LongTail

🔵 Обзор Baidu. Потенциал стримингового сервиса

Вторым по значимости источником выручки для Baidu является стриминговый сервис iQIYI. В западной прессе его часто называют китайским Netflix, однако, как и в сравнении Baidu с Google, есть несколько важных отличий, которые делают сервис гораздо менее привлекательным, нежели его западный аналог.
 
Во-первых, потенциал роста сервиса за рубежом очень ограниченный. В отличие от американской индустрии кино, которая очень успешно экпортируется во все страны мира, китайские фильмы вряд ли будут интересны массовому зрителю за пределами Китая. А на самые богатые рынки, США и Европу, этот сервис не пустят. Максимум, будут покупать некоторые, успешные фильмы для проката в своих странах.
Без доступа к рынкам этих стран бюджеты на контент будут оставаться низкими и не сравнимыми с бюджетами Netflix или Disney. А ведь именно наличие большого объема средств, а также огромной аудитории позволяет таким компаниям, как Netflix, успешно привлекать таланты и из других стран (кроме США) и делать эти фильмы популярными.

Во-вторых, проникновение сервисов в Китае и так уже на высоком уровне. Количество подписчиков 3 крупнейших стриминговых сервисов (iQIYI, Tencent Video и Mango TV) превышает 280 млн, что составляет около 60% от всех домохозяйств Китая. Да, многие из них подписываются на несколько сервисов, но таких людей значительно меньше, чем в тех же США. В Китае сервисы как раз страдают проблемой высокого churn rate, т.е. люди подписываются, смотрят какие-то новые, интересные сериалы и сразу отписываются. Например, для iQIYI в период слабого контент-периода отписаться могут до 20 млн подписчиков (почти 20% от всех подписчиков). А, как я уже говорил, обеспечить непрерывное поступление качественного контента компании не позволяет бюджет.

В-третьих, 20–30% выручки iQIYI зарабатывает на рекламе и в последние годы этот бизнес идет не очень. Что не удивительно, учитывая то, с какими гигантами приходится соревноваться сервису за рекламные бюджеты. Маловероятно, что это направление будет как-то активно развиваться.

Ну и последнее, но крайне важное. Компания имеет финансовые трудности, по состоянию на 30 июня 2023 г. ее долги превышали $2 млрд, что, учитывая ее прибыль в $200-300 млн в год, является высокой долговой нагрузкой. Кроме этого, ее краткосрочные обязательства превышают чистые активы, что говорит о том, что компании в ближайшие время надо привлекать длинное финансирование, чтобы оставаться на плаву. Все это приводит к тому, что iQIYI вынуждена урезать бюджет на контент, который и так не был впечатляющим.

Если саммаризировать, я бы сказал, что iQIYI сервис не столько похож на Netflix, сколько на российские аналоги, вроде Кинопоиска, ivi или Okko, которые большую часть своего контента лицензируют, а контент собственного производства интересен преимущественно локальной аудитории. Какой-то потенциал роста у IQIYI еще есть, но вряд ли он превысит 30% в ближайшие 5 лет, при этом есть существенный риск, что он вообще начнет сворачиваться, проигрывая конкуренцию Tencent Video, у которого есть поддержка гораздо более богатого «родителя».

🔵 Baidu – это не Google

В прошлый раз мы разобрали одну из крупнейших и влиятельнейших ИТ-компаний мира - Alphabet. Сегодня продолжим анализ этой индустрии и перейдем к очень похожей на нее компании – Baidu. Baidu часто называют китайским Google. Обе компании были основаны примерно в одно и тоже время, как поисковый сервис. Причем, интересно то, что Baidu не является копией Google. Робин Ли, основатель Baidu, подал документы на патент на алгоритм ранжирования страниц еще в 1997 г., т.е. за год до основания Google. А Ларри Пейдж, сооснователь Google, ссылается на работу Ли в некоторых своих патентах на аналогичную технологию от Google. Также Baidu начали использовать аукционную модель размещения рекламы в 2001 г., примерно за 2 года до Google. Эта модель стала основным источников доходов как для Baidu, так и для Google.

Обе компании стали лидерами в поиске (Google – почти во всех странах мира, Baidu – в Китае), обе компании имеют сильные позиции в облачных сервисах, обе являются лидерами в технологиях AI и обе являются ведущими разработчиками беспилотных автомобилей.

Хотя Baidu и называют китайским Google, в отношении поиска это сравнение уже слабо применимо. Несмотря на бурное распространение смартфонов, значительно возросшее влияние социальных сетей и прочих приложений, Google смог сохранить свое доминирование практически во всех странах мира, его доля на рынке цифровой рекламы в мире (с учетом YouTube) сократилась с 48 до 41% в период с 2013 по 2022 гг. при том, что сам рынок вырос более чем в 5 раз. Для Baidu же ситуация выглядит совершенно иначе. На графике ниже вы можете увидеть, как снижалась доля компании в рекламных доходах 6 главных игроков рынка в Китае.

Из графика можно увидеть, что Baidu проиграла борьбу за рекламные бюджеты остальным интернет-гигантам. Произошло это по нескольким основным причинам.

1️⃣ Во-первых, Китай имеет самый крупный и развитый ecommerce-рынок в мире. Если в США доля онлайн-продаж от общего ритейла в 2022 г. составила ≈15% (по данным eMarketer), то в Китае ≈46%. И большинство покупателей этих товаров направляются напрямую на маркетплейсы, минуя поисковую систему. Поэтому продавцы товаров предпочитают размещать рекламу не в поисковике, а напрямую в маркетплейсе.

2️⃣ Во-вторых, в Китае получили широкое распространение так-называемые super-apps. Это приложения, которые включают в себя множество функций, как, например, WeChat, через который люди общаются, читают новости, смотрят видео, оплачивают покупки, ищут товары, заказывают такси и т.д. Более того, эти super-apps создали экосистемы, позволяющие другим разработчикам встраивать свои приложения непосредственно в них. Естественно, люди пользуются многими услугами и ищут услуги через эти супер-приложения, не заходя в поиск.

3️⃣ В-третьих, это развитие контента, основанного на рекомендательных алгоритмах. Китайские пользователи читают новости по рекомендациям (например, через агрегатор Toutiao), смотрят видео через приложение Douyin (китайская версия TikTok), фотографии через WeChat Moments и т.п. Да, на западе метод организации контента через «feed» тоже популярен, но не настолько, как в Китае. Как результат, люди просто перегружены подобным контентом и поисковые сервисы стали уже далеко не основными воротами в мир интернета.

Конечно, Baidu пытается отвечать на новые запросы пользователей и запускать конкурирующие приложения в новых нишах, как, например, Haokan и Quanmin (аналоги TikTok) или социальная сеть Baidu Post. Однако, как правило, она делала это достаточно поздно и успех этих проектов был ограниченный.

Также стоит помнить, что у Google есть операционная система Android и браузер Google Chrome. Эти 2 продукта, каждый из которых является лидером на своем рынке, помогают Google сохранять свой статус главных ворот в мир интернета. У Baidu нет таких преимуществ.

Ну и как вишенка на торте, у Baidu есть серьезные конкуренты и в поисковом сервисе: это Sogou от Tencent, Shenma от Alibaba и Haosou. К тому же все еще достаточно сильные позиции имеют западные сервисы Bing и Google. Да, Baidu является абсолютным лидером на этом рынке, но все эти конкурирующие поисковые системы постоянно угрожают нарушить это доминирование.

Учитывая все вышесказанное, наиболее вероятно, что выручка Baidu от рекламы будет и дальше расти медленнее рынка. А сам рынок цифровой рекламы в Китае уже находится в стадии зрелости и вряд ли имеет перспективы роста более, чем 6–8% в год.

Продолжение следует...

🔵 Alphabet. Обзор компании

Прочая выручка Alphabet включает в себя комиссии с продаж в Google Play Store, подписки на YouTube, включая YouTube TV, YouTube Premium и YouTube Music, поставки девайсов, таких как Google Nest, Pixelbooks, смартфонов Pixel, прочие продукты и сервисы. Все вместе они приносят компании около $30 млрд в год. Вдаваться в детали не имеет особого смысла, т.к. относительно масштабов Alphabet, эти бизнесы не очень крупные.
Каким-то взрывным потенциалом они не обладают, в лучшем случае они могут добавить 8–10% к выручке Alphabet на горизонте 5 лет.

А вот о бизнесе Waymo стоит поговорить. Google, а следом выделенная в отдельную компанию Waymo, разрабатывает и тестирует беспилотные автомобили уже больше десяти лет. Она была одной из первых, кто начал это делать, еще в то время, когда такая технология вообще казалась невозможной. Сегодня практически каждый IT-гигант, автопроизводитель и десятки стартапов помешаны на разработке автопилотируемых автомобилей, а Waymo является признанным в индустрии лидером.

Несмотря на весь хайп вокруг self-driving cars, задача ее разработки оказалась значительно сложнее, чем это казалось несколько лет назад. Сегодня уже есть уверенность, что массовое внедрение беспилотных автомобилей неизбежно, однако, вот когда это светлое будущее наступит – до сих пор не понятно. Учитывая, что компании все еще находятся в достаточно ранних стадиях тестирования автопилотов, еще потребуется немало времени, чтобы доработать технологию, а потом пройти все необходимое регулирование, которое отличается не только от страны к стране, но и от одного штата к другому (в США). И это не считая того, что ей надо будет завоевать доверие потребителей. В общем, до серьезного масштабирования может пройти и 10 лет, и даже больше.

Потенциал этого рынка гигантский, ведь автопилотирование позволит операторам парков автомобилей избавиться от самого высокого операционного расхода – зарплаты водителей – и тем самым экономить сотни миллиардов долларов каждый год. Для понимания Uber в 2022 г. продал поездок на $115 млрд, из которых около 80% ушло на вознаграждение водителям. А пользователи Uber – это чуть более 120 млн человек. Представьте, какой потенциал имеет повсеместное внедрение автопилотируемых автомобилей, если в какой-то момент времени им будут пользоваться, скажем, 1 млрд человек на более-менее регулярной основе. Я думаю, теперь понятно, почему Alphabet готов «спускать» по $5—6 млрд в год на разработку технологии.

Размер этого рынка может быть больше, чем все рынки, на которых Alphabet работает сегодня, однако в течение ближайших 5 лет ожидать какой-то значительной выручки от этого направления вряд ли стоит. Успехи в разработке технологии могут иметь значительный эффект только на оценку компании, но не на ее финансовые показатели.

Подводя итог, Alphabet имеет потенциал роста около 8—10% в год, что для компании такого масштаба очень много (это рост почти к $500 млрд долларов выручки через 5 лет). Значительная часть этого роста придется на традиционный рынок цифровой рекламы.

Стоит ли инвестировать в акции компании? Год назад, в сентябре 2022 г. я присвоил Alphabet рейтинг 4 из 5, акции компании с тех пор выросли на 25%. Обновленный рейтинг смотрите в разделе «отчеты» на сайте (https://longtailers.ru/reports/), ну и в самом отчете (его тоже стоит почитать, в нем бизнес компании и его перспективы разобраны более подробно).

Никто не знает, насколько большим может быть рынок cloud infrastructure services, однако текущие темпы роста говорят о том, что он еще далек от насыщения.

На графике ниже показаны рыночные доли трех самых крупных игроков на рынке cloud infrastructure services. Как можно увидеть, и Azure and GCP набирают очень неплохие обороты, однако не за счет Amazon’а, а за счет вытеснения более мелких игроков: общая доля трех лидеров выросла с 55% в 2019 г. до 63% в 2022 г.

И здесь нет ничего удивительного. Лидеры рынка имеют огромную развитую инфраструктуру по всему миру, внедряют десятки различных сервисов в свои предложения. Для того, чтобы конкурировать в этой отрасли, нужны даже не миллиарды, а десятки миллиардов долларов, здесь просто нет места для небольших компаний. И чем больше становится этот рынок, чем больше становятся лидеры, тем сильнее будет происходить выдавливание прочих игроков. Темпы роста выручки Google, его экспертиза в генеративном ИИ, больших данных и маркетинге говорят о том, что у компании есть хорошие перспективы расти и дальше быстрее остального рынка.
Продолжение следует...

🔵 Alphabet. Обзор компании - продолжение

Вторым важнейшим рынком для Alphabet являются облачные сервисы.

За последние годы рынок по предоставлению облачной IT-инфраструктуры, фактическим первооткрывателем которого стал Amazon Web Services в 2006 г., стал по-настоящему огромным. В 2015 г. расходы предприятий на cloud infrastructure services (в основном IaaS и PaaS) превысили $25 млрд., в 2019 г. – уже перешли отметку в $100 млрд, а в 2022 г. составил $247 млрд. (согласно оценке Canalys). Общий же рынок облачных сервисов (включая SaaS) в 2022 г. составил $490 млрд (по оценке Gartner).

Сегодня рынок CIS стал самой крупной ареной для схватки мировых технологических гигантов. Amazon Web Services, в многом благодаря тому, что первым распознал потенциал рынка, до сих пор остается бесспорным лидером с $85 млрд годовой выручки и 32% долей рынка. За ним следует Microsoft Azure, который пришел на рынок значительно позднее, в 2010 г., однако активно набирает обороты (доля – 23%). Google занимает третью позицию с 9%. Все остальные игроки существенно меньше. Китайские компании, такие как Alibaba, Huawei, Tencent и Baidu работают в основном в Китае, куда никого не пускают, но и сами они не имеют сильных позиций за пределами родного рынка.

🔵 Alphabet. Обзор компании

Сегодня мы разберем перспективы одной из самых крупных и влиятельных компаний в ИТ-индустрии: Alphabet.

Около 25 лет назад компания начала свой путь с поисковой системы, которая быстро завоевала популярность, а со временем заняла монопольное положение в поиске практически во всех странах мира. Сегодня это диверсифицированный технологический холдинг, главными продуктами которого являются Google Search, Google Maps, Google Network Members (миллионы сайтов-партнеров Google, которые размещают ее рекламу), YouTube, облачные сервисы Google Cloud, операционная система Android, браузер Google Chrome, смартфоны Google Pixel и т.д. Конечно же, не стоит забывать и про дочернюю компанию Waymo, которая большинством экспертов признается мировым лидером на зарождающемся рынке беспилотного автотранспорта.

Как можно увидеть из графика выше, несмотря на то что за последние 10 лет Alphabet построила несколько многомиллиардных бизнесов, таких как Google Cloud, Google Play или продажи различных девайсов, традиционное направление цифровой рекламы до сих пор приносит компании около 80% всей ее выручки.

И не зря, ведь рынок цифровой рекламы переживал бурный рост. Если в 2013 г. на долю цифровой рекламы приходилось 21% от общих мировых затрат на рекламу, то в 2022 г. – уже 65%. За это же время весь рынок рекламы вырос с $517 млрд до $848 млрд. Все это вместе и привело к бурному росту, большую часть которого «забрали» всего 3 компании: Alphabet (Google), Meta (Facebook) и Amazon. То, что раньше зарабатывали тысячи небольших местных газет, телеканалов, радиостанций, теперь стало уходить в карманы этих трех компаний.

Да, часть этой выручки они делят с издателями, владельцами контента и производителями девайсов, однако консолидация индустрии все же впечатляющая. Ниже на графике показаны доли крупнейших игроков за последние 10 лет. Доли Microsoft и TikTok не показаны на графике, т.к. они пока являются незначительными (≈2% у каждого). На втором графике показаны изменения долей Alphabet по его ключевым продуктам.

Как можно увидеть, Alphabet потерял Facebook 7% долю рынка в период с 2013 по 2017 гг., однако в дальнейшем держит ее примерно на одном уровне. Потеря доли в основном пришлась на Google Network Members, которые конкурировали с Facebook в сегменте display advertising (показ рекламы рядом с контентом, который потребляет пользователь). GNM продолжает терять рынок, однако Alphabet частично компенсирует это наращиванием рекламной монетизации YouTube.

Я думаю, что в ближайшие годы Alphabet потеряет еще несколько процентов рынка быстро наращивающему свою платформу Amazon’у. Как показывает опыт Китая, e-commerce платформы (Alibaba, Pindoudou, JD.com) способны занимать очень значительную долю в рекламных бюджетах компаний. Также дополнительное давление будут оказывать Microsoft с его интеграцией OpenAI в поисковую систему, а также TikTok, который пока только разгоняется, но в будущем может стать одной из основных платформ для рекламодателей.

Сам же рынок цифровой рекламы, хоть уже и исчерпал свой основной потенциал, все еще может расти на 8—10% в год. Доля цифровой рекламы продолжит увеличиваться: согласно прогнозам eMarketer она достигнет 74% к 2027 г.
Продолжение следует...

🔴 Netflix. Обновление отчета

В сентябре прошлого года я размещал полный анализ акций Netflix. В рамках анализа, как и всегда, я рассчитывал фундаментальную стоимость компании и в зависимости от разницы между фундаментальной и рыночной стоимостью определял привлекательность вложения. Тогда Netflix получила максимальный рейтинг 5 / 5, т.к. предлагала очень высокую потенциальную доходность при низких рисках. С тех пор акции меньше чем за год выросли почти на 80%, т.е. значительная часть их потенциала уже реализована.
Сегодня этот отчет от сентября 2022 г. размещен в свободном доступе. Всем кому интересно ознакомиться с анализом, можете почитать по ссылке.

Ниже же вы можете увидеть, как с тех пор изменялись рыночные котировки Netflix, а также фундаментальная стоимость по моей оценке (фундаментальная стоимость со временем увеличивается на требуемую доходность, заложенную в оценке).

За прошедший год Netflix увеличила количество подписчиков на 18 млн (+8%), однако выручка выросла всего на 3.5%, в основном из-за курсовых разниц. Большую часть года доллар находился на высоких уровнях, в связи с чем доходы в других странах становились меньше в долларовом эквиваленте. Рост котировок акций прежде всего был связан с тем, что рынок ожидает ускорения темпов роста выручки по мере реализации компанией планов по внедрению недорогого тарифного плана с рекламой и монетизацией возможности делиться своим аккаунтом с другими пользователями. Так, Netflix по-прежнему привлекательная инвестиция?

Читайте обновленный анализ — https://longtailers.ru/reports/

Если подводить итог, то потенциал роста операционной прибыли компании находится где-то в диапазоне от 10 до 12% в год. С таким потенциалом, обоснованной оценкой Apple является 22—25 годовых прибыли (EV / NOPAT), что транслируется в ценовой коридор от $130 до $150 за акцию. Таким образом, акции компании с текущей ценой в $195 переоценены, как минимум, на 30%.

P.S. В оценку 22—25 годовых прибыли заложена доходность в 10%, т.е. при такой оценке адекватно рассчитывать на доход в 10% в год.