[삼성리서치] 테크는 역시 삼성증권

[반.전] Arm vs 퀄컴, 극단으로 치닫는 라이선스 분쟁

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

몇 시간 전 Arm 홀딩스가 퀄컴에 라이선스 중단을 통보했다는 보도가 나왔습니다.

해당 뉴스에 퀄컴 주가는 overnight trading에서 5% 가까이 급락, Arm 주가는 1% 하락 중인데요,

라이선스의 범위가 어디까지인지, 구체적 영향이 어떤지는 알려지지 않은 상황입니다.

양사의 공식 입장 표명을 기다려 봐야겠지요. 다만 몇 가지 저희의 '추측'을 말씀 드리자면,


■ 메인 타겟은 Nuvia CPU

- 퀄컴은 2021년 애플 M 반도체 설계 인력들이 창업한 스타트업 Nuvia를 인수

- 당시 Nuvia의 제품들은 Arm의 라이선스를 활용

- 퀄컴의 인수 이후, Arm 측은 라이선스 재계약을 요구했으나, 퀄컴은 이를 거부

- Arm은 이에 대해 소송을 제기한 상황이며 12월 재판 예정


■ 영향의 범위는?

- 현재 Nuvia의 IP를 활용한 핵심 제품은 AI PC용 Snapdragon X 시리즈

- 퀄컴이 패소하고, 새로운 계약에 응하지 않으면, 제품 판매가 중단될 수 있음

- 즉, AI PC 사업 기회(다각화 내러티브)가 붕괴될 가능성

- 차기 플래그십 AP에도 Nuvia CPU 탑재 예정이었기에, 모바일 사업에도 영향을 미칠 수 있음


■ 너무나도 많은 이해 당사자들

- 퀄컴의 새로운 계약 조건(비싼 로열티) 동의 여부를 떠나, 이는 퀄컴의 고객사에도 영향

1) 퀄컴 CPU 기반 AI PC를 판매 중인 노트북 OEM

2) Copilot+와 Windows on Arm을 프로모션 중인 마이크로소프트

3) 퀄컴 칩으로 차기 플래그십 스마트폰을 준비 중이던 모바일 OEM


■ 비는 피하고 보자

- 퀄컴에는 단연 악재지만, Arm에게도 달가운 뉴스는 아님

- 모바일 시장에서의 영향력 만으로도 퀄컴은 Arm에게 큰 고객이기 때문

- 관련 불확실성이 해소되어야 양사 모두 AI PC 내러티브를 이어나갈 수 있을 것

- AI PC, 스마트폰 스토리에 투자하고 싶다면, 오히려 애플이 대안이 될 수 있을 것으로 생각

- 퀄컴은 안드로이드 AP 진영 1위 업체이자, Arm 기반 PC 진영 최대 경쟁사이기 때문


감사합니다.

(2024/10/23 공표자료)

LG전자 기업가치 제고계획 공시

<새로 발표한 계획>
1. 추가 자사주 매입 및 기보유 자사주(0.5%) 소각 검토. 분기배당 검토
2. 2027년 ROE 10% 목표 제시

<기존 계획 재확인>
1. FY24~26 배당성향 25%의 반기배당. 최소배당금 1,000원
2. 2030년 매출 100조원, OPM 7%, EV/EBITDA 7배 목표
3. 중장기 신사업 (WebOS, 공조, 전장, 신사업 등) 비중 24년 39%에서 30년 52%로 확대

https://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20241022800424

중국 아이폰 잘 팔리고 있을까
[삼성증권 IT/이종욱]

지난 주말 블룸버그에서 카운터포인트 자료를 인용하여 중국 내 아이폰 판매량이 20% 증가했다는 기사가 보도되었습니다. 이와 관련해 아이폰이 혹시 잘 팔리고 있는 것이 아닌지 숫자에 대한 기대감이 분분합니다.


■ 중국 내 아이폰은 잘 팔리나요?

- 사전 주문이 전년 대비 10% 이상 하락했던 것 보다는 잘 팔립니다. 하지만 딱 작년 수준을 잘 넘지 못합니다.

- 시장조사기관별 숫자가 상이하지만 첫 4주차 누적 판매(sell through)기준으로 전년대비 0~3% 더 잘팔린 것으로 보입니다. 그러나 작년엔 1.5% 역성장이었습니다.

- 중국에서 1년에 4,500만대의 아이폰이 팔리는데, 아이폰 출시 후 첫 한 달에 작년보다 10만대 더 팔았다는 것이니 의미를 찾기는 어렵습니다. BCI 데이터로 첫 4주 점유율이 작년에는 21%, 올해는 20%입니다.

- 10월 국경일 시즌과 11월 광군제의 할인 프로모션은 각각 10%, 15% 수준으로 전년과 유사합니다. 향후 판매 분위기도 전년 수준에서 나타날 개연성이 큽니다.

- 출시 직전 생산계획이 전년대비 10% 증가였으니 업황 평균 10% 하향 조정(오더컷)이 예상되며, 주로 4분기에 집중될 것입니다.


■ 내년은 잘 팔리지 않을까요?

- 중국 내 교체주기를 포함, 내년 아이폰의 성장 기대감이 있는 것은 사실입니다. 저희도 올해보다는 내년을 좀 더 기대하고 있습니다.

- 애플 AI도 바이두와의 협업 구체화가 필요합니다. 챗GPT는 중국에 못 들어갑니다.

- 저희가 계속 주장하는 것은 아이폰 가격 인상이 업황의 바로미터라는 점입니다. 아이폰이 1~2% 더 팔리고 덜 팔리는 것보다 훨씬 중요합니다. 11월 1일 애플 실적에서 GP 마진 하락 여부가 가장 큰 관심사이며, 만약 하락했을 경우 마진 스퀴즈(마진 축소 압박)의 우려가 생길 수 있습니다.


감사합니다.

(2024/10/21 공표자료)

ASML발 충격, 어떻게 봐야할까?
[삼성증권 반도체 소부장/류형근]

■ 필라델피아 반도체 지수의 조정

- ASML이 계획 대비 이른 시점에 실적을 발표했습니다. 신규 수주가 시장 전망 대비 부진했고, 2025년 가이던스를 하향했습니다. 해당 영향으로 반도체 위기론이 재차 붉어지는 모습입니다.

■ ASML은 왜 가이던스를 하향했을까?

- 중국 매출의 정상화, EUV 의존도 축소 등이 주요 배경입니다.

- 중국 매출: 미국의 반도체 제재에 대비해 중국 업체들의 Rush Order가 이어졌고, 중국향 매출 비중은 올해 40% 중후반까지 상승했습니다. 제재의 범위가 EUV에서 DUV로 확대되고 있는 만큼 내년에는 중국향 매출의 정상화 (하락)가 예상됩니다.

- EUV 의존도 축소: DRAM에서의 EUV 의존도가 줄고 있고, 로직/파운드리의 경우, 삼성파운드리와 인텔의 수요가 부진할 것으로 예상됩니다.

- High-NA는 생태계의 추가 발전이 필요합니다. 장비에 대한 구매는 모두가 하려고 하겠지만, 장비의 운영 효율을 높이기 위해선 관련 소재/부품의 개발도 필요합니다.

■ 반도체 Capex 축소가 미칠 영향은?

- 기업들의 투자는 보다 보수적으로 변모하고 있고, Capex의 조정은 메모리 공급과잉 리스크를 줄이는 매개체로 작용할 것이라 생각합니다. 수급 관점에서 보면, 긍정적 변화가 될 것이라 생각합니다.

자료: https://bit.ly/4dOx3Qk

(2024/10/16 공표자료)

애플 인텔리전스 출시를 앞두고
[삼성증권 IT/이종욱]

■ 블룸버그에 따르면, 아이폰 AI인 애플인텔리전스가 10월 28일에 출시될 예정입니다.

- 당초 10월 출시라고 예고되어 있었습니다.

- 아이폰16 시리즈와 아이폰15프로, 총 6개 모델에 업데이트될 예정입니다.

- 10월 업데이트(iOS 18.1)에서는 알림 요약, 녹음, 이메일 분류, 이미지 앱 등의 업데이트가 예상됩니다.

- 미국, 캐나다 계정에서만 업데이트됩니다. 중국, 한국 업데이트는 내년부터입니다.

- 향후 iOS 18.2(연말)에는 커스텀 이모지, Visual intelligence와 ChatGPT 통합, iOS 18.4(25년 3월)에는 시리 업그레이드와 AI 앱 실행으로 서비스 확장이 예상됩니다.

■ 당장 부진한 아이폰 판매량에 영향을 미치지는 않을 것입니다.

- 애플 AI의 분기점은 그림 그리기나 알림 요약같은 것은 아닐 것입니다. 저희는 세 가지의 완성도를 보고 싶습니다.

1) 아이폰 내에서 ChatGPT의 쓰임새가 늘어날 수 있는가

2) 커스텀 이모지가 메신저 단체방 등에서 젊은 소비자의 구매욕을 일으킬 수 있는가

3) 시리와 카메라 화면 속 검색, 앱 패턴 분석이 AI Agent로 발전할 수 있는가

- 이 관점에서 기능으로만 보면 10월 28일보다는 연말 두번째 AI 업데이트가 더 중요합니다.

- 연말 iOS 18.2가 아이폰의 강한 할인 판매로 연결된다면 센티멘트의 반등이 나타날 수도 있습니다. 하지만 그전엔 11~12월에 나타날 부품 오더컷이 아이폰에 잠재된 악재로 작용하리라 생각합니다.

■ 때를 기다립니다.

애플 관련 주가 하락으로, 아이폰 출하 우려는 상당 부분 반영되었다고 생각합니다. 하지만 지금은 밸류에이션보다는 이벤트(아이폰 오더컷)로 대응해야 할 시점입니다. 이벤트 발생 전에는 리스크 상존, 이벤트 발생 이후에는 악재는 반영되었다의 논리가 득세할 수 있습니다.

감사합니다.

(2024/10/07 공표자료)

[반.전] 엔비디아 제품 취소, 오히려 좋아?

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

블랙웰 제품 정식 출시를 앞두고, 관련하여 보도가 끊이지를 않습니다,

여름에는 설계 문제로 인한 GPU 자체의 변화 얘기가 있었고,

실컷 설계 문제 해결했더니, 이제는 파생 제품들에 대한 전략 변화가 또 나오고 있죠.

최근 나오는 보도는 두 가지입니다.

1) NVL36 x 2 듀얼 서버 랙의 취소
2) B200A 물량 감소

헤드라인만 보면 수요 부족이나 생산 어려움을 시사하여 부정적일 것 같지만, 저희는 오히려 긍정적 해석도 가능하다고 판단합니다.


■ NVL36 x 2 취소 배경

고객사들은 오히려 NVL72를 더 선호한다고 합니다. 프로세서 개수는 같으면서도 단일 랙 구조이기에, 더 적은 공간을 차지하고, 효율이 더 우수해서요.


■ B200A 물량 감소 배경

여러 해석이 가능합니다. 스펙이 애매해서 차라리 더 저렴한 H200을 구매하던지, 아니면 좀 더 투자해서 B200을 택할 수도 있습니다.


저희가 긍정적으로 해석하는 이유는 수요 자체의 약화를 의미한다고 보기 어렵기 때문입니다.

오히려 선택과 집중을 통해 대표적 걱정 거리였던 마진 개선 여지도 있습니다.

엔비디아는 마진 축소 배경으로 신제품 램프업을 꼽았습니다.

신제품들이 갈수록 복잡해지고, 부품이 증가하니 2년간 생산해 온 호퍼 대비 초기 수익성이 낮을 수밖에 없는 것이죠.

그런데 통상적으로 다품종 소량 생산보다 소품종 대량 생산이 더 제조 효율이 높지요.

즉, NVL36 x 2 라인업이 없어지는 대신 NVL72 비중이 증가하며 공급망의 효율이 높아지기에 오히려 긍정적입니다.

그리고 B200A 대신 B200으로 대체된다면 더 높은 단가를, H200으로 대체된다면 더 높은 마진을 기대해 볼 수 있습니다.

그럼에도 수요가 걱정되신다고요? 다 떠나서 최근 TSMC 프리뷰들 보면 CoWoS 증설 전망은 계속 상향되고 있습니다.

이의 시사점은 모두가 아실 것이라 판단됩니다.


감사합니다.

(2024/10/2 공표자료)

과거의 관성에서 벗어날 때
[삼성증권 황민성/류형근]

■ 주가의 반등

- 마이크론의 실적발표 이후, 메모리반도체 주가가 반등하고 있습니다.

- 최근 부각되는 약세론에 대비되는 긍정적 코멘트를 시장과 소통했고, 이에 그간 많이 빠졌던 주가의 회복이 나타나고 있는 모습입니다.

■ HBM, 공급과잉 가능성은 제한적

- 마이크론은 2025년 HBM 시장 규모로 250억 달러 이상을 제시했습니다. 물량 기준으로 보면 160-170억 Gb의 판매를 예상한 것이고, 올해 판매가 130억 Gb라는 점을 감안하면, 내년 수요가 올해 대비 최소 40% 이상은 성장할 것이라는 이야기입니다.

- 저희는 2025년 HBM 시장규모가 마이크론이 제시한 하한선 (250억 달러)을 크게 상회하는 400억 달러 초반 수준까지 성장할 것으로 전망합니다.

- 수요에는 Upside가 존재한다고 생각합니다. 공급망은 풀리고 있고, AI 기술 혁신이 멈췄다고 판단하긴 이릅니다. 비엔비디아 진영이 경쟁적으로 AI 반도체를 개발하고 있고, Chain Reaction (연쇄작용)이 가져올 수요의 확대 기회는 여전히 열려있다는 판단입니다.

- 공급은 보다 제한되고 있습니다. 기업들은 현실화를 시작했고, 12단 중심의 제품 믹스 변화는 공급과잉 리스크를 줄여주는 매개체로 작용할 가능성이 높습니다.

■ 시장에서 간과하고 있는 점이 있다면?

- 저희는 사이클의 호황이 내년에도 이어질 것이라 생각합니다. 시장이 간과하고 있는 점이 있다면, 크게 2가지라 생각합니다.

- 첫번째는 공급 제약입니다. 내년 DRAM 생산 증가율은 시장 전망 (y-y +20%)을 하회하는 15% 이내로 제한될 것으로 전망합니다.

- 두번째는 수급 환경의 개선 기회입니다. 하반기 판매는 다소 부진할 수 있습니다. 이번 사이클의 특수성이 있다면, 판매 부진 속에서도, 공급업계의 재고가 크게 늘어나지 않는다는 점입니다. 하반기에는 HBM 생산 비중 확대로 생산 증가가 제한되기 때문입니다.

- 판매의 부진을 생산 제약 효과가 상쇄하고, 고객들은 구매를 줄이는 기간 동안 재고를 소진해갈 것으로 예상됩니다. 그렇다면, 수급 환경은 개선 방향으로 나아갈 것이라 생각합니다.

- 재고도 생각해볼 필요가 있습니다. DDR5는 재고가 타이트하고, 재고의 많은 부분은 DDR4입니다. DDR4는 생산 비중이 이제 10% 대로 내려가고 있습니다. 많이 안 만드니 재고가 줄어줄 수 있다는 의미입니다.

- 반도체 비중 확대 의견 유지합니다.

자료: https://bit.ly/47DYWcH

(2024/09/26 공표자료)

SK하이닉스 주가 급락
[삼성증권 반도체/황민성]

SK하이닉스의 주가가 장중 -10%까지 급락하였습니다. 다시 -6%로 반등하였으나, 지난 7월 고점 대비 -40% 하락한 수준입니다.


최근 SK하이닉스의 주가는 과거 되풀이 되었던 공급과잉에 따른 주가급락의 패턴을 보여주고 있습니다. 시장은 7월부터 2025년부터 대규모 공급과잉이 발생하는 시나리오를 갑작스럽게 반영하고 있습니다. 경기침체, 낮은 AI 효용성, 부진한 범용 시장 및 공급사 점유율 경쟁이 배경입니다.

■ HBM 수급: HBM 수요가 시장 기대치를 크게 밑돌 것이라는 주장이 있습니다. 예를 들면, 2025년 HBM 수요를 업계는 220억개 Gb 수준으로 보는 반면 (당사 예상치도 동일), 시장 일부는 150억개 수준으로 예상하고 있습니다. (공급이 250억개 수준). 과잉투자를 모자라는 투자보다 선호한다는 빅테크의 Comment도 현재의 수요가 부풀려진 것이라는 논리로 변화하고 있습니다.

■ 범용 수급: AI를 탑재한 신제품 PC와 스마트폰에 대한 수요가 약하고, 범용 수요의 큰 부분인 중국 수요가 부진하며, 여기에 값싼 중국산 DDR4등 증설이 가격 하락에 부담이라는 점이 향후 공급과잉의 주된 논리입니다. 작년 공급과잉으로 싼 값에 축적한 고객의 재고도 하반기 가격상승에 부담으로 작용할 수 있다는 주장입니다.


미래를 과거 패턴에 따라 가정하는 것보다 현재 상황을 직접 확인하는 것이 필요하다고 생각합니다. 7월 이후 부풀렸던 공급 가정은 현실화되는 과정이고, 수요는 불확실하나 무조건 나빠질 것이라는 가정은 과장된 예측이 발생하는 배경입니다.

■ HBM이 공급과잉이라면 엔비디아가 삼성에서 추가 공급을 받으려 하는 배경이 설명이 되지 않습니다. 또한, 범용이 공급과잉인 상황에서, 수출이 어려운 중국이 부진한 국내 소비에도 무리하게 증설 하는 것은 납득하기 어려운 논리입니다. 분기 2조 수준의 적자를 기술적 한계와 극심한 규제, 수출이 막힌 기업이 지속하는 것은 어렵다고 보는 것이 타당합니다.

■ 당사는 대규모 공급과잉 우려는 가능하나 가능성은 크지 않다고 판단합니다. 삼성은 제품 디자인과 수율에서 어려움을 겪는 입장에서 증설을 단행하기 어렵고, SK도 경기침체가 우려된다면 재무상황을 개선하는 것이 우선될 것입니다. AI를 위한 고속으로 동작하는 제품이 필요한 상황에서 중국이 품질을 제 시간에 개선할 수 있는지도 확인이 필요합니다.


현재의 주가는 과매도 상태라고 판단합니다.

시장의 경기침체와 공급과잉에 대한 우려가 지배적일 경우, 시장은 항상 다운 슈팅을 하기에 주가의 적정한 수준을 알기는 어렵습니다. 하지만 현재 12M Forward 기준으로 1.16배의 현재 주가는 과매도 상황이고, 조만간 현재 문제가 되는 공급과잉의 과정은 줄어들 것이라고 판단합니다. 현재 시장의 불확실성 (미국 대선을 전후한 정치, 금리 인하를 전후한 경제, 지정학 등)이 어느 정도 윤곽을 보이는 11월 이전에는 삼성을 선호하고, 이후에는 다시 High Beta 주식인 SK하이닉스의 주가 상승을 기대해 볼 수 있을 것입니다.

자료: https://bit.ly/3XumMmA

(2024/09/19 공표자료)

반도체: 또 한번의 불황에 대한 경고
[삼성증권 황민성/류형근]

■ 장기 호황을 전망했던 가정에서 무엇이 달라졌는지 돌아볼 필요가 있습니다.

■ 공급은 탄력적으로 조절되고 있고, 수요는 내년에도 확대를 예상합니다.

■ 실적 기대감과 목표주가를 소폭 하향하지만, 섹터에 대한 긍정적 의견을 유지합니다.

자료: https://bit.ly/4gyShEK

(2024/09/12 공표자료)

오픈 AI, o1-preview 및 o1-mini 모델 공개

: 추론을 통해 복잡한 업무를 처리 및 어려운 문제 해결 목표(추론 특화). 강화학습 알고리즘으로 답변 전 생각하는 시간을 가지도록 설계(CoT 활용)

: 수학과 코딩 분야 개선. 물리학, 화학, 생물학 문제에서 박사 수준으로 해결

: 챗GPT Plus 및 Team 유저는 주간으로 o1-preview 모델은 30개, o1-mini 모델은 50개 메시지 제한. 향후 무료 유저에게 o1-mini 제공 계획

: o1-preview API 가격 인풋 $15/백만토큰 및 아웃풋 $60/백만토큰. mini는 80% 저렴. API(티어 5) 분당 리퀘스트 20개로 제한

https://openai.com/index/introducing-openai-o1-preview/

(강희진) 로봇: 상용화라는 퍼즐, 남은 조각을 찾아서

저희 삼성증권에서 엄청난 로봇 리포트가 나왔습니다.
강희진 연구원이 올해 내내 한 곳만 파서 발간한 데뷔작인데, 로봇의 현주소를 가감없이 파악할 수 있는 좋은 자료가 될 것이라 생각합니다.

- 중국 로봇의 기회와 한계.
- 현재 AI 기술이 로봇 산업에 부족한 이유.
- 로봇 양산과 로봇 개발의 차이, 그리고 대처 방안

이런 것들이 궁금하시다면, 한번 읽어 보시길 권합니다.

특히 저는 AI 기술이 로봇에 미치는 영향에 대한 이야기를 강희진 연구원과 많이 나누었는데, 제가 AI를 이해하는데 큰 도움이 되었습니다.

세미나도 항상 열려 있으니 많은 응원 부탁드립니다.

자료: https://bit.ly/3TrqX1j
감사합니다.

애플의 시간 #6: 아이폰16의 발표, AI로의 첫 걸음
[삼성증권 IT/이종욱]

아이폰16이 출시되었습니다. 저희 삼성증권은 아이폰16 시리즈 출하량을 전작 대비 9% 상승한 7,130만대로 추정합니다. 아이폰 15시리즈 판매 부진의 기저효과로 인한 정상화입니다. 세 가지 주요 포인트를 잡아 보았습니다.

1. 가격 동결: 재료비를 더 쓰고 가격을 동결했습니다. 아직 AI device 사이클이 시작되지 않았다는 결정적인 증거입니다. 높은 판가에도 소비자들에게 만족감을 줄 수 있는 서비스를 창출했냐가 중요합니다. 우리는 이미 포화된 스마트폰에 교체주기의 마법 따위는 없다고 생각합니다.

2. 카메라 컨트롤과 디램 대역폭: 이번 아이폰16 차별화의 핵심은 카메라컨트롤 버튼입니다. 이 버튼이 Apple Visual Intelligence의 소환 버튼으로 사용되면서, AI 활용의 편의성을 높일 수 있습니다. 디램의 용량이 늘지는 않았지만 속도가 17% 빨라진 것도 중요한 기술 방향성이라 생각합니다.

3. 아직 준비가 안된 AI 서비스: 중국어를 비롯한 비영어권 AI 서비스가 내년으로 밀렸다는 점이 문제입니다. 영어권 국가도 북미를 제외하면 세달간 AI 없이 신제품을 팔아야 합니다. 아직은 이미지 편집이나 제3자 앱 실행, 이모지 만들기 등의 기능도 없습니다. 당분간은 알람을 맞추고 녹음을 할수 있다로 만족해야 할지도 모릅니다.

결국 애플의 진정한 AI 디바이스 사이클의 시작은 올해보다는 내년일 가능성이 높다고 생각합니다. 디바이스의 가격 인상을 중요한 투자 타이밍 신호로 생각합니다. 그 이후에는 반도체 업그레이드가 적어도 2027년까지 계속될 것으로 전망합니다.

자료: https://bit.ly/3ThMbhJ
감사합니다.

(2024/09/10 공표자료)

[반.전] 브로드컴: 오히려 좋아 - FY 3Q24 review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

브로드컴도 실적 발표 후 시간 외 급락 중입니다. 가이던스가 컨센서스에 부합하는 데 그친 점 때문 같습니다.

그런데 내용들을 조금 뜯어 보면, 고무적이었다고 보는 게 오히려 더 맞아 보입니다.


■ FY 3Q24 review

분기 실적은 컨센서스(FactSet)에 부합했는데, Broadband/Industrial 외, 전통 반도체 사업들이 모두 전분기 대비 성장을 재개했습니다.

VMWare 인수 후 희석되었던 수익성도 개선세를 이어 나갔고요.


■ 차기 분기 가이던스

4분기 매출 가이던스는 컨센서스에 부합했습니다. 기대했던 대로 연간 AI 매출 가이던스는 한 차례 더 상향되었고, 또 아시다시피 iPhone 신제품 사이클에 돌입하죠.

3분기에 급감했던 영역들도 얼추 정상화될 예정이라고 합니다.


■ 잘하고 있는데 왜?

지난번처럼 뻔한 소리 한 번 더 드리자면, 네, 이번에도 급락을 기회로 활용할 필요가 있다고 판단합니다.

저희가 좋아했던, 기대했던 점들은 하나, 둘씩 현실화되고 있거든요.

1) 이번 어닝 시즌에서 Hyperscaler들이 CAPEX를 또다시 늘렸죠. 브로드컴의 AI 매출은 거의 100% hyperscaler향이기 때문에 그 수혜를 온전히 다 향유할 수 있습니다.

2) 그전까지 AI가 하드 캐리해왔다면, 이제 본업(Non-AI)들이 실적에 기여하기 시작합니다.

3) VMWare의 체질 개선 노력도 성과를 보이는 중이고요. 다시 예전의 압도적 수익성을 기록해 오던 회사로 돌아갈 전망입니다.

지금도 단순히 예전 같은 서프라이즈를 보여주지 않았다는 이유만으로 동사와 엔비디아 같은 AI 시대의 승자를 외면하는 것은 오히려 위험이 크다는 판단입니다.


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/3Xi4THc

(2024/9/6 공표자료)

화웨이의 트라이폴드(일명 병풍폰)의 출시를 9월 10일 2시반으로 발표했습니다.이미 2분기에 개발 완료되었다고 들었었는데 의도적으로 출시 일정을 아이폰 출시 시기에 맞춘 것으로 보입니다.

엔비디아 임팩트
[삼성증권 IT/이종욱]

엔비디아 실적발 주가 조정이 큰 편입니다. HBM 관련주의 하락 폭이 제일 크지만 원익IPS등 전공정 장비 소재 업체들의 조정도 일어나고 있습니다. 저희 삼성 리서치의 여의도 행사로 인해 중요한 시기인 오늘 텍톡을 휴방하게 되어 코멘트로 갈음해보고자 합니다.

엔비디아의 실적은 저희 문준호 연구원의 코멘트처럼 큰 서프라이즈까지는 아니더라도 흠잡을 데 없는 숫자들이었습니다. 블랙웰 지연, 약해진 매출 가이던스, 모호한 GP마진 가이던스 등을 걱정하지만, 저는 숫자가 문제였다고 생각하진 않습니다.

투자자들의 걱정은 1) 고객들이 AI로 돈을 못 벌것 같고, 2) HBM 이후의 새로운 트리거가 없다는 것입니다. 이 두 가지 걱정을 해결하지 못하면 엔비디아가 더 좋은 숫자를 내놓아봤자 걱정만 늘어날 뿐입니다.

사이클이 이렇게 끝날 것이라는 생각은 들지 않습니다. 수요 peakout을 만들기 위한 진도가 아직 덜 나갔습니다. 임금님이 행진을 하지 않았는데 벌거벗었다고 소리칠 수 없습니다. 음식이 나오지 않았는데 맛없다고 할 순 없습니다. 지금은 AI 완성도에 실망하는 순간이 아닌 기다림에 잠시 지친 상황입니다.

플랫폼 고객사들은 AI 투자가 이렇게까지 필요하진 않았다고 후회하기보다는 아직 AI서비스에사 경쟁다운 경쟁을 시작하지도 못했다고 생각할 것입니다. 젠슨황이 아직은 LLM 모델을 키우는 사이클이라고 말한 것도 비슷한 맥락이라고 생각합니다. 아직은 파이를 키우고 싶을 때입니다. AI 서비스의 출시와 검증이 우선 과제입니다.

구글 픽셀(8/13)과 아이폰(10월 중)을 통해 AI가 스마트폰에 들어오기 시작합니다. 내년엔 디램 컨텐츠가 올라가면 경쟁이 시작됩니다. 9월엔 OpenAI의 스트로베리 프로젝트가 공개된다는 루머도 있습니다. 좋은 서비스의 출시가 새로운 트리거를 줄 것이라 생각합니다.

그 전까지는 최소한 이익이 잘 나오기 때문에 급락이 이어지긴 힘듭니다. 급락 뒤엔 반등도 예상됩니다. 사이클의 초반에는 내러티브가 좋은 곳이 우선이지만 후반기엔 이익이 잘 나오는 곳이 대장입니다.

(2024/08/29 공표자료)

[반.전] 엔비디아: 잠깐 지나야 했던 과속 방지턱 - FY 2Q25 review

안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다.

엔비디아가 실적/가이던스는 기대치를 상회했으나, 실적 발표 후 시간외 급락했습니다.

신규 자사주 매입 프로그램도 소용이 없었습니다.

결국 실적/가이던스의 서프라이즈 강도가 줄었고, 신규 AI GPU Blackwell이 지연된 점 때문 같은데요,


■ FY 2Q25 review

분기 실적은 좋았습니다. 매출액은 전분기 대비 15% 성장, FactSet 컨센스도 5% 상회했습니다. 당연히 Data Center가 견인했고요.


■ 가이던스와 Blackwell

매출 전망은 전분기 대비 8% 증가하는 수준입니다. 다만, 컨센서스를 2% 상회하는 데 그치다 보니, 그간 슈퍼 서프라이즈를 이어왔던 점과는 대조될 수 있습니다.

중요한 건 Blackwell인데, 결과적으로 1개 분기 지연되는 게 맞습니다. 지난 실적 발표 때 3분기 출하 및 올해 유의미한 규모의 매출을 인식할 것이라는 전망을 제시했었는데요.

이번 전망은 4분기 양산과 출하, 수십억 달러의 매출 인식입니다. 현재 연간 매출 컨센서스를 감안하면, Blackwell의 기여도가 한 자릿수로 제한되는 셈이라 실망스러울 수 있습니다.


■ 결론과 시사점

뻔한 소리 같지만 저희는 이번 급락을 기회로 활용할 필요가 있다고 판단합니다.

Blackwell의 지연에도 컨센서스는 맞추었습니다. 기존 제품을 통해 만회할 수 있다는 것이죠. 바꿔 말하면 그만큼 AI 수요가 여전히 견조하다는 점을 증명한 겁니다.

2분기 어닝 시즌을 통해 주요 hyperscaler들의 투자 확대 의지가 확인되었고, 서플라이 체인도 긍정적 전망을 제시한 바 있습니다.

즉, 수요와 공급 측면에서 모두 AI 수요를 확인할 수 있었던 셈입니다.

단기적으로 모멘텀이 부족해 보이고 주가 변동성은 확대될 수 있지만, AI라는 큰 그림은 변화가 없었다는 점이 더 중요하다고 판단됩니다.

물론 이건 엔비디아의 서플라이 체인 업체들에 대해서도 마찬가지고요.


감사합니다.

보고서 링크: https://bit.ly/4g296rk

(2024/8/29 공표자료)

[삼성 문준호의 반.전] NVIDIA 실적/가이던스 요약

■ FY 2Q25 실적

- 전체 매출액 300억 달러
: +122% y-y, +15% q-q
: 컨센서스 287억 달러 상회

- Data Center 매출액 263억 달러
: +154% y-y, +16% q-q
: 컨센서스 253억 달러 상회

- Gaming 매출액 28.8억 달러
: +16% y-y, +9% q-q
: 컨센서스 27.1억 달러 상회

- Non-GAAP 매출총이익률 75.7%
: 컨센서스 75.7% 부합

- Non-GAAP EPS 0.68달러
: +152% y-y, +11% q-q
: 컨센서스 0.65달러 상회

■ FY 3Q25 가이던스

- 전체 매출액 325억 달러 ±2%
: +79% y-y, +8% q-q
: 컨센서스 317억 달러 상회

- Non-GAAP 매출총이익률 74.5~75.5%
: 컨센서스 75.5% 소폭 하회

■ 추가 코멘트

- 블랙웰 설계 일부 변화 있으나, 4분기 중 양산 및 수십억 달러 매출 인식

- 500억 달러 규모 자사주 매입 프로그램 승인


감사합니다.