегменты. При этом сделки проходят на выгодных Софтлайну условиях учитывая возросший уровень консолидации рынка и конкуренции за освободившиеся ниши. Это приводит к увеличению стоимости самого Софтлайна. Компания ожидает, что сделки помогут ей по итогам года нарастить объем продаж до 135 млрд руб. (+23% за счет M&A-сделок), валовую прибыль — до 40 млрд руб. (+33% за счет сделок), EBITDA — до 10 млрд руб. (+67% за счет сделок).

❓Какие риски

✔ Расходы на M&A-сделки. Из-за них весьма сложно прогнозировать финансовые показатели компании. В целом такая стратегия считается довольно рискованной из-за возможных сложностей с интеграцией купленных компаний и вероятности переплаты. Для финансирования сделок Софтлайн несколько раз проводил дополнительный выпуск акций, а недавно утвердил программу обратного выкупа до 5% акций.

✔ Высокая долговая нагрузка для текущих условий. На конец второго квартала чистый долг компании, скорректированный на стоимость портфеля ценных бумаг, составил 13,3 млрд руб., а скорр. чистый долг/скорр. EBITDA за последние 12 месяцев составил 2x. По словам компании, это комфортный уровень. Однако в текущих условиях высоких процентных ставок такой уровень долговой нагрузки оказывает давление на чистую прибыль компании и может затормозить возможность финансирования дальнейшего роста.

Акции Софтлайна могут быть привлекательны для инвестиций, если компании удастся успешно реализовать стратегию роста продаж собственных решений и успешно завершить запланированные M&A-сделки. Сейчас форвардный EV/EBITDA (учитывает прогноз на весь 2024-й) у компании на уровне 6,2х — это ниже, чем у большинства российских публичных IT-компаний. Без учета M&A-сделок мультипликатор составляет 8,8х.

Марьяна Лазаричева, аналитик Т-Инвестиций

#россия #малаясредняякапитализация

Новые горячие идеи в облигациях
С одной стороны, жесткая риторика ЦБ негативно влияет на долговой рынок, с другой — открывает хорошие возможности для инвесторов с точки зрения новых привлекательных уровней доходности.

В продолжение нашей рубрики, которую мы запустили недавно, мы выделяем следующие наиболее привлекательные облигации для добавления их в портфель в моменте.

👍 ЭР-Телеком Холдинг ПБО-02-05
Короткий выпуск облигаций от компании из телеком-сектора предлагает доходность 25,8% годовых к марту 2025-го. Его кредитный спред (g-spread) достигает 540 б.п. — вблизи исторических максимумов у данной облигации.
Сектор, в котором работает эмитент, считается защитным: спрос на услуги связи (телефония, интернет, кабельное ТВ) сохраняется даже в кризисные периоды, из-за чего денежные потоки в секторе крайне стабильны. Эмитент имеет повышенную долговую нагрузку: чистый долг/OIBDA на уровне 3,4х. При этом отметим, что повышенная долговая нагрузка характерна для сектора в целом. Более того, ее текущий уровень ниже уровня середины прошлого года. К тому же на счетах эмитента есть внушительный запас ликвидности, который покрывает все обязательства по данному выпуску облигаций.

📖 Кредитный спред — разница между доходностью корпоративной облигации и доходностью ОФЗ с сопоставимым сроком до погашения.

👍 Sunlight выпуск 1
По итогам вчерашней торговой сессии кредитный спред данного выпуска от дистрибьютора ювелирной продукции показал резкий рост почти на 180 б.п. и достиг 430 б.п. Сейчас выпуск предлагает доходность 25,1% годовых к апрелю 2025-го и имеет ежемесячные выплаты, что является преимуществом в текущих условиях высокой неопределенности относительно политики ЦБ. Эмитент может похвастаться невысокой долговой нагрузкой (чистый долг/EBITDA = 1,1х). Более того, на фоне увеличения реально располагаемых доходов населения компании удалось показать существенный рост финансовых показателей за первое полугодие 2024-го: выручка выросла на 60% г/г, а чистая прибыль подскочила втрое г/г (в т.ч. за счет эффекта низкой базы прошлого года).

👍 Новабев Групп БО-П06
Мы вновь выделяем бумаги от этого эмитента с высоким кредитным рейтингом, которого уже отмечали в наших предыдущих материалах, поскольку кредитный спред у данного выпуска всего за два дня торгов вышел из отрицательной зоны (почти -200 б.п.) в положительную и достиг 242 б.п. По данному выпуску можно зафиксировать доходность 23,5% годовых на полтора года вперед и получать купонные выплаты ежемесячно. Напомним, что долговая нагрузка у эмитента находится на комфортном уровне: чистый долг/EBITDA составляет 2,3х, а коэффициент покрытия процентных платежей приближается к 5х.

💡Первые два выпуска можно рассматривать как альтернативу краткосрочному вкладу. При этом напомним, что вложения в облигации, как и в другие ценные бумаги, не подлежат страхованию в соответствии с Федеральным законом от 23 декабря 2003 г. № 177-ФЗ «О страховании вкладов физических лиц в банках Российской Федерации». С другими рисками можно ознакомиться тут.

Сергей Колбанов, аналитик Т-Инвестиций

#россия #облигации #идея

​​Повышение налога на прибыль: как скажется на финансовых результатах компаний за третий квартал?

С 1 января 2025 года корпоративный налог на прибыль будет повышен с 20% до 25%. Но часть эффекта от роста налоговой нагрузки на прибыли компаний мы увидим уже в отчетностях за третий квартал нынешнего года. Это связано с тем, что компании будут пересчитывать свои отложенные налоговые активы и обязательства с учетом новой ставки налога на прибыль. В результате возникнет доход либо расход, который увеличит или снизит прибыль по итогам третьего квартала.

Хотя эффективные ставки налога на прибыль варьируются от компании к компании (в силу использования ими различных льгот, вычетов и иных налоговых преференций), мы базово ожидаем, что эффективная ставка налога на прибыль вырастет на 5 п.п. для большинства компаний.

Мы подготовили таблицу, в которой отразили примерную оценку эффекта от роста ставки налога на прибыль компаний из индекса Мосбиржи.

❓Какие выводы можно сделать

▪️Мы ожидаем, что для большинства компаний переоценка отложенных налогов в третьем квартале приведет к снижению прибыли. В целом негативный эффект на общую прибыль индекса Мосбиржи может превысить 550 млрд рублей. Это около 6% от прибыли всего индекса за период с 1 июля 2023-го по 30 июня 2024-го и порядка 10% от прибыли индекса за первое полугодие текущего года. В том числе поэтому текущий сезон отчетностей может оказаться слабым.

▪️В абсолютном выражении наибольшие расходы понесут компании нефтегазового сектора, которые могут потерять на переоценке отложенных налогов более 600 млрд рублей. Для Сургутнефтегаза, Роснефти и Газпрома эти расходы могут превысить 20% от прибыли за первое полугодие текущего года. Также значительные расходы относительно прибыли до налогов могут понести такие компании, как Самолет, Ростелеком, Россети и Эн+ Групп.

▪️С другой стороны, переоценка отложенных налогов может дать существенный доход отдельным эмитентам, среди которых Сбер, Аэрофлот и АФК Система.

#россия

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия:
- экономическая активность в России, включая динамику потребительского спроса и рынка труда (за сентябрь от Росстата);
- инфляция (за неделю);
- финансовые отчеты Яндекса и Сбера за 3 кв. 2024 г.

Китай: индексы деловой активности (PMI за октябрь).

США:
- оценка роста ВВП (за 3 кв. 2024 г.);
- оценка базовой инфляции (за сентябрь);
- уровень безработицы (за октябрь);
- индексы деловой активности (PMI за октябрь).

Еврозона:
- потребительская инфляция (за октябрь);
- уровень безработицы (за сентябрь)

❓Идеи

В акциях:
- Henderson (таргет на 12 мес. — 810 руб/акция);
- Полюс (17 500 руб/акция)

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY

#дайджест

Президентские выборы в США: что они значат для рынков?
5 ноября в США пройдет первый этап выборов президента. Главные претенденты: республиканец Дональд Трамп (президент США в 2016—2020 гг.) и демократ Камала Харрис (действующий вице-президент).

Согласно последним опросам, предпочтения избирателей делятся практически поровну. Однако ключевое значение играет голосование коллегии выборщиков (17 декабря). Она состоит 538 человек со всех 50 штатов и округа Колумбия, как правило, с политическим и партийным опытом. По всем штатам, за исключением двух, действует принцип «победитель получает всё»: кандидат с большинством голосов в штате получает все голоса, распределенные на этот штат. Итоги будут подводить до января 2025-го, и это может сопровождаться значительными трениями учитывая предельно близкие рейтинги кандидатов.

❓Как влияют выборы на рынок

Волатильность растет. В течение большинства периодов выборов в США (3 месяца до и после выборов) за последние десятилетия наблюдался как минимум умеренный рост индикаторов волатильности (индекса VIX) и давление на рисковые активы. После выборов в большинстве случаев наблюдался период снижения волатильности и улучшения настроений без привязки к итогам выборов.

Победа демократов, как правило, позитивнее для рынка. B год после президентских выборов рост S&P 500 оказывался выше в случае победы демократа. При этом победа республиканца обычно ассоциируется с более крепким долларом США. В целом в XXI веке доллар имеет тенденцию слабеть в первые месяцы после американских выборов. Это при прочих равных позитивно влияет на валюты стран с формирующимися рынками и на стоимость основных сырьевых товаров. Тем временем золото демонстрировало довольно слабую динамику в первые месяцы после последних шести выборов в США (исключение — 2008 год).

Трамп знаком рынкам, а Харрис может преподнести сюрприз. В течение первого президентского срока Трамп отличился непредсказуемостью для рынков и ставкой на экономический рост США. Его программа включает снижение корпоративных налогов и внутренние стимулы в сочетании с высокими импортными тарифами и другими протекционистскими мерами. Она может оказывать следующее влияние на рынок:
✔ более уверенный рост корпоративных прибылей, при этом более высокая волатильность фондового рынка;
✔ увеличение инфляционной премии в кривой доходностей гособлигаций;
✔ более крепкий доллар США;
✔ возможное давление на стоимость сырьевых товаров со стороны крепкого доллара и торговых войн (в первую очередь с Китаем);
✔ рост цен на золото как на защитный актив.

Отметим, что реализация программы Трампа может существенно ускорить инфляцию в США.

В свою очередь, Харрис, вероятно, в целом продолжит экономический и политический курс последних 4 лет. Его программа включает:
✔ стимулы для сектора жилой недвижимости;
✔ поддержку развития возобновляемой энергии;
✔ инвестиции в здравоохранение.

В случае ее победы возможно повышение налогов для компаний и состоятельных граждан, чтобы финансировать поддержку социально уязвимых слоев населения и сохранить более низкую налоговую нагрузку на средний класс. По мнению аналитиков, победа демократов может оказать в целом позитивное воздействие на евро, европейские рынки и сырьевые цены. Однако Харрис может и удивить, значительно отклонившись от курса действующего президента Джо Байдена.

Реализация экономических программ обоих кандидатов, вероятно, приведет к росту дефицита госбюджета США, однако программа Трампа будет стоить госбюджету дороже.

❓Как влияют на российский рынок

➖ Победа Харрис может быть позитивна для российского рынка с точки зрения роста цен на нефть и ослабления доллара.

➖ От Трампа (в случае его победы) ждут урегулирования конфликта между Россией и Украиной. Однако, по словам самого республиканца, он не готов принять условия о нейтральном статусе Украины или остановить оборонные поставки США на Украину. Поэтому пока преждевременно говорить о таких перспективах.

Читать обзор

#макро #сша

Итоги заседания Банка России: жесткое решение и жесткий сигнал
Сегодня регулятор повысил ключевую ставку сразу на 2 п.п., до 21%. Это выше консенсус-прогноза рынка и наших ожиданий. При этом негативным сюрпризом стало не столько повышение сразу до 21%, сколько сохранение жесткого сигнала и указание на дальнейшее повышение ставки в декабре. Регулятор, очевидно, хочет ускорить замедление инфляции и нацелен добиться скорейшего торможения объемов кредитования. Прогноз средней ключевой ставки на 2025 год повышен до рекордных в истории 17—20%. Для сравнения: средняя этого года — 17,5%, а июльский прогноз на 2025 год предполагал в среднем 14—16%.

❓Что сказал Банк России

✔️ ЦБ «допускает возможность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании» (как и в сентябрьском сигнале). Сегодня рассматривал варианты повышения ставки до 20%, 21% и более.

✔️ Динамика инфляции разочаровывает — нет признаков ее устойчивого замедления.

✔️ Повышение утильсбора на автомобили внесет заметный вклад в рост цен в ближайшие месяцы. Ускоренная индексация тарифов ЖКХ повысит инфляцию в следующем году. А вот последний эпизод ослабления рубля не несет значимых рисков, так как рубль все еще крепче прошлого года.

✔️ Регуляторные послабления для банков, действующие с 2022 года, сделали возможным более масштабное расширение кредитного портфеля. Макропруденциальные меры могут быть ужесточены в части корпоративного кредитования.

✔️ Есть признаки замедления роста экономики, хотя потребительский спрос все еще остается высоким. Повышенную инфляцию этого года, в отличие от предыдущих двух лет, уже нельзя объяснить адаптацией экономики к новым условиям. Среди проблем регулятор отмечает высокую загрузку производственных мощностей и дефицит кадров. В такой ситуации расширение объемов кредитования будет вести только к накоплению дисбалансов.

✔️ Прогноз инфляции на конец 2025 года повышен до 8—8,5% г/г (с 6,5—7% в июльском прогнозе), на 2025 год — до 4,5—5% г/г (с 4—4,5% в июльском прогнозе). А вот прогноз роста ВВП сохранен на уровне 3,5—4% г/г и 0,5—1,5% г/г на этот и следующий годы. Прогноз ключевой ставки повышен еще на 3—4 п.п. на горизонте следующих лет, в том числе до рекордных 17—20% на следующий год.

❓Что дальше

Бескомпромиссная жестокость Банка России предполагает повышение ключевой ставки еще до 22—23% к концу года. Вряд ли инфляция успеет достаточно замедлиться до следующего заседания (20 декабря), чтобы предупредить еще одно повышение ключевой ставки.

⬇️Очередное заметное ужесточение политики и риторики ЦБ сверх ожиданий будет оказывать давление на рынок акций и цены облигаций с фиксированной доходностью, а также, вероятно, на кредитные спреды у корпоративных облигаций.

➖ А вот значимого влияния на курс рубля с учетом структуры рынка мы не ожидаем.

Мы по-прежнему видим пространство для существенного снижения ключевой ставки в 2025 году на фоне торможения кредитования, что дает стимулы для фиксации повышенных ставок на среднесрочный период. Однако пока с учетом вероятного продолжения ужесточения политики ЦБ привлекательными остаются защитные активы, в том числе облигации с плавающими ставками (флоатеры).

Софья Донец (CFA), главный экономист Т-Инвестиций

#россия #макро

Полюс: повышаем таргет
С начала 2024 года акции Полюса выросли более чем на 35%, и сейчас их стоимость превышает 14 500 руб/бумага. По нашей оценке, потенциал роста бумаг еще не исчерпан. В связи с этим мы сохраняем рекомендацию «покупать» для акций золотодобытчика и повышаем таргет до 17 500 руб/акция (с 14 000 руб/акция). Потенциал роста на горизонте 12 месяцев — 18%.

Росту акций будут способствовать следующие факторы.

👍 Возобновление дивидендов. Компания не платила дивиденды в 2023 году, поскольку стремилась поддержать финансовую и операционную устойчивость на фоне высоких процентных ставок и рекордной инвестпрограммы. Однако в октябре этого года совет директоров компании рекомендовал дивиденды в размере 1 301,75 руб/акция за четвертый квартала 2023-го— квартал 2024-го. Доходность такой выплаты к текущей цене акций — 8,8%.

Мы ожидаем, что компания продолжит платить дивиденды, поскольку высокие цены на золото позволяют генерировать достаточные прибыль и свободный денежный поток как для выплат акционерам, так и для финансирования проектов развития (в первую очередь месторождения Сухой Лог). По нашим оценкам, дивиденды за четвертый квартал 2024-го могут составить около 375 руб./акция и принести инвесторам еще 2,5% доходности.

👍 Сильные финансовые результаты. По итогам первого полугодия 2024-го выручка выросла на 16% г/г в долларовом выражении, EBITDA — на 20% г/г, а рентабельность по этому показателю — на 3 п.п. г/г, до 74%. Основным драйвером роста доходов стало увеличение цен на золото. Росту доходов в рублевом выражении также способствовало ослабление рубля. По итогам всего года мы ждем сохранения темпов роста на уровне около 20% в долларовом выражении.

В следующем году возможно снижение финансовых результатов в долларовом выражении на фоне сокращения объемов производства золота из-за снижения его содержания в переработанной руде на одном из месторождений. А вот в 2026 году финансы могут вновь вернуться к росту за счет реализации проектов развития.

👍 Рыночная недооценка. Акции золотодобытчика по-прежнему торгуются со значительным дисконтом по форвардному мультипликатору EV/EBITDA (4,3x) относительно исторического среднего (около 7x). Мы ожидаем сокращения данного дисконта.

Помимо возобновления дивидендов, благоприятной конъюнктуры на рынке золота и дальнейшего роста доходов в рублевом выражении, есть еще один драйвер роста, который далеко не в полной мере учтен в котировках компании. Речь о проекте по освоению месторождения Сухой Лог — на текущий момент это крупнейшее месторождение золота в мире. Появление деталей по этому проекту, которые ожидаются до конца 2024-го, и добыча весомых объемов золота на нем в 2025-м (за счет переработки руды на Вернинской фабрике) также могут оказать позитивное воздействие на динамику акций Полюса.

Читать обзор

#россия #идея

Вероятность продолжения роста мировой экономики за последний месяц увеличилась. Об этом говорят результаты свежего опроса управляющих, проведенного Bank of America. Так, почти 14% опрошенных ждут, что рост мировой экономики продолжится, месяцем ранее их было вдвое меньше. Такой сценарий предполагает, что рост мировой экономики не замедляется, при этом инфляция остается нестабильной и не достигает целевого уровня. В таком случае мировым центробанкам придется удерживать ставки на довольно высоких уровней, что в конечном счете может ударить по чувствительным к ставкам отраслям экономики, среди которых строительство, промышленность и т.д.

Изменения настроений, вероятно, связаны с:

✔️ сильными сентябрьскими данными по американскому рынку труда (рост количества рабочих мест выше ожиданий и сохранение роста зарплат, который не замедляется с апреля);

✔️ ускорением роста розничной торговли в США;

✔️ успехами фондового рынка США, который тестирует новые максимумы.

#макро #тренд

Что происходит с ценами на палладий?
Цены на этот драгоценный металл сегодня растут на 7% и в моменте находятся на уровне около $1140 за унцию. Подобная динамика обусловлена новостями о том, что США призвали страны Большой семерки рассмотреть возможность введения санкций в отношении российского палладия.

Напомним, что Норникель — крупнейший производитель палладия в мире с долей рынка около 40%. Потенциальные последствия санкций (в случае их принятия) для Норникеля неочевидны. На наш взгляд, это может создать для компании временные трудности со сбытом металла. Тем не менее практика последних лет показывает, что западные санкции не способны изолировать российские сырьевые товары от зарубежных рынков.

Стоит отметить, что в последние годы Норникель активно переориентировал свои поставки на азиатский рынок. В результате доля этого рынка в выручке компании по итогам первого полугодия 2024-го составила уже около 50%.

Что касается цен на палладий, санкции, на наш взгляд, могут оказать лишь краткосрочное позитивное влияние на котировки, поскольку даже в случае их введения российский палладий продолжит поступать на зарубежные рынки.

#сырье

Банк Санкт-Петербург: устойчивый региональный банк
Мы запускаем новую рубрику — еженедельный разбор компаний средней и малой капитализации, на основе которого вы сможете принять взвешенное инвестиционное решение.

Акции банка с начала года прибавили более 60%, несмотря на макроэкономическую турбулентность. Драйверы роста — сильные финансовые результаты и привлекательные дивиденды. Разберем показатели банка подробнее.

Коротко о банке

✔️ №15 по величине активов среди банков;
✔️ акции банка входят в индекс Мосбиржи (с марта 2024-го);
✔️ 2,2 млн розничных клиентов и 60 тыс. корпоративных клиентов.

Кредитный портфель ориентирован на корпоративный сегмент (>77% портфеля по итогам 2 кв. 2024-го), в котором около 80% кредитов привязаны к ключевой ставке. В розничном сегменте основную долю занимает ипотека и низкорисковые кредиты зарплатным клиентам банка.

У банка относительно низкая стоимость фондирования за счет более высокой доли текущих счетов и средств до востребования (49% пассивов). Благодаря этому чистая процентная маржа выросла в условиях повышения ключевой ставки. Основной источник дешевого фондирования — средства физлиц (около 60% пассивов) за счет зарплатных клиентов банка и получателей соцвыплат.

❓Что с финансами

Во втором квартале 2024-го чистая прибыль банка снизилась на 18% г/г при рентабельности капитала в 24%. Давление оказал в том числе рост отчислений в резервы под возможные кредитные убытки почти в 14 раз к предыдущему кварталу. При этом чистая процентная маржа выросла до 7% (+1 п.п. кв/кв и +1,5 п.п. г/г) на фоне высокой доли текущих счетов. Стоимость риска составила 1,6% на фоне погашения крупного корпоративного кредита с дисконтом. Покрытие кредитного портфеля остается на высоком уровне 89%, а отношение операционных расходов к доходам — около 25%. По итогам 2024-го менеджмент ждет ROE на уровне 24% и выше при росте кредитного портфеля на 10% г/г, стоимость риска — на уровне 1%, а отношение расходов к доходам — менее 30%.

ℹ️ Финансовый отчет за 3 кв. ожидается 20—22 ноября.

❓А с дивидендами

В марте 2024-го принята новая редакция див. политики. Теперь банк распределяет среди акционеров 20—50% чистой прибыли по МСФО и осуществляет обратный выкуп акций при сохранении достаточности капитала Н1.2 не ниже 12%. В итоге банк впервые направил на выплаты 50% чистой прибыли (12,2 млрд руб.) за первое полугодие 2024-го. По обыкновенным акциям банка инвесторы получили около 7,1% доходности, а по префам — 0,4%.

Выплата промежуточных дивидендов окажет влияние на показатель достаточности основного капитала Н1.2, снизив его примерно на 1,4 п.п. (до 15,6% при нормативном минимуме в 6%). Наличие избыточного капитала позволяет банку провести байбэк (программа действует с 29 июля 2024-го до 29 января 2025-го) и выплачивать щедрые дивиденды в будущем.

❓Какие риски

➖ Санкционный режим и его влияние на активную вовлеченность банка в обслуживание внешней торговли (с Китаем и странами БРИКС+).
➖ Отношение кредитов к депозитам на конец 2023-го у банка было на высоком уровне (более 100%), из-за чего корректировка баланса в сторону роста пассивов может сказаться на чистой процентной марже.
➖ Более низкая прозрачность раскрытия результатов и более слабая коммуникация с инвесторами, чем у более крупных банков.
➖ На долгосрочном горизонте актуальны риски ужесточения конкуренции в отрасли.
➖ Необходимость инвестировать в повышение цифровизации бизнеса может оказать давление на рентабельность.
➖ В случае смягчения политики ЦБ текущие рекордные уровни чистой процентной маржи банка могут снизиться до средних исторических уровней.

Сравнение с другими игроками в секторе

Акции Банка СПБ торгуются с текущим P/B и форвардным P/E (учитывает прогноз на весь 2024 год) на уровне 0,9х и 2,9х соответственно. Такой форвардный P/E у Банка СПБ предполагает дисконт более 25% к уровням Сбера. При этом прогнозная дивидендная доходность акций Банка СПБ по итогам 2024-го составляет около 15% — примерно столько же, сколько и у бумаг Сбера (около 14—15%).

Ляйсян Седова (CFA), аналитик Т-Инвестиций

#россия #малаясредняякапитализация

Финансовый отчет X5 Group: чего ждем?
Завтра ритейлер представит финансовые результаты (IAS17) за третий квартал. Мы ожидаем позитивного отчета вслед за сильными операционными результатами, которые показали рост выручки на 22,7% г/г.

✔️ Валовую прибыль компании ждем на уровне 237 млрд руб., что соответствует валовой рентабельности на уровне 24,2%. Таким образом, валовая маржа, по нашим оценкам, может снизиться на 0,2 п.п. г/г на фоне роста промоактивности и увеличения доли дискаунтера Чижика в структуре продаж.

✔️ EBITDA может превысить 69 млрд руб., а рентабельность по этому показателю — снизиться до 7,1%. Снижение рентабельности на 0,6 п.п. г/г возможно из-за опережающего роста расходов на заработные платы персонала (+0,3 п.п. от выручки) и снижения валовой маржинальности.

✔️ Чистую прибыль мы прогнозируем на уровне более 32 млрд руб., что соответствует чистой марже в размере 3,3%. Считаем, что ритейлер сможет ограничить негативный эффект от роста процентных платежей (на фоне повышения ключевой ставки) за счет значительного объема средств на депозитах.

👍 Мы сохраняем позитивный взгляд на бумаги X5 Group с целевой ценой на уровне 4 270 руб/акция. После выхода финансового отчета выпустим детальный обзор с обновлением таргета и оценкой влияния на справедливую стоимость бумаг от выкупа доли у голландского холдинга в рамках редомициляции. Напомним, что торги акциями российской компании начнутся 9 января 2025 года.

Александр Самуйлов, аналитик Т-Инвестиций

#россия #идея

Что нового у Европлана?
По итогам 9 месяцев 2024 года объем нового бизнеса лизинговой компании (с НДС) вырос на 8% г/г (почти до 185 млрд руб.). Напомним, что под новым бизнесом понимается покупка автотранспорта и передача его в лизинг за отчетный период.

Динамика нового бизнеса по сегментам

⬆️ Легковой транспорт (около 35% от всего объема нового бизнеса) +14% г/г

⬆️ Коммерческий транспорт (около 50% от объема нового бизнеса) +8% г/г

⬇️ Самоходная техника (около 15% от объема нового бизнеса) -3% г/г

Динамика нового бизнеса в лизинговой отрасли, как правило, коррелирует с объемами продаж транспортных средств и оборудования. Так, продажи легковых авто за 9 месяцев 2024-го, по данным Автостата, выросли на 24% г/г, а продажи грузовиков (коммерческого транспорта) сократились на 12% — отложенный спрос уже удовлетворен, поэтому сегмент вряд ли сможет повторить успехи прошлого года.

Что касается третьего квартала, то для Европлана он выдался крайне неудачным: объемы нового бизнеса упали на 17% г/г. Все дело в том, что бизнес компании, как и весь лизинговый рынок, страдает от жесткой денежно-кредитной политики Банка России. В течение третьего квартала регулятор дважды повышал ставку — с 16% до 19%.

Менеджмент Европлана снизил прогноз роста нового бизнеса по итогам всего 2024 года до 10% (c не менее 20% ранее). Для достижения этой цели компании потребуется показать рост объемов нового бизнеса на 15% г/г в четвертом квартале (учитывая рост всего на 8% за первые три квартала года).

❗️Мы все еще придерживаемся осторожного взгляда на бумаги Европлана на фоне обновленного прогноза менеджмента и рисков дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики ЦБ. Ждем финансовые результаты компании за 9 месяцев 2024 года. Публикация отчета ожидается 19 ноября.

❓Что с дивидендами

Европлан планирует направить на выплату дивидендов за 9 месяцев 2024-го около 6 млрд рублей. При расчете выплат компания учитывает негативное влияние высоких процентных ставок на спрос со стороны лизингополучателей. Размер дивидендов составит 50 руб/акция и может принести инвесторам около 7,4% доходности к текущим ценам. Отметим, что выплаты пока не рекомендованы советом директоров и не одобрены собранием акционеров.

Ляйсян Седова (CFA), аналитик Т-Инвестиций

#россия

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия:
- инфляция (недельная от Росстата);
- промпроизводство (за сентябрь);
- заседание Банка России в пятницу (ждем повышения ключевой ставки до 20%, также находим возможным более широкий шаг повышения на этой неделе или еще одно повышение в декабре);
- финансовый отчет X5 Group за 3 кв. (по нашим прогнозам, EBITDA превысит 69 млрд руб., а чистая прибыль — 32 млрд руб., из-за чего рентабельность по этим двум показателям достигнет 7,1% и 3,3% соответственно);
- финансовый отчет ММК за 3 кв. (ожидаем, что выручка снизится на 19% кв/кв, а рентабельность по EBITDA останется вблизи 22%).

Китай:
Народный банк Китая сегодня снизил базовую ставку по кредитам сроком на 1 год на 25 б.п., до исторически низкого уровня 3,1%, а ставку по пятилетним кредитам — до 3,6%. Решение НБК оказалось чуть лучше рыночных ожиданий. Низкая инфляция в Китае дает комфортное пространство для смягчения политики НБК. Продолжение расширения экономических стимулов должно благоприятно подействовать на рыночные настроения в отношении китайских активов, а также на мировые цены на сырье.

❓Идеи

В акциях:
- Сбер (таргет на 12 мес. — 331 руб/акция);
- Лукойл (8 500 руб/акция).

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY.

💼 Остальные наши фавориты на рынках акций и облигаций.

#дайджест

Как инвестору получать пассивный доход?
В эфире подкаст Жадный Инвестор

В выпуске обсудили что будет с рынком облигаций в следующем году, по каким бумагам можно зафиксировать высокую доходность уже сейчас, а также секреты управления фондами.

В студии портфельный управляющий Т-Капитал — Михаил Иванов.

🎧 Подкаст можно слушать на любой платформе: Яндекс Подкасты, Apple Podcasts или другой площадке

💬 Обсудить выпуск с другими инвесторами

Обзор рынка металлов
С начала года цены на ключевые промышленные металлы выросли:

⬆️ медь +11%;
⬆️ алюминий +7%;
⬆️ никель +2%.

В первой половине года одним из драйверов роста стал запрет США и Великобритании на торговлю российскими металлами на Лондонской бирже металлов и Чикагской товарной бирже. В сентябре же стоимость металлов пошла вверх на фоне начала цикла смягчения денежно-кредитной политики ФРС США (регулятор снизил ключевую ставку сразу на 50 б.п.) и анонса стимулирующих мер китайскими властями.

Ждем, что на рынках меди и алюминия спрос и предложение будут в балансе. А вот на рынке никеля ожидается сохранение переизбытка предложения. Так, по итогам текущего года Норникель оценивает профицит на рынке никеля на уровне 3% от годового потребления. Аналогичный уровень профицита ожидается и в 2025-м, что будет оказывать сдерживающее влияние на котировки никеля.

Что касается стали, то цены на нее на мировом рынке снижались в течение всего года. Это связано со слабым спросом:

⬇️ в Китае, где строительная отрасль по-прежнему переживает тяжелые времена;
⬇️ в США, где сокращается промышленный сектор и сохраняются риски рецессии;
⬇️ в еврозоне, которая показывает слабый рост ВВП.

Добавим, что из-за слабого внутреннего спроса Китай нарастил экспортные поставки стали, что также оказало давление на цены на сталь.

На низком уровне остаются цены и на такой драгоценный металл, как палладий, из-за стагнация в секторе производства автомобилей с двигателями внутреннего сгорания — она происходит во многом из-за роста отрасли электромобилей. Тем временем платина, которая до недавнего времени была более дешевой альтернативой палладию для автокатализаторов, показывает околонулевую динамику с начала года. При этом потенциал роста спроса на платину со стороны автомобильной промышленности уже выглядят ограниченным из-за паритета в ценах, установленного в этом году.

Динамика цен на золото кардинально отличается от динамики цен на другие драгметаллы: золото выросло в цене уже на 31% с начала года. Это произошло из-за:

⬆️ повышенной геополитической напряженности;
⬆️ активных покупок золота мировыми центробанками;
⬆️ возобновления притока средств в фонды на золото;
⬆️ начала цикла снижения ставок в США.

Также поддержку котировкам драгметалла оказывали разговоры о возможном наступлении рецессии в американской экономике.

🥇 Сейчас мы видим ограниченный потенциал для роста золота, поскольку текущие цены уже в значительной мере отражают перечисленные позитивные факторы. Однако все же не будет лишним добавить драгметалл в портфель для валютной диверсификации и защиты. Более того, к покупке можно рассмотреть акции золотодобытчиков, таких как Полюс и ЮГК. Рост цен на золото за последнее время не в полной мере транслировался в их акции. К тому же позитивное влияние на финансовые результаты компаний оказывает и ослабление рубля, начавшееся в конце августа.

Подробнее

#сырье

Что будет с инфляцией в России в будущем?
Мы оценили динамику инфляции с 2016—2017 годов (начало периода полноценного ее таргетирования на уровне 4%), выделяя основные факторы влияния на нее с помощью модельных методов.

Инфляция по итогам 2024 года
Фактическая инфляция может превысить таргет на 3,1 п.п. в основном из-за:

✔️ бюджетного стимула (+1,3 п.п.);
✔️ динамики валютных курсов;
✔️ глобальной инфляции;
✔️ индексации тарифов ЖКХ;
✔️ избыточного ускорения потребительского спроса, не связанного с бюджетными стимулами.

Каждый из последних четырех факторов дополнительно добавил около 0,5 п.п. в инфляцию.

Наш прогноз инфляции на 2025 год
Мы предполагаем, что инфляция замедлится примерно до 6% к середине года и до 5,1% на конец года. При этом вклад в ее повышенный уровень по-прежнему будут вносить:

✔️ индексация тарифов ЖКХ;
✔️ плавное ослабление валютного курса (влияние будет слабее, чем в этом году);
✔️ рост государственных расходов (влияние будет слабее, чем в этом году).

При этом бюджетные стимулы внесут минимальный вклад в инфляцию.

❓Ну и что

Сейчас основной вклад в инфляцию вносят бюджетные стимулы и немонетарные факторы. В 2025 году влияние этих факторов на инфляцию будет ослабевать. Наш базовый сценарий на 2025 год по-прежнему предполагает умеренный рост инфляции и экономики РФ на фоне снижения ключевой ставки до 15% к середине года и до 11,5% к концу года. Однако текущее повышение ключевой ставки и возможное запаздывание с ее снижением в будущем повышают риски перехода экономики РФ к рецессии.

Софья Донец (CFA), главный экономист Т-Инвестиций

#россия #макро

Ключевые события прошлой недели — в нашем дайджесте.

❓За чем следить на этой неделе

Россия:
- инфляция (недельная от Росстата);
- инфляционные ожидания населения (оперативная оценка ЦБ за октябрь);
- операционные результаты X5 Group (за 3 кв. 2024-го) .

Китай:
- индекс цен производителей (PPI) в сентябре снизился на 2,8% г/г (в отрицательной зоне уже два года), что отражает слабый внутренний спрос и значительное сокращение внешнего спроса;
- индекс потребительских цен ожидаемо остался на околонулевом уровне: 0,4% г/г в сентябре;
- рост экспорта в сентябре замедлился до 2,4% г/г с 8,7% в августе;
- оценка ВВП (за 3 кв. 2024-го).

США:
- число первичных заявок по безработице (за неделю);
- розничные продажи (за сентябрь).

Еврозона:
- промпроизводство (за сентябрь);
- заседание ЕЦБ (ждем снижения ставок как минимум на 25 б.п.);

❓Идеи

В акциях:
- Сбер (таргет на 12 мес. — 331 руб/акция);
- Лукойл (8 500 руб/акция).

В облигациях:
- фонд на флоатеры TPAY.

💼Остальные наши фавориты на рынках акций и облигаций.

#дайджест

Коррекция рынка акций: закончилась или нет?
Факторы, которые оказывали давление на рынок с середины мая, постепенно сходят на нет.

✔ На фоне снижения объема торгов мы больше не видим давления со стороны продаж нерезидентов (как это было в августе).

✔ По данным ЦБ, розничные инвесторы продали российские акции в августе и в сентябре на сумму 29 млрд руб. При этом основными покупателями акций выступили нефинансовые организации и доверительные управляющие. Это дополнительный сигнал о том, что рынок прошел дно, так как розничные инвесторы закрывали позиции по маржин-коллам, и по большей части все те, кто хотел уйти с рынка, в текущих условиях уже ушли.

✔ Заметно снижение чувствительности рынка к ключевой ставке: рынок перешел к росту, даже несмотря на повышение ставки ЦБ до 19% и относительно жесткий сигнал регулятора.

Все это добавляет уверенности в том, что основные негативные факторы уже отыграны, жесткая монетарная политика уже в цене и коррекция, которая началась в мае и достигла около 25%, подошла к концу.

❓Что показывает история

Текущая коррекция по глубине и срокам в целом соответствует прошлым спадам на рынке акций (искл. более масштабные кризисы 2007—2008 гг. и 2022-го). Все эпизоды характеризовались падением рынка на 20—30% и длились в среднем 4 месяца. При этом максимальный рост в течение фазы падения в среднем не превышал 36% от величины падения. Мы рассматриваем рост рынка с минимумов на 10% и более, который превышает 40% от величины падения, как дополнительный индикатор выхода рынка из фазы коррекции.

⬆Текущий рост уже превысил 40% от величины падения — это, как и аргументы, представленные выше, говорит в пользу завершения коррекции и слабой вероятности повторения минимумов начала сентября.

❓Какой наиболее вероятный сценарий развития сейчас

На наш взгляд, движение рынка в боковике до появления четких сигналов о смягчении денежно-кредитной политики Банка России (после довольно стремительного восстановления рынка в конце сентября—начале октября). Мы считаем, что полное восстановление рынка акций может произойти на горизонте 6—9 месяцев, к середине 2025 года, исходя из опыта предыдущих коррекций, сравнимых по глубине с текущей. С учетом дивидендов индекс Мосбиржи может восстановиться до 3 300—3 400 п. В таком случае доходность рынка акций составит 30—40% годовых.

❓Какова текущая оценка российского рынка акций

На текущих фундаментальных уровнях российский рынок акций оценивается в 4 годовых прибыли (то есть мультипликатор P/E у индекса Мосбиржи равен 4х) — это довольно низкий показатель даже для исторически дешевого по международным меркам российского рынка акций. Для сравнения: P/E у американского S&P 500 составляет 27х, у технологического Nasdaq — 40x, даже у развивающегося рынка Индии P/Е выше 20x. Текущие мультипликаторы у российского рынка соответствуют уровням, которые наблюдались в течение куда более тяжелого периода высокой неопределенности 2022-го. Сейчас же ситуация гораздо более стабильна: компании адаптировались к новой реальности и способны выплачивать дивиденды, а у некоторых из них див. доходность достигает 15%. Девальвация рубля в августе—сентябре пока еще не оказала значительного влияния на российский рынок акций. Однако в случае закрепления рубля на текущих уровнях или его дальнейшего ослабления российские акции могут получить дополнительный импульс к росту (как это было в 2023 году).

💼 В ближайшие пару месяцев мы рекомендуем постепенно наращивать позиции в российских акциях по все еще невысоким ценам, чтобы получить повышенную доходность в 2025 году. Чтобы не делать выбор самостоятельно, можно следовать нашим стратегиям, ориентированным на рынок акций: Т-Сигнал и Т-Старт.

#россия

Горячие идеи в облигациях
Последнее время мы активно разрабатывали алгоритм поиска облигаций, которые предлагают недооценку относительно своей рейтинговой группы кредитоспособности с сопоставимым сроком обращения. Данная система поиска основывается на отклонении кредитного спреда отдельно взятого выпуска от динамики общего спреда сопоставимой рейтинговой группы.

📖 Кредитный спред — разница между доходностью корпоративной облигации и доходностью ОФЗ с сопоставимым сроком до погашения.

Мы проанализировали сигналы, полученные после вчерашнего давления на рынок корпоративных облигаций с фиксированной ставкой, и выделили наиболее привлекательные выпуски с точки зрения доходности и кредитного качества для добавления в портфель в моменте.

👍 Альфа-Банк 2Р-22
Кредитный спред составил рекордные для выпуска 226 б.п., при этом кредитное качество банка не ухудшилось. Несмотря на снижение норматива достаточности капитала Н1.0, он сохраняется на уровне 10,4%. Выпуск предлагает доходность к погашению на уровне 21,7% годовых к апрелю 2025 года. Поэтому его можно смело рассмотреть как альтернативу краткосрочному депозиту.

👍 Novabev Group БО-П04
Один из фаворитов нашей стратегии: выпуск обладает амортизацией номинала, на что мы и делали основную ставку в условиях сохраняющейся жесткой риторики Банка России. Его кредитный спред вчера стремительно расширился почти до 330 б.п. — это близко к максимумам данной облигации. Сейчас выпуск предлагает доходность 22,8% годовых к декабрю 2025 года. При этом эмитент сохраняет очень комфортные показатели долговой нагрузки: чистый долг/EBITDA на уровне 2,3х, а коэффициент покрытия процентных платежей приближается к отметке 5х.

👍 Интерлизинг 001Р-08
Данный выпуск тоже показал существенное отклонение доходности от сопоставимой кредитно-временной группы облигаций: кредитный спред достигает рекордных 717 б.п., а доходность превысила 26,7% годовых. Зафиксировать такую доходность можно аж до апреля 2027 года, при этом процентные риски будут частично нивелированы амортизацией, которая начнет действовать в конце следующего года. Отметим, что эмитент имеет повышенный уровень долговой нагрузки (долг/капитал на уровне 5,2х), однако он все равно чуть ниже среднего для лизинговой отрасли. При этом Интерлизинг показывает хорошую эффективность бизнеса, сохраняя высокие темпы роста чистых процентных доходов и прибыли. Это, в свою очередь, позволяет сохранить RoE на приемлемом для сектора и размеров бизнеса уровне 23,4%.

Вложения в облигации, как и в другие ценные бумаги, не подлежат страхованию в соответствии с Федеральным законом от 23 декабря 2003 г. № 177-ФЗ «О страховании вкладов физических лиц в банках Российской Федерации». С другими рисками можно ознакомиться тут.

Сергей Колбанов, аналитик Т-Инвестиций

#россия #облигации #идея

​​Озон Фармацевтика: крупнейший производитель дженериков в России проводит IPO
Индикативный ценовой диапазон IPO установлен на уровне 30 —35 рублей за одну акцию, что соответствует рыночной капитализации компании в размере 30—35 млрд рублей.

В рамках IPO инвесторам предложат акции, выпущенные исключительно в результате допэмиссии, в размере около 10% от уставного капитала. Часть из них будет использована для стабилизации цены акций в период до 30 дней после начала торгов. Более того, компания, действующие акционеры и аффилированные с ними лица примут на себя обязательства, ограничивающие продажу акций в течение 180 дней после завершения IPO.

Сбор заявок на участие в IPO начнется сегодня и завершится 16 октября. Начало торгов акциями под тикером OZPH ожидается 17 октября. Институциональные инвесторы уже проявили интерес к IPO в объеме более 50% от ожидаемого размера сделки внутри объявленного ценового диапазона.

❓Почему это IPO может быть интересно

➕ Рынок с уникальными возможностями для отечественных производителей. За 2019—2023 годы российский фармацевтический рынок в среднем прибавлял 13,4% в год, в то время как сегмент отечественных дженериков рос быстрее рынка и сегмента иностранных дженериков — в среднем на 29% в год. Драйверы: сложности с покупкой иностранных лекарств и сокращение присутствия зарубежных компаний. К тому же государство активно поддерживает отечественных производителей: отдает предпочтение российским препаратам при проведении бюджетных закупок, субсидирует строительство новых производств и т.д.

➕ Лидер самого быстрорастущего сегмента. В 2023 году Озон Фармацевтика занимала первое место по объему продаж дженериков с отрывом 15% от ближайшего конкурента. Дженерики — это аналоги оригинальных препаратов: имеют тот же состав, но выпускаются под другим брендом. Фокус на таких препаратах позволяет компании минимизировать риски, связанные с разработкой, и маркетинговые расходы на продвижение. В портфеле компании уже более 500 препаратов. При этом основную выручку приносят продажи жизненно необходимых и важнейших лекарственных препаратов. Они должны быть представлены в аптеках в обязательном порядке, поэтому спрос на продукцию компании стабилен.

➕ Собственные производства с потенциалом для роста объемов выпуска. Все 3 действующих предприятия компания построила с нуля. Сейчас она расширяет одно из них для производства биосимиляров (аналоги дженериков) и строит четвертое для производства высокотоксичных препаратов для лечения онкологических и аутоиммунных заболеваний. Эти препараты отличаются более высокой маржинальностью и пользуются высоким спросом со стороны государства. С их помощью компания сможет нарастить рентабельность бизнеса и увеличить присутствие в канале госзакупок. Добавим, что сейчас производства работают не на полную мощность и способны увеличить объемы выпуска на десятки процентов.

➕ Высокий рост, маржинальность и дивиденды. За 2021—2023 годы выручка компании (без учета избыточных закупок для лечения COVID-19) росла в среднем на 10% в год, а рентабельность по EBITDA увеличилась на 4 п.п., до 38%. В первом же полугодии 2024-го результаты стали еще лучше: рост выручки ускорился до 63% г/г, а маржа по EBITDA достигла 40%. С прибылью тоже все отлично — она увеличилась более чем в 4 раза, а чистая маржа выросла до 22,7%, несмотря на высокие процентные ставки в экономике. Это вкупе с низкой долговой нагрузкой (чистый долг/EBITDA всего 0,8х) позволяет компании выплачивать дивиденды. Выплаты планируются ежеквартально.

❓Какова может быть справедливая стоимость компании

На графике приведены диапазоны оценки стоимости акционерного капитала Озон Фармацевтики по двум методам (дисконтирование денежных потоков и анализ мультипликаторов). Серым цветом отмечен индикативный ценовой диапазон IPO 30—35 млрд руб., который предполагает дисконт к результатам, полученным по каждому методу оценки.

📍Ознакомиться с нашим подробным анализом компании и расчетами ее стоимости можно, прочитав обзор.

#размещение #ipo

Наш взгляд на то, что происходит с китайским рынком акций
В целом динамика китайского рынка акций, которую мы наблюдали последние полтора месяца, объясняется спекулятивной активностью инвесторов с высокой толерантностью к риску. Китайские бумаги остаются крайне рискованными активами для долгосрочных западных инвесторов из-за геополитических рисков. По этой причине рынок был слаб в последние годы, и по этой же причине мы видим перекупленность индийского рынка акций (P/E выше 20х), в который эти инвесторы перекладывали средства как в ближайшую альтернативу китайскому рынку. В итоге рынок Индии сейчас торгуется с мультипликаторами, близким к тем, что наблюдаются на американском рынке, что немного абсурдно и может даже говорить о наличии пузыря на индийском рынке.

Другими словами, наибольший объем торгов в Китае в последние недели пришелся не на долгосрочных инвесторов, а на спекулятивных трейдеров: на хедж-фонды или китайские фонды или даже на китайских частных инвесторов. Так называемые «горячие деньги» могут быстро уйти с рынка, так же как они на него и пришли. Поэтому динамика может резко развернуться. Напомним, что взрывное ралли сентября основано лишь на ожиданиях и обещаниях дальнейших стимулов от китайских властей. Мы уже видели такие ралли на ожиданиях не раз за последние годы в Китае, и в большинстве своем они заканчивались коррекцией. Поэтому призываем максимально критично относиться к динамике китайского рынка.

Кирилл Комаров, руководитель отдела аналитики Т-Инвестиций

#китай

Почему китайский рынок акций вырос, а потом сразу упал?
С середины сентября по 7 октября индекс Hang Seng (бенчмарк Гонконгской биржи) и индекс CSI 300 (индекс голубых фишек Шанхайской и Шэньчжэньской бирж) прибавили более 30%. Тем временем мировые инвестдома, такие как Goldman Sachs, Citi и HSBC, повысили свои таргеты для китайского фондового рынка. Драйвером столь мощного роста и пересмотра прогнозов аналитиками стал анонс существенного смягчения денежно-кредитной политики Китая, включая:
▪️снижение ставок политики Народным банком Китая;
▪️снижение резервных требований;
▪️смягчение условий по ипотечному кредитованию.

Однако по окончании праздничной недели в Китае (1—7 октября) рынки перешли к снижению: индексы Hang Seng и CSI 300 потеряли уже 11% и 7% соответственно. Это негативно отразилось на котировках нефти и промышленных металлов.

Разочарование инвесторов связано с тем, что китайские власти до сих пор не объявили об увеличении государственных расходов для стимулирования бизнеса и потребительского спроса.

Выступление председателя Национальной комиссии по развитию и реформам (NRDC) добавила лишь больше вопросов. Он пообещал ускорить выпуск гособлигаций с длительным сроком погашения для поддержки экономики, предварительно выделив около 200 млрд юаней из госбюджета на следующий год. Он намекнул на меры стабилизации сектора недвижимости и стимулирования рынков капитала, а также заявил об уверенности в росте ВВП Китая на целевом уровне около 5% в 2024 году. После этого выступления индекс Hang Seng продемонстрировал худшее падение за день с октября 2008 года.

При этом мировые эксперты отмечают, что NDRC вряд ли стал бы объявлять о крупных стимулах, потому что этот госорган больше сосредоточен на реализации и надзоре, чем на формировании централизованной политики. Поэтому стоит дождаться брифинга Минфина Китая и заседания Всекитайского собрания народных представителей.

❓Как может выглядеть бюджетный пакет стимулов

Оценка такого пакета, по мнению участников рынка, находится в диапазоне 1—10 трлн юаней.

По мнению Citi, в этом году китайским властям целесообразно было бы выделить около 3 трлн юаней, из которых по 1 трлн юаней пошло бы на:
▪️покрытие дефицита доходов местных органов власти;
▪️стимулирование роста потребительского спроса;
▪️рекапитализацию банков.

Консалтинговая компания TS Lombard отмечает, что анонсированные на данный момент стимулы ориентированы больше на стабилизацию экономической ситуации в Китае, чем на ускорение экономического роста. По ее мнению, китайским властям следовало бы рефинансировать банки. Это помогло бы тысячам небольшим банкам страны справиться с последствиями затянувшегося кризиса в секторе недвижимости.

Инвесткомпания Abrdn подчеркивает, что наиболее важная проблема, которую должны решить китайские власти сейчас, — слабый потребительский спрос. Для достижения какого-либо долгосрочного положительного эффекта бюджетные стимулы должны быть направлены именно на рост потребления.

По мнению многих аналитиков, нерешительность Пекина в отношении дальнейших мер также частично связана с президентскими выборами в США. В случае победы республиканца Дональда Трампа, который пригрозил повышением тарифов на китайский экспорт, Поднебесной понадобятся еще более масштабные стимулы.

❓Смогут ли бюджетные стимулы помочь китайской экономике

Главный экономист Всемирного банка по Восточной Азии и Тихоокеанскому региону отмечает, что структурные проблемы, такие как быстрое старение населения и ограниченная социальная защита, усугубляют последствия пандемии и краха сектора недвижимости, вынуждая китайские домохозяйства экономить, а не тратить. Такие проблемы вряд ли будут решены исключительно за счет размаха ожидаемых фискальных стимулов. Отметим, что Всемирный банк по-прежнему сохраняет прогноз роста ВВП Китая на уровне 4,8% г/г в 2024 году, а в 2025-м ждет его замедления до 4,3%.

#макро #китай